中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資火熱，中國(guó)企業(yè)加快上市，我們呼喚一個(gè)更加健康的資本市場(chǎng)。提高上市公司的透明度，強(qiáng)化信息的公開(kāi)披露，改善與投資者的關(guān)系，已成為市場(chǎng)各方關(guān)注的焦點(diǎn)。

　　無(wú)疑，擁有好的投資者關(guān)系的公司將擁有更高的市場(chǎng)溢價(jià)，投資者關(guān)系不僅關(guān)乎全流通時(shí)代上市公司自身的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，也影響到上市公司所處的區(qū)域乃至全國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展。

“投資者關(guān)系”漸行中國(guó)

　　在中國(guó)，隨著證券市場(chǎng)的火熱，投資者關(guān)系也開(kāi)始成為一個(gè)炙手可熱的概念。

　　上個(gè)月底，滬深證券交易所準(zhǔn)備聯(lián)合成立一個(gè)“投資者關(guān)系協(xié)會(huì)”，這將規(guī)范中國(guó)投資者關(guān)系的成長(zhǎng)。

　　投資者關(guān)系這個(gè)行業(yè)在中國(guó)出現(xiàn)已經(jīng)快8年了。

　　1999年7月，上菱電器增發(fā)股票，首開(kāi)境內(nèi)上市公司“路演推介”先河，這種與投資者現(xiàn)場(chǎng)溝通的方式在國(guó)際早已通行，后來(lái)在國(guó)內(nèi)上市公司中被廣泛運(yùn)用。由此，國(guó)內(nèi)出現(xiàn)了提供相關(guān)業(yè)務(wù)的專門(mén)機(jī)構(gòu)，它們被稱之為“投資者關(guān)系”。

　　2000年2月，深招港股增發(fā)期間，首次出現(xiàn)了由“財(cái)經(jīng)公關(guān)”策劃組織的投資者大規(guī)模實(shí)地考察公司的活動(dòng)，以及有針對(duì)性地組織傳媒對(duì)投資者可能關(guān)心的重點(diǎn)問(wèn)題的配套解析和宣傳。自此，中國(guó)的“投資者關(guān)系”公司開(kāi)始在中國(guó)迅速發(fā)展。

　　此時(shí)距離這樣專業(yè)的“投資者關(guān)系”在美國(guó)出現(xiàn)已經(jīng)20多年。CCG投資者關(guān)系總裁Crocker　Coulson告訴《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》，投資者關(guān)系這個(gè)行業(yè)在美國(guó)經(jīng)歷了兩個(gè)階段，一是上世紀(jì)90年代以前，投資者關(guān)系服務(wù)的公司主要以大公司為主，二是后期主要以高科技產(chǎn)業(yè)為主。

　　“中國(guó)的投資者關(guān)系像中國(guó)市場(chǎng)的股市一樣高高低低、起起伏伏�！鄙虾ＷC券交易所投資者教育中心經(jīng)理袁秀國(guó)說(shuō)，“中國(guó)的投資者關(guān)系，往往在投資市場(chǎng)火熱的時(shí)候被投資者重視，往往在市場(chǎng)低迷的時(shí)候被投資者特別忽視，處于逆境的時(shí)候上市公司就很重視�！�

　　投資者關(guān)系模式

　　1999年，中國(guó)開(kāi)始了增發(fā)新股的試點(diǎn)工作。在此之前，股票發(fā)行通常采用“定價(jià)發(fā)行”，但增發(fā)新股通常是投資者進(jìn)行“詢價(jià)”或“競(jìng)價(jià)”。這種市場(chǎng)化的定價(jià)機(jī)制需要公司營(yíng)造一個(gè)良好的投資環(huán)境，由此催生了“投資者關(guān)系”這個(gè)行業(yè)。

