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2006年中國貨幣政策操作回顧
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http://www.mamogu.com 發(fā)稿日期:2007-5-10
- 【搜索關(guān)鍵詞】：研究報告 投資分析 市場調(diào)研 中國 貨幣 政策
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2O06年中國經(jīng)濟(jì)依然保持了快速增長的勢頭。一至三季度的經(jīng)濟(jì)增長率分別為10.2%、 10.9%和10.7%。在經(jīng)濟(jì)保持高增長的態(tài)勢下，物價水平卻比較平穩(wěn)，CPI的增長率已連續(xù)20個月保持在2%以內(nèi)。中國的宏觀經(jīng)濟(jì)的高增長、低通脹的良好局面得以繼續(xù)維持。然而，上半年中國的固定資產(chǎn)投資增長率卻出現(xiàn)了明顯回升，1～2月份的固定資產(chǎn)投資增長率為26.6%，到了6月份，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增長率就上升到了31.3%。從7月份開始，固定資產(chǎn)投資增長率開始回落。與固定資產(chǎn)投資增長率在上半年明顯回升相對應(yīng)的是，銀行信貸大量增加。第一季度的信貸增加額就達(dá)到了1.26萬億元，超過了央行年初計劃增加額的50%。事實(shí)上，銀行信貸增長的這一變化早在2005年第四季就已經(jīng)開始了。全年的信貸增加額接近3.2萬億元。除了信貸的明顯增加外，廣義貨幣M2的增長率也一直比較高。再加上持續(xù)的國際收支順差和資本流入，導(dǎo)致了外匯占款依然大幅度增長，中國的流動性因此而不斷增加。另外，盡管美聯(lián)儲自2004年6月份開始的連續(xù)加息步調(diào)在2006年6月中止，但歐洲央行卻在2O06年連續(xù)數(shù)次升息，日本央行也調(diào)整了其貨幣政策框架，鼓勵無擔(dān)保的同業(yè)拆借利率提高到0.25%的水平。上述復(fù)雜的國內(nèi)國際環(huán)境，致使中國2006年的貨幣政策操作面臨相當(dāng)復(fù)雜的環(huán)境。
零售銀行發(fā)展電子銀行業(yè)務(wù)研究專題報告 本書重點(diǎn)介紹零售銀行電子銀行業(yè)務(wù)的現(xiàn)狀，戰(zhàn)略規(guī)劃，產(chǎn)品分類及功能，以及關(guān)于營銷管理等方面內(nèi)容零售銀行營業(yè)廳服務(wù)禮儀研究報告 金融業(yè)的全面開放，外資的全面進(jìn)入，對國內(nèi)零售銀行業(yè)既是挑戰(zhàn)也是機(jī)遇。中國零售銀行業(yè)要在短時間零售銀行大堂經(jīng)理技能提升研究報告 【出版日期】 2008年12月 【報告頁碼】 214頁 【圖表數(shù)量】 150零售銀行營業(yè)廳現(xiàn)場管理理論與實(shí)務(wù)研究報告 銀行營業(yè)廳是銀行與客戶溝通的橋梁，所以營業(yè)廳的運(yùn)營管理對于銀行的發(fā)展起著不可忽視的作用。在營
一、三次提高法定存款準(zhǔn)備金比率
調(diào)整法定存款準(zhǔn)備金比率這種在理論上被稱做貨幣政策之“巨斧”且已被絕大多數(shù)國家逐漸廢棄的政策工具，在中國卻戲劇性地成為我國央行高度依賴的經(jīng)常性政策工具了。在第一季度的信貸超乎預(yù)期的增長之后，市場就普遍預(yù)計中央銀行要提高法定存款準(zhǔn)備金比率。但是，直到6月16日央行才宣布從7月5 日起提高O.5個百分點(diǎn)的法定存款準(zhǔn)備金比率。針對第二季度的經(jīng)濟(jì)增長率大大超出預(yù)期、6月份投資增長率居高不下、CPI逐漸上升和金融機(jī)構(gòu)信貸增加額與貨幣供應(yīng)量增長率均處于相對較高水平的問題，央行于7月21曰再次宣布，從8月15日起，上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點(diǎn)，農(nóng)村信用社(含農(nóng)村合作銀行)的存款準(zhǔn)備金率則保持不變。