持續(xù)的緊縮態(tài)勢(shì)令國(guó)內(nèi)企業(yè)倍感壓力，融資難度迅速加大，融資成本驟增。而在大洋彼岸，美聯(lián)儲(chǔ)卻多次重啟印鈔機(jī)以維持美元長(zhǎng)期超低利率水平。于是，一些有實(shí)力的國(guó)內(nèi)企業(yè)紛紛把融資的目光轉(zhuǎn)向美元債市場(chǎng)，一輪新的美元債融資熱潮正在興起……

　　企業(yè)融資難度加大

　　持續(xù)了兩年的適度寬松貨幣政策在今年踏上了回歸穩(wěn)健之路。在監(jiān)管層嚴(yán)控貸款額度的大背景下，不僅住戶、中小企業(yè)向銀行申請(qǐng)貸款變得困難了，就連大型企業(yè)向銀行借貸的難度也日益加大。有業(yè)內(nèi)人士表示，鑒于資金和政策的雙重壓力，今年有不少企業(yè)可能會(huì)通過(guò)海外發(fā)行債券這一渠道融資。

　　截至目前，央行及銀監(jiān)會(huì)并未公布2011年信貸總量目標(biāo)，但市場(chǎng)人士普遍認(rèn)為，今年的信貸投放目標(biāo)將在去年7.5萬(wàn)億元的基礎(chǔ)上進(jìn)一步縮減。雖然監(jiān)管部門在今年淡化了信貸管理指標(biāo)，但對(duì)商業(yè)銀行信貸投放節(jié)奏及規(guī)模依舊保持高度關(guān)注。據(jù)了解，央行已經(jīng)通知商業(yè)銀行將采用包括動(dòng)態(tài)調(diào)整差別存款準(zhǔn)備金率在內(nèi)的新手段來(lái)調(diào)控流動(dòng)性和貸款投放。

　　一大型企業(yè)相關(guān)負(fù)責(zé)人告訴記者，2009年很容易就能拿到貸款，選擇對(duì)象也較多，但最近就不一樣了，要通過(guò)層層嚴(yán)格審批，最后還不一定能拿得下來(lái)。

　　房地產(chǎn)調(diào)控政策的持續(xù)加碼，令今年地產(chǎn)商的日子更不好過(guò)。某知情人士透露，目前申請(qǐng)新增開發(fā)貸款，必須把之前的貸款還清，否則銀行將不予受理。此外，有開發(fā)商反映，之前開發(fā)商申請(qǐng)貸款，采用土地、房屋等資產(chǎn)抵押，一般可貸到資產(chǎn)評(píng)估價(jià)格的60%以上，有開發(fā)商甚至曾通過(guò)資產(chǎn)重復(fù)抵押的方式，申請(qǐng)到最高和抵押資產(chǎn)1：1的授信額度。但如今，資產(chǎn)重復(fù)抵押申請(qǐng)貸款的做法幾乎不可能了。

　　另外，為抑制物價(jià)上漲和回收市場(chǎng)流動(dòng)性，去年以來(lái)央行已七次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，并連續(xù)三次加息，讓企業(yè)的貸款成本驟增。一上市企業(yè)開發(fā)商透露，此前關(guān)系好的銀行，利率可以按照基準(zhǔn)利率下浮執(zhí)行，現(xiàn)在上浮10%-20%很正常。借貸成本上升已十分明顯。

　　雖然央行在春節(jié)之后又一次上調(diào)了存貸款基準(zhǔn)利率，但市場(chǎng)人士普遍預(yù)計(jì)，央行今年還將加息1-2次。興業(yè)銀行資深經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委表示，2011年宏觀調(diào)控是連續(xù)的過(guò)程，目前來(lái)看，加息已經(jīng)成為一種常態(tài)。

　　美元債成香餑餑

　　貸款難度加大、融資成本升高，一些有實(shí)力的企業(yè)開始把融資目光轉(zhuǎn)向海外市場(chǎng)，紛紛想赴境外發(fā)行美元債。2011年1月14日，恒大地產(chǎn)宣布將發(fā)行55.5億元3年期及37億元5年期以美元結(jié)算的人民幣債券，利率分別為7.5%和9.25%，兩筆共計(jì)融資92.5億元。早在2010年1月和4月，恒大就先后兩次發(fā)行共13.5億美元的債券，當(dāng)時(shí)的利率高達(dá)13%。近日坊間又傳出碧桂園擬發(fā)行7.5億美元債券的消息。