　　當(dāng)時(shí)的“投資者關(guān)系”公司大都以“財(cái)經(jīng)公關(guān)”的名義出現(xiàn)，它們脫胎于傳統(tǒng)的公關(guān)公司，大都對(duì)資本市場(chǎng)缺乏基本的了解，它們的主要工作是利用傳統(tǒng)媒體進(jìn)行宣傳，從而引導(dǎo)投資者對(duì)它們的判斷。

　　1999年10月，康佳增發(fā)新股，并開(kāi)始舉行“路演推介”。某證券報(bào)就康佳增發(fā)報(bào)道了國(guó)內(nèi)某知名大券商研究機(jī)構(gòu)的看法：“只不過(guò)不向老股東配售，有可能會(huì)使老股東在除權(quán)之后蒙受一定的損失�！�

　　人們對(duì)此議論紛紛，市場(chǎng)一下子被引入了對(duì)康佳發(fā)行方式的討論。抨擊不向老股東配售者有之，評(píng)價(jià)增發(fā)定價(jià)太高者有之�？偠�言之，康佳增發(fā)最大的問(wèn)題是“沒(méi)有照顧到老股東的利益”。

　　不得已間，康佳董秘親自提筆上陣為增發(fā)喝彩：“（康佳增發(fā)：）一個(gè)不可多得的投資機(jī)會(huì)。”承銷券商也親自為自己設(shè)計(jì)的增發(fā)方案打氣：“我們希望能夠不辱使命”。

　　但市場(chǎng)并不理會(huì)這一切，“損害老股東利益”之說(shuō)甚囂塵上。各路人士向康佳增發(fā)大舉討伐，公司股價(jià)也在眾口一詞的討伐聲中頹然不振：12月23日，康佳低探　15.11元，較增發(fā)公告前一日下跌14.15%，康佳增發(fā)敗走麥城。

　　天相投資的林義相認(rèn)為，康佳增發(fā)案，傳媒對(duì)投資者迫切需要了解的“除權(quán)”，并沒(méi)有進(jìn)行任何有針對(duì)性的解釋或傳播，反而成了某些偏頗人士發(fā)泄不滿（應(yīng)該說(shuō)是不理解）的陣地，此案例也是對(duì)于媒體宣傳模式的否定。因?yàn)檠赃^(guò)其實(shí)的宣傳，遭致市場(chǎng)的反感，特別是由于其“宣傳”的特征，往往是進(jìn)行一相情愿式的輿論傳播，并不能針對(duì)來(lái)自投資者的特殊信息需求。

　　盡管投資者關(guān)系的基礎(chǔ)是上市公司的信息披露，但對(duì)傳播形式的講究是做好業(yè)務(wù)的重點(diǎn)，他們工作的主要方向之一即是廣泛搜集來(lái)自投資者的信息需求，從中分析出“適銷對(duì)路”的傳播焦點(diǎn)，搭建投資者與上市公司之間良好的溝通平臺(tái)。

　　融資中的溝通機(jī)制

　　投資者關(guān)系最重要的是和諧各方利益關(guān)系，一旦處置不當(dāng)，造成公司相對(duì)價(jià)值的縮水，必然造成投資者對(duì)公司投資價(jià)值認(rèn)同度的缺失。

　　中國(guó)投資者關(guān)系的特殊性在于，公司大小股東、流通股與非流通股股東之間由于利益訴求不同而形成的特殊矛盾，而這種矛盾表現(xiàn)在同為公司股東的中小投資者與機(jī)構(gòu)、“莊家”之間“股權(quán)割裂”——股東針對(duì)公司及其大股東，和諧各方利益沖突成為投資者關(guān)系的關(guān)鍵。

　　2002年7月，中興通訊董事會(huì)宣布擬在香港增發(fā)H股募集資金，圍繞著不同投資者利益訴求的一場(chǎng)風(fēng)波向中興通訊、市場(chǎng)襲來(lái)。