央行在一個月左右的時間里兩次提高法定存款準(zhǔn)備金比率，大約直接可以凍結(jié)資金3O00多億元左右，再加上乘數(shù)的影響，實(shí)際緊縮的流動性可能會達(dá)到120O0至15000億元左右。在央行連續(xù)兩次提高法定存款準(zhǔn)備金比率之后的數(shù)月里，銀行信貸和廣義貨幣供應(yīng)M2的增長率開始回落，提高法定存款準(zhǔn)備金比率看來收到了一定的效果。
就在中國的固定資產(chǎn)投資、銀行信貸和廣義貨幣供應(yīng)增長率出現(xiàn)明顯下降勢頭的情況下，中國人民銀行卻在11月3日出人意料地宣布，再次從11 月15日起上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率O.5個百分點(diǎn)。仔細(xì)閱讀央行的聲明便不難發(fā)現(xiàn)，央行這次提高法定存款準(zhǔn)備金比率的依據(jù)較今年的前兩次準(zhǔn)備金調(diào)整有了較大的變化。
在7月21日提高法定存款準(zhǔn)備金比率的時候，央行聲明：“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中仍存在固定資產(chǎn)投資增長過快、貨幣信貸投放過多、對外貿(mào)易順差過大等突出矛盾和問題。此次存款準(zhǔn)備金率提高O.5個百分點(diǎn)，主要是為了加強(qiáng)流動性管理，抑制貨幣信貸總量過快增長，維護(hù)經(jīng)濟(jì)良好的發(fā)展勢頭�！�
在11月3日央行再次宣布提高法定存款準(zhǔn)備金比率的之后，央行聲明：“今年以來，人民銀行綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，大力回收銀行體系流動性，流動性過剩狀況有所緩解。但是，當(dāng)前國際收支順差矛盾仍較突出，銀行體系新的過剩流動性仍在產(chǎn)生。根據(jù)流動性的動態(tài)變化，人民銀行再次提高存款準(zhǔn)備金率，以鞏固流動性調(diào)控成效�！�
將兩次聲明對照分析，可以明顯地看到，在決定第三次調(diào)整準(zhǔn)備金率時，央行再沒有提到投資、貨幣與信貸的投資增長率過快，而單單是為了對沖因國際收支順差帶來的流動性的增加。這意味著，法定存款準(zhǔn)備金率的功能在中國的貨幣政策實(shí)踐中有了一些新的變化，它主要成為回收和緊縮流動性的工具。既然如此，人們自然要將之與央行近年來回收流動性的另一政策工具一一發(fā)行央行票據(jù)一一聯(lián)系起來分析。
我們曾經(jīng)指出：發(fā)行央票是央行面對流動性過剩局面愈演愈烈而不得已采用的一種“次優(yōu)”工具。但若長期依賴央票來沖銷增加的流動性，至少可能有以下兩個方面的問題：其一，隨著央行票據(jù)發(fā)行規(guī)模的擴(kuò)大，央行票據(jù)利率也隨之大幅度地上升，這極大地提高了中央銀行對銷外匯占款的成本。到10月底，三個月期的央行票據(jù)利率達(dá)到了2.5023%，一年期央行票據(jù)利率更是高達(dá)2.7855%。其二，央行票據(jù)的發(fā)行規(guī)模越來越大，可能對中國的貨幣市場帶來一定程度的扭曲，因為，貨幣市場的交易工具被央行票據(jù)所主宰，利率的變化就可能受制于央行發(fā)行央票過程中的成本考量，進(jìn)而可能使得利率難以真實(shí)反映整個經(jīng)濟(jì)金融體系中的資金供求關(guān)系，從而利率的走勢便難反映真實(shí)的均衡關(guān)系。
在上述形勢的制約下，經(jīng)過比較分析，央行決定啟用調(diào)整法定存款準(zhǔn)備金率手段。這是因為，對商業(yè)銀行法定存款準(zhǔn)備金支付的年利率為1.89%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于央行票據(jù)的利率；用前者代替后者來對流動性實(shí)行緊縮，顯然是一種更經(jīng)濟(jì)的辦法。