　　一位券商分析師表示，2010年銷售額將在2011年入賬，良好的業(yè)績(jī)有助于房企順利實(shí)現(xiàn)海外融資，預(yù)計(jì)2011年將是房企海外融資的最好窗口期。海外債券中，部分以美元結(jié)算，如果人民幣進(jìn)一步升值，開發(fā)商將享受貨幣升值帶來(lái)的好處。

　　實(shí)際上，目前把融資目光瞄向美元市場(chǎng)的不只是房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)�！暗揭患掖笮脱肫笞鼋涣鳎�發(fā)現(xiàn)銀行已經(jīng)不愿意給他們低利率貸款了，為降低成本，他們正在研究到境外發(fā)行美元債�！敝醒胴�(cái)經(jīng)大學(xué)中國(guó)銀行業(yè)研究中心主任郭田勇近期發(fā)微博說(shuō)。

　　種種跡象表明，連環(huán)加息壓力之下，美元債正成為很多企業(yè)眾多融資渠道中不錯(cuò)的選擇。早在上月底，就有傳言稱中海油美元債將正式定價(jià)。據(jù)悉，此前一直有傳言稱中海油擬發(fā)行高達(dá)20億美元的公司債。

　　專家指出，由于來(lái)自央行、外管局和發(fā)改委的層層嚴(yán)厲監(jiān)管，美元債操作流程比較復(fù)雜，美元債在我國(guó)尚處于起步階段，規(guī)模不大。來(lái)自2009年年中的一項(xiàng)數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)時(shí)在我國(guó)僅國(guó)家開發(fā)銀行、進(jìn)出口銀行等金融機(jī)構(gòu)發(fā)行過(guò)境內(nèi)美元債，而且當(dāng)時(shí)美元債券托管量只有20億美元左右（不包括后來(lái)中石油發(fā)行的美元債部分）。

　　而隨著央行持續(xù)加息，美元債再一次成為企業(yè)重點(diǎn)考慮的一條融資捷徑。目前雖未有權(quán)威數(shù)據(jù)表明國(guó)內(nèi)到底有多少企業(yè)有發(fā)美元債的“沖動(dòng)”，但對(duì)于眾多國(guó)內(nèi)企業(yè)而言，一輪新的美元債融資風(fēng)潮已經(jīng)開始醞釀，萬(wàn)事俱備，只等監(jiān)管層放行的東風(fēng)。

　　其實(shí)，除了中海油之外，中石油短期內(nèi)也有可能啟動(dòng)發(fā)行美元債計(jì)劃。據(jù)悉，早在2009年4月，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)就發(fā)布公告，核準(zhǔn)中石油發(fā)行注冊(cè)美元債券，授權(quán)額度為30億美元，而其中的首期10億美元已經(jīng)于當(dāng)年5月發(fā)出。這意味著按照當(dāng)初的“授信額度”，中石油還有相當(dāng)大的空間可以繼續(xù)發(fā)行剩余的20億美元。盡管截至目前，中石油方面尚未有公開的動(dòng)作，不過(guò)在分析人士看來(lái)，中石油發(fā)行美元債的主要障礙已被掃清。

　　“隨著中石油海外項(xiàng)目的啟動(dòng)，將存在大量的美元資金需求，這也給中石油提供了一個(gè)繼續(xù)加大美元債發(fā)行的契機(jī)�！鄙鲜龇治鋈耸空f(shuō)。

　　成本低門檻高

　　在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，國(guó)內(nèi)企業(yè)之所以在緊縮周期來(lái)臨之時(shí)將融資目光轉(zhuǎn)向國(guó)外，關(guān)鍵原因在于美元債融資的低成本。