　　中興通訊為本次境外發(fā)行選擇了一家境外的知名機(jī)構(gòu)，但出于對(duì)境內(nèi)合作伙伴的尊重，中興通訊還是在事先通知了他們，認(rèn)真聽(tīng)取了他們的意見(jiàn)。但境內(nèi)機(jī)構(gòu)認(rèn)為必須認(rèn)真對(duì)待散戶居多的投資者結(jié)構(gòu)，他們認(rèn)為沒(méi)有得到他們應(yīng)有的重視。

　　境外機(jī)構(gòu)并沒(méi)有及時(shí)安排與基金經(jīng)理們的溝通和交流，而對(duì)“增發(fā)猛于虎”情有獨(dú)鐘的傳媒立即就此作出激烈的反應(yīng)：認(rèn)為中興增發(fā)H股是“有損境內(nèi)投資者，特別是中小投資者的利益”。

　　審議增發(fā)H股的中興股東大會(huì)上唇槍舌劍，初見(jiàn)規(guī)模的“基金聯(lián)盟”不肯甘休。雖然仰仗大股東的股權(quán)優(yōu)勢(shì)，股東大會(huì)通過(guò)了H股的增發(fā)計(jì)劃，但有傳言這一決定“有損境內(nèi)投資者，特別是中小投資者的利益”。

　　伴隨對(duì)中興通訊指責(zé)的是公司股價(jià)連續(xù)的下滑，整個(gè)事件期間跌幅高達(dá)30%左右。

　　一位投資者關(guān)系的專家指出，在投資者關(guān)系管理里面，很多上市公司是臨陣磨槍，有些上市公司對(duì)投資者關(guān)系管理不太重視，沒(méi)有與市場(chǎng)進(jìn)行有效的溝通，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)它們的價(jià)值嚴(yán)重低估，當(dāng)公司需要再融資的時(shí)候，由于股價(jià)很低，公司這時(shí)就被迫進(jìn)行一下投資者關(guān)系管理，提高一下股價(jià)，讓增發(fā)或者配股順利，上市公司再融資把投資者關(guān)系管理做到一個(gè)小高潮，但投資者關(guān)系管理這個(gè)問(wèn)題，需要讓市場(chǎng)認(rèn)同公司的價(jià)值。

　　相對(duì)而言，耀華玻璃在平衡和諧各方利益關(guān)系，與投資者溝通方面做得要好得多。

　　2002年9月，耀華玻璃成了證監(jiān)會(huì)再次更新A股增發(fā)條例后的首家不符合新規(guī)則的增發(fā)公司。當(dāng)公司聘請(qǐng)的專業(yè)IR機(jī)構(gòu)指出投資者將對(duì)此高度關(guān)注時(shí)，公司表示出了相當(dāng)?shù)睦Щ�，究竟如何向投資者解釋，從哪個(gè)角度去解釋，并且又不能違反法定信息披露的原則，也就是如何溝通和溝通什么，就成為了耀華增發(fā)能否得到投資者認(rèn)同的關(guān)鍵所在。

　　經(jīng)過(guò)周密的準(zhǔn)備，耀華明確了本次推介的重點(diǎn)——即根據(jù)前述“最低要求”和“均應(yīng)披露”的法定信息披露基本原則，向投資者充分說(shuō)明證監(jiān)會(huì)對(duì)增發(fā)政策的演變、公司是否符合相關(guān)規(guī)定，以及獲準(zhǔn)增發(fā)的時(shí)間要素，結(jié)合公司增發(fā)投資項(xiàng)目的特征和前景，來(lái)與投資者展開(kāi)推介和溝通工作。

　　結(jié)果，耀華增發(fā)獲得了20倍的發(fā)行超額認(rèn)購(gòu)倍數(shù)，得到了投資者的理解和認(rèn)同�！�

　　多方利益博弈

　　在資本市場(chǎng)上，非流通股的股東，管理層和各類投資者（包括潛在投資者）在股票市場(chǎng)價(jià)值的波動(dòng)里面利益并非完全一致，各類投資者的利益的博弈變得更加復(fù)雜，投資者和大股東和整個(gè)市場(chǎng)的博弈行為，加大了投資者關(guān)系管理的難度。