自1994年我國實(shí)行強(qiáng)制結(jié)售匯制之后，央行就一直在窮于應(yīng)付外匯占款帶來的貨幣擴(kuò)張的問題。簡要回顧一下，央行對外匯占款的沖銷操作大致經(jīng)歷了幾個方面的變化：先是減少對金融機(jī)構(gòu)的再貸款、繼之以持有的國債進(jìn)行正回購操作、再到發(fā)行央行票據(jù)、最后又發(fā)展到現(xiàn)在的提高法定存款準(zhǔn)備金比率等。每一次新的沖銷操作方式的出現(xiàn)，無不是前一種沖銷方式難以為繼而逼迫出來的“創(chuàng)新”。不過，僅僅出于成本方面的考慮，以一種扭曲性的方式來對銷外匯占款對中國貨幣政策效率的損失卻是可以存疑的。提高法定存款準(zhǔn)備金比率固然可以較長時期地凍結(jié)商業(yè)銀行的準(zhǔn)備金，相應(yīng)地收縮商業(yè)銀行信貸擴(kuò)張的能力，但是，在法定準(zhǔn)備金率已經(jīng)接近1O%的條件下，繼續(xù)提高法定準(zhǔn)備金率顯然也有限度。而在另一面，持續(xù)的貿(mào)易順差和大量資本流入的狀況，顯然還不可能在短期內(nèi)結(jié)束。就此而論，我國中央銀行今后仍將面對非常棘手的局面。
二、利率政策
盡管提高法定存款準(zhǔn)備金比率在2006年的貨幣政策操作中引起了人們更大的關(guān)注，但2006年的貨幣政策緊縮卻是以提高利率為開端的。為了減少企業(yè)和個人對信貸的需求，央行還在2006年先后兩調(diào)整了金融機(jī)構(gòu)利率。然而，兩次利率調(diào)整的內(nèi)容是有所差別的。第一次升息是在4月28日，央行提高了各期限檔次貸款基準(zhǔn)利率0.27個百分點(diǎn)，而存款利率并沒有相應(yīng)地提高，人們稱之為“非對稱性升息”。第二次升息是在8月19日，金融機(jī)構(gòu)一年期存款和貸款基準(zhǔn)利率均上調(diào)O.27個百分點(diǎn)，其他各檔次存貸款基準(zhǔn)利率也相應(yīng)調(diào)整，長期利率上調(diào)幅度大于短期利率上調(diào)幅度。在第二次調(diào)整利率時，為了進(jìn)一步推進(jìn)商業(yè)性個人住房貸款利率的市場化并約束該市場的過度發(fā)展，商業(yè)性個人住房貸款利率的下限由貸款基準(zhǔn)利率的0.9倍擴(kuò)大為0.85倍，商業(yè)銀行可按照國家有關(guān)政策，根據(jù)貸款風(fēng)險狀況，在下限范圍內(nèi)自主確定商業(yè)性個人住房貸款利率水平。
2O06年的第一次利率調(diào)整反映了央行在努力追求貨幣政策的前瞻性，根據(jù)金融指標(biāo)的先行變化提早采取政策行動，以達(dá)到穩(wěn)定幣值和物價水平的目的，這與2004年10月底的加息明顯不同。2O04年10月的加息是在物價指數(shù)連續(xù)三個月超過了5%(2004年7、8、9月份的CPI分別為 5.3%、5.3%和5.2%)，達(dá)到周期波動的最高點(diǎn)、貨幣供應(yīng)與信貸增長率出現(xiàn)了下降趨勢的背景下展開的，結(jié)果導(dǎo)致了2005年的CPI和銀行信貸增長率更大幅度地下降，以至于2005年底還引發(fā)了人們對通貨緊縮的擔(dān)憂和對那一次加息的詬病。2006年第一次利率的調(diào)整是在信貸高漲的苗頭初露、而且物價指數(shù)處于較低水平的背景下進(jìn)行的，畢竟3月份的CPI僅為0.8%，在價格水平上并沒有表現(xiàn)出明顯的通貨膨脹跡象，因此，若按照以往的利率操作，以穩(wěn)定幣值為己任的貨幣政策似乎沒有必要在此時采取緊縮性的行動。但金融指標(biāo)的先行高漲，尤其是商業(yè)銀行信貸擴(kuò)張的沖動及流動性更強(qiáng)的狹義貨幣M1的增長率的大幅回升，表明經(jīng)濟(jì)在短期內(nèi)存在物價上漲的壓力，因此，及時小幅提高利率，在社會上造成緊縮的心理預(yù)期，迫使借款者謹(jǐn)慎地行動，對避免信貸的過度擴(kuò)張和物價水平的上漲是有益的�？傊�，此次利率的調(diào)整顯示了央行追求貨幣政策前瞻性的努力。2O06年的第二次利率調(diào)整則是在對宏觀前景不明朗的情況下鞏固性的政策行動，其目的是進(jìn)一步進(jìn)抑制投資需求和穩(wěn)定物價水平。