　　北京資深私募人士孫燕軍認(rèn)為，對(duì)于目前中國(guó)企業(yè)而言，美元債的最大優(yōu)勢(shì)是成本低，而這個(gè)低成本很大程度來(lái)源于美國(guó)國(guó)內(nèi)的低利率水平。金融危機(jī)以來(lái)，美國(guó)國(guó)內(nèi)寬松的美元政策持續(xù)未變，美聯(lián)儲(chǔ)方面先后啟動(dòng)多輪貨幣刺激方案，將美元利率維持在極低的水平。

　　據(jù)悉，目前美聯(lián)儲(chǔ)公布的銀行業(yè)隔夜拆借利率（年化）指導(dǎo)價(jià)是0.25%。實(shí)際上，由于利率市場(chǎng)化的因素，美國(guó)國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行利率不盡相同，一年期貸款利率高位水平也只在2.02%，低位則在1%以下。即便是美國(guó)10年期國(guó)債，其利率也較我國(guó)商業(yè)銀行一年期貸款利率水平（6.06%）低不少。

　　孫燕軍認(rèn)為，公司債的利率肯定要高于美國(guó)國(guó)債，具體水平要根據(jù)公司的信用評(píng)級(jí)而定。不過(guò)，在不少業(yè)界人士看來(lái)，對(duì)于一些符合融資條件的國(guó)內(nèi)實(shí)力型企業(yè)而言，美國(guó)整體的低利率環(huán)境不會(huì)令美元公司債定價(jià)太離譜。

　　事實(shí)也表明，美元債的利率水平對(duì)于中國(guó)企業(yè)而言顯然具有極大吸引力。據(jù)海外消息稱，中海油此次將發(fā)行的10年期及30年期美元債券，其定價(jià)指導(dǎo)區(qū)間分別較10年期及30年期美國(guó)國(guó)債收益率高1-1.1個(gè)百分點(diǎn)和1.25-1.35個(gè)百分點(diǎn)。據(jù)悉，最新的30年期美國(guó)國(guó)債利率約在4.45%左右，而經(jīng)歷連續(xù)三次加息之后，我國(guó)商業(yè)銀行一年期人民幣貸款利率達(dá)到6.06%，五年期及以上人民幣貸款利率更是高達(dá)6.60%。

　　無(wú)疑，美元債對(duì)于中國(guó)企業(yè)而言是一塊廉價(jià)的肥肉。不過(guò)，并非所有的企業(yè)都?jí)虻弥�，而且入圍的條件可以說(shuō)是近乎苛刻。孫燕軍指出，中國(guó)企業(yè)要想獲得美元債融資資格，至少要過(guò)兩道關(guān)：首先是行政審批關(guān)，其次要找合適的投行機(jī)構(gòu)。

　　發(fā)美元債首先要通過(guò)層層的監(jiān)管審核，包括國(guó)內(nèi)行政機(jī)構(gòu)和國(guó)外行政機(jī)構(gòu)，而且融資要有合適的美元投資項(xiàng)目，并且這些項(xiàng)目一般是境外項(xiàng)目。業(yè)界人士認(rèn)為，單單這一關(guān)就把絕大部分企業(yè)拒之門外，因?yàn)樵诰惩庥写笸顿Y項(xiàng)目的中國(guó)企業(yè)畢竟少之又少。此外，投行是發(fā)美元債的關(guān)鍵一環(huán)，發(fā)債企業(yè)要找到合適的投行，對(duì)所發(fā)的美元債事項(xiàng)進(jìn)行包裝與推介，同時(shí)還要有評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)債券進(jìn)行評(píng)級(jí)，企業(yè)的償債能力、信用資質(zhì)等都將決定企業(yè)能否成功發(fā)行美元債。

　　不會(huì)淪為套利工具

　　由于目前正處于人民幣升值的周期中，一方面美元利率偏低，一方面人民幣在升值，一些分析人士擔(dān)心，企業(yè)可能將美元債當(dāng)做套利工具，最終讓美元債淪為國(guó)際“熱錢”借道入境的工具。

　　此種擔(dān)心并非毫無(wú)根據(jù)：如果一家企業(yè)去華爾街發(fā)行10億美元一年期外債，用于投資支付境內(nèi)人民幣項(xiàng)目，債息為2%。假設(shè)一年到期后，人民幣兌美元匯率升值3%，那么這家企業(yè)最終不僅不用實(shí)際支付債息，反而還能從中獲得1%的套利空間。