另外，第二次利率調(diào)整還有兩個不同的特征。
第一，貸款利率期限結(jié)構(gòu)的變化。央行這次是將各期限的貸款基準(zhǔn)利率普遍都上調(diào)了O.27個百點(diǎn)分。如果所有的貸款都按央行的基準(zhǔn)利率來執(zhí)行，那么，貸款利率的期限結(jié)構(gòu)將會變得更為平坦。這意味著，借入長期貸款更為可取，利率期限結(jié)構(gòu)的這一變化會在一定程度上鼓勵借款者借取更為長期的資金，對短期資金的需求會相對減弱。如果借款者當(dāng)真按照央行的意愿行事，則我國的收益率曲線可望改變過于平緩的趨勢。
第二，由于2006年第一次利率調(diào)整是“非對稱性的”，這次利率調(diào)整后，存貸之間的利差進(jìn)一步擴(kuò)大了。例如，一年期貸款利率與存款利率之差從此前的3.33%增加到了現(xiàn)在的3.60%，這自然是受到商業(yè)銀行歡迎的。粗略算來，此次利率的調(diào)整至少給銀行體系帶來500億元的額外利潤。但是，這一利潤的來源卻是犧牲了存款人的利益。自1996年以來，央行就一直在人為地擴(kuò)大利差，十多年來，通過人為管制利差，存款人對商業(yè)銀行提供了至少3萬億元的利息補(bǔ)貼。人為地擴(kuò)大利差，雖然有央行并不希望有太多的剩余資金在較高存款利率的誘導(dǎo)下進(jìn)一步集中到銀行體系中的苦衷，有將過多的流動性驅(qū)逐到金融市場當(dāng)中去、協(xié)調(diào)投資與消費(fèi)比例的良好愿望，但通過利率管制，以犧牲存款人的利益，為商業(yè)銀行創(chuàng)造租金機(jī)會和提高商業(yè)銀行的貸款收益，對增強(qiáng)商業(yè)銀行在更為市場化的利率環(huán)境下持續(xù)的盈利能力卻是沒有什么幫助的。相反，長此以往，會使商業(yè)銀行的利潤增加對管制利差形成更強(qiáng)的依賴性，這將會使得中國下一步的利率改革遇到強(qiáng)大的利益集團(tuán)阻力。
除了央行調(diào)整存貸款的利率基準(zhǔn)外，2006年，央行還進(jìn)一步推進(jìn)了利率的市場化改革。2006年8月19日將商業(yè)性個人住房貸款利率下限由法定貸款利率的0.9倍擴(kuò)大到0.85倍，擴(kuò)大了商業(yè)銀行在個人住房貸款的自主定價空間。另一項措施則更值得關(guān)注，那就是央行啟動了中國貨幣市場基準(zhǔn)利率體系建設(shè)，即上海銀行間同業(yè)拆放利率(SHIBOR)，它于2006年1O月至12月進(jìn)行試運(yùn)行，從2007年1月4日起正式運(yùn)行。啟動SHIBOR的目的，是為金融市場提供1年期以內(nèi)產(chǎn)品的定價基準(zhǔn)。SHIBOR是由信用等級較高的銀行組成報價團(tuán)自主報出的人民幣同業(yè)拆出利率計算確定的算術(shù)平均利率，是單利、無擔(dān)保、批發(fā)性利率，對社會公布的SHIBOR品種包括隔夜、1周、2周、1個月、3個月、6個月、9個月及1年共8個品種。SHIBOR報價銀行團(tuán)由16家商業(yè)銀行組成。這些報價行是公開市場一級交易商或外匯市場做市商，他們在中國貨幣市場上人民幣交易相對活躍、信息披露也比較充分。根據(jù)設(shè)計，央行將根據(jù)每個交易日各報價行的報價，剔除最高、最低各2家報價，對其余報價進(jìn)行算術(shù)平均計算后，得出每一期限品種的SHIBOR。這符合國際慣例。 SHIBOR推出后，我國金融市場上逐漸形成了一條從隔夜至1年期的完整利率曲線，各期限檔次利率能夠綜合反映貨幣市場的資金供求狀況和利率的期限結(jié)構(gòu)，為貨幣市場的產(chǎn)品定價提供了初步參考。從推出之后的實(shí)踐看，已有交叉貨幣利率掉期和人民幣利率互換以3個月SHIBOR為基準(zhǔn)開展交易。同時，這一基準(zhǔn)利率的建立和完善，為中國將來的貨幣調(diào)控機(jī)制的改革，即從現(xiàn)行的以貨幣供應(yīng)量為中介目標(biāo)的貨幣政策框架轉(zhuǎn)向以利率為中介目標(biāo)的貨幣政策框架，創(chuàng)造了必要的條件。
三、公開市場操作
公開市場操作早已成為我國中央銀行實(shí)施貨幣政策的主要手段。迄今為止，我國公開市場操作方式依然以發(fā)行央行票據(jù)為主，以正回購操作為輔。 2006年全年共發(fā)行央行票據(jù)36712.5億元，正回購操作20430億元。在央行票據(jù)的期限結(jié)構(gòu)方面，三個月期和一年期央行票據(jù)的發(fā)行量分別為 11190億元和25422.5億元，全年僅發(fā)行了一期總額100億元的六個月的央行票據(jù)，一年期的央行票據(jù)成了中國公開市場操作最主要的工具，它占 2006年全部央行票據(jù)發(fā)行額的69.24%。
隨著央行票據(jù)發(fā)行量的增加，央行票據(jù)的利率也出現(xiàn)了大幅度的上升。2005年3月，央行在將超額準(zhǔn)備金利率下調(diào)到O.99之后，我國貨幣市場利率曾出現(xiàn)大幅度下調(diào)，質(zhì)押式回購和三個月期央行票據(jù)利率都曾非常接近超額準(zhǔn)備金利率這一市場利率的底線。在此背景下，央行曾經(jīng)表示，過低的貨幣市場利率對我國金融機(jī)構(gòu)帶來了較大的風(fēng)險。在央行發(fā)表這一表態(tài)之后，中央銀行票據(jù)的發(fā)行力度逐漸加大，基礎(chǔ)貨幣的增長率總體呈下降趨勢。受此影響，央行票據(jù)利率逐漸上升，并相應(yīng)地帶動了我國同業(yè)拆借利率和銀行間債券回購利率的上升。這一狀況，在2006年3月份之后，受銀行信貸出人意料地增長、廣義貨幣M2在高位運(yùn)行，狹義貨幣M1增幅明顯回升的影響而得到了強(qiáng)化。例如，三個月期央行票據(jù)利率從2005年9月初的1.0859%上升到了2006年9月底的 2.4617%；一年期央行票據(jù)利率在同期則從1.3274%上升到了2.7855%�？梢哉f，央行票據(jù)利率的上升體現(xiàn)了央行在此期間有意識地引導(dǎo)貨幣市場利率的逐漸上升，以減輕過低的貨幣市場利率對資金借貸可能帶來的扭曲。
除此之外，央行票據(jù)利率的上升，也可能體現(xiàn)了央行試圖尋求一種新的“價格型”調(diào)控手段，即通過央行票據(jù)利率的上升來引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)貸款利率和其它債券利率的上升，從而探索一種用市場化手段來調(diào)控利率的渠道。如果從這個角度來理解，央行票據(jù)利率的上升顯然是有積極的意義。只不過，在貨幣政策實(shí)踐中，央行票據(jù)利率顯然還沒能擔(dān)當(dāng)起貨幣政策中介目標(biāo)的重任，除了貨幣市場利率曾經(jīng)跟隨央行票據(jù)利率有所上升外，金融機(jī)構(gòu)的貸款利率和債券發(fā)行利率并沒有隨之而上升。以商業(yè)銀行的貸款利率為例，中國人民銀行的貨幣《政策執(zhí)行報告》顯示，2005年第三、第四季度和2006年第一季度商業(yè)銀行一年期貸款的加權(quán)平均利率分別為6.81%、6.07%和5.85%。商業(yè)銀行貸款利率與央行票據(jù)利率走出了完全相反的趨勢，這正是中央銀行探索新的貨幣政策框架所面臨的困境。在此背景下，中國人民銀行才不得已在兩次提高貸款的基準(zhǔn)利率這樣行政性的貨幣政策操作。