　　事實(shí)上，利用匯率問(wèn)題套利只是其中的一種方式，借利差同樣可以套利，因?yàn)槊涝�利率和人民幣利率之間存在明顯的利差，當(dāng)人民幣存款利率高于同期限的美元貸款利率之時(shí)，不法投機(jī)分子采用借進(jìn)美元，經(jīng)換匯后存入人民幣的方式就能進(jìn)行無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利。但在現(xiàn)實(shí)監(jiān)管中，這兩種套利途徑實(shí)際行不通。

　　中國(guó)社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所研究員孫杰表示，不論企業(yè)在哪個(gè)國(guó)家以發(fā)行債券的方式募集資金，基本都是定向募集，募集來(lái)的資金需要�？顚Ｓ�，監(jiān)管很嚴(yán)格。不可能中途將資金轉(zhuǎn)做他用�！啊疅徨X’的特征就是投機(jī)，以逐利為目的。在我國(guó)，判斷是否為‘熱錢’的關(guān)鍵是看資金流動(dòng)是否具有真實(shí)、合法合規(guī)的貿(mào)易投資背景。因此，如果有真實(shí)投資背景的，就不能被算做‘熱錢’。”孫杰稱，“即便企業(yè)在海外發(fā)行的債券兌換成了人民幣，它也要尋找投資渠道，人民幣年升值幅度基本在2%-3%左右，而企業(yè)發(fā)債的成本普遍都在10%以上，單純套取利差顯然不劃算。”

　　北京大學(xué)中國(guó)金融研究中心副主任呂隨啟指出，在國(guó)內(nèi)信貸收緊的形勢(shì)下，企業(yè)向海外尋求融資是正常的市場(chǎng)行為，哪里有資金供給、哪里的融資成本更低，企業(yè)自然就會(huì)轉(zhuǎn)向哪里，重要的是要看企業(yè)募集資金之后如何使用，會(huì)不會(huì)將資金轉(zhuǎn)回國(guó)內(nèi)并結(jié)匯，結(jié)匯后會(huì)不會(huì)用到經(jīng)營(yíng)和生產(chǎn)中去。呂隨啟進(jìn)一步表示，近年來(lái)人民幣升值預(yù)期明顯升溫，外匯占款增長(zhǎng)較快，國(guó)內(nèi)監(jiān)管部門對(duì)國(guó)際資本流入的監(jiān)管更加嚴(yán)格，中資企業(yè)海外融資資金匯回國(guó)內(nèi)需要通過(guò)更嚴(yán)格的審核，要根據(jù)事先披露的資金用途來(lái)確定是否可以匯回內(nèi)地。

　　孫燕軍也指出，赴境外發(fā)行美元債到投資項(xiàng)目的實(shí)施，中間會(huì)有一個(gè)嚴(yán)格的監(jiān)管過(guò)程，央行、外管局甚至發(fā)改委都會(huì)設(shè)置種種屏障，嚴(yán)防“熱錢”流入和套利行為發(fā)生。首先是企業(yè)發(fā)行美元債的資格問(wèn)題要通過(guò)監(jiān)管審批，企業(yè)要有正當(dāng)?shù)娜谫Y理由和項(xiàng)目，能通過(guò)人民幣直投的項(xiàng)目，是不大可能獲得美元融資批準(zhǔn)的；其次是�？顚Ｓ茫�所發(fā)債券融資只能投于標(biāo)的投資項(xiàng)目，不得挪用。

　　在孫燕軍看來(lái)，通過(guò)上述防控，企業(yè)借來(lái)的美元就只能投資美元項(xiàng)目，不可能兌換成人民幣挪用，這無(wú)疑將借人民幣升值機(jī)會(huì)進(jìn)行套利的通道堵死。并且就當(dāng)前貨幣政策而言，無(wú)論是央行還是外管局，也不可能讓企業(yè)借來(lái)的美元兌換成人民幣使用，因?yàn)檫@將增加市場(chǎng)基礎(chǔ)貨幣的投放量，這與當(dāng)前的貨幣政策是相悖的。

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