2006年央行公開市場操作的另一個突出特點(diǎn)就是，在加大央行票據(jù)發(fā)行力度對沖外匯占款和到期央行票據(jù)的同時，還不斷地采用了向某些金融機(jī)構(gòu)定向發(fā)行央票的方式對那些信貸增長較快的銀行實(shí)施懲罰或警告。央行在2006年先后四次定向發(fā)行票據(jù)，規(guī)模達(dá)到3700億元，發(fā)行的對象都是2006年新增貸款較多的銀行。由于定向票據(jù)發(fā)行之后銀行所持的定向票據(jù)不能回購且不能轉(zhuǎn)讓，相當(dāng)于購買票據(jù)的資金被上存到央行，因此，央行發(fā)行定向票據(jù)的效果在緊縮流動性的效果方面與上調(diào)準(zhǔn)備金率是一樣的，只不過發(fā)行定向票據(jù)對銀行來說收益高一些，定向票據(jù)的收益可達(dá)2.1138%，但遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于通過利率招標(biāo)發(fā)行央行票據(jù)的利率。毫無疑問，定向票據(jù)發(fā)行帶有某種行政控制的色彩，在商業(yè)銀行的市場化改革進(jìn)程中，央行采用定向票據(jù)發(fā)行來收縮流動性和控制商業(yè)銀行的放貸能力，在一定程度上與市場化改革的取向相沖突，因而遭受了來自商業(yè)銀行和理論界的諸多抱怨。
四、窗口指導(dǎo)
窗口指導(dǎo)一向是我國貨幣當(dāng)局的一個重要貨幣政策工具。2006年以來，尤其是在上半年，面對商業(yè)銀行貸款出人意料地增長，中國人民銀行多次召開“窗口指導(dǎo)”會議，提示商業(yè)銀行應(yīng)當(dāng)高度重視貸款過快增長可能產(chǎn)生的風(fēng)險，避免因過度追求利潤而盲目進(jìn)行信貸擴(kuò)張，要求它們應(yīng)合理、均衡放款，同時還要求商業(yè)銀行強(qiáng)化資本約束，樹立持續(xù)穩(wěn)健經(jīng)營理念，提高風(fēng)險控制能力。另外，與其它監(jiān)管當(dāng)局一道，貨幣當(dāng)局還要求商業(yè)銀行按照國家宏觀調(diào)控政策及產(chǎn)業(yè)政策的要求，加強(qiáng)貸款結(jié)構(gòu)調(diào)整，嚴(yán)格控制對過度投資行業(yè)的貸款，加強(qiáng)對房地產(chǎn)信貸的管理。面對年初打捆貸款急劇增長以及地方政府較深地介入銀行信貸融資活動中的現(xiàn)象，央行與銀監(jiān)會聯(lián)合阻止商業(yè)銀行對地方政府的打捆貸款和授信活動，避免地方政府信用為當(dāng)?shù)氐钠髽I(yè)爭取銀行信貸而提供隱性的擔(dān)保；鼓勵和引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)通過體制、機(jī)制和工具創(chuàng)新，加大對中小企業(yè)、就業(yè)、助學(xué)、農(nóng)民工和非公經(jīng)濟(jì)等的信貸支持。這些都有助于改革我國一些經(jīng)濟(jì)主體融資難的問題，引導(dǎo)商業(yè)銀行通過拓展中間業(yè)務(wù)調(diào)整盈利結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)持續(xù)盈利能力。此外，中央銀行多次發(fā)行的帶有懲罰性質(zhì)的定向央行票據(jù)，也起到了窗口指導(dǎo)的作用。
盡管“窗口指導(dǎo)”作為一種貨幣政策工具具有重要的作用，可與其他貨幣政策工具結(jié)合起來共同引導(dǎo)市場預(yù)期。我國近年來的貨幣政策實(shí)踐表明；利用“窗口指導(dǎo)”來增加政策透明度，不但可以降低貨幣政策的操作成本，還在一定程度上有助于中央銀行順利實(shí)現(xiàn)既定的政策目標(biāo)。但是，“窗口指導(dǎo)”有效與否，取決于商業(yè)銀行與中央銀行的配合程度，也取決于中央銀行在商業(yè)銀行中的權(quán)威，它還離不開公開市場操作等其它貨幣政策操作的配合。畢竟，已經(jīng)市場化改革了的商業(yè)銀行，其經(jīng)營機(jī)制和目標(biāo)已經(jīng)發(fā)生了較深刻的變化，在利潤與股東價值最大化的上市公司紀(jì)律約束下，單純的窗口指導(dǎo)是難以發(fā)揮重要作用的。 - ■ 與【2006年中國貨幣政策操作回顧】相關(guān)新聞
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