　　2003年9月29日，重慶百貨股東大會(huì)審議通過(guò)了“不設(shè)置優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)”的增發(fā)。有部分中小股東對(duì)此認(rèn)為損害了其合法權(quán)益，表示出不滿情緒，并不斷向有關(guān)部門(mén)進(jìn)行反映。形成這一矛盾的原因是多方面的，經(jīng)過(guò)分析，解決的辦法可以采用加強(qiáng)溝通來(lái)解決。

　　2004年3月25日，重百2003年度股東大會(huì)再次審議通過(guò)了“不設(shè)置優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)”的增發(fā)。5月25日，重百增發(fā)申請(qǐng)獲發(fā)審委2004年第29次工作會(huì)議審議通過(guò)。

　　2004年11月26日，重百董事會(huì)突然公告，稱將原定“不設(shè)置優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)”，改為向原流通股股東10：3的“優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)”。董事會(huì)對(duì)此無(wú)奈地表示，“發(fā)行前再次審查發(fā)行方案時(shí)，發(fā)現(xiàn)應(yīng)對(duì)2003年度股東大會(huì)審議通過(guò)的‘未設(shè)置優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)’的方案進(jìn)行修改”。

　　原來(lái)的“不設(shè)置優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)”被改成了“未設(shè)置優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)”，一字之差，輕巧地將修改之責(zé)，推到了重百董事會(huì)和股東大會(huì)身上。

　　12月27日，重百股東大會(huì)重新審議增發(fā)修改議案，將“不設(shè)置優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)”，改為向原流通股股東10：3的“優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)”。但“類別表決”的結(jié)果，該項(xiàng)修改竟然被某機(jī)構(gòu)股東一票反對(duì)而未獲通過(guò)，市場(chǎng)因此而大嘩。

　　2005年4月25日，重百股東大會(huì)以91.78%的“類別”比例，通過(guò)了僅向原流通股股東設(shè)置10：3“優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)”的增發(fā)議案。

　　一位投資者關(guān)系的專家指出，這種增發(fā)當(dāng)中的利益博弈最為明顯。當(dāng)老股東為主要認(rèn)購(gòu)方時(shí)，傾向于盡可能提高發(fā)行價(jià)格與盡可能大的發(fā)行規(guī)模，當(dāng)其為非主要認(rèn)購(gòu)方時(shí)，則更傾向于較低的發(fā)行價(jià)格，而作為管理層在大多情況下，更愿意更高的發(fā)行價(jià)格，但是當(dāng)其處于股權(quán)激勵(lì)、MBO階段進(jìn)行再融資，則容易和新股東結(jié)成同盟，喜好較低的發(fā)行價(jià)格。

　　另一方面，潛在的投資者希望以最低的價(jià)格買(mǎi)到具有成長(zhǎng)性的股票，而承銷商一方面希望低的價(jià)格降低承銷風(fēng)險(xiǎn)，但高的發(fā)行價(jià)格又能給他們帶來(lái)更多的承銷費(fèi)。

　　最終決定增發(fā)時(shí)要對(duì)各方利益需求有所了解，其增發(fā)方案才能為市場(chǎng)所接受，而市場(chǎng)目前對(duì)于投資者關(guān)系中各方利益博弈認(rèn)識(shí)不清，對(duì)“投資者”和“股東”之間的概念模糊，是造成中國(guó)投資者關(guān)系陷入困境的原因之一。

　　背景資料

　　中國(guó)投資者關(guān)系行業(yè)現(xiàn)狀

　　滬深交易所的報(bào)告指出：

　　1.六成公司沒(méi)有IR部門(mén)

　　2.無(wú)論從理論還是實(shí)踐看，中國(guó)上市公司投資者關(guān)系管理工作發(fā)展相當(dāng)滯后，主要體現(xiàn)在五個(gè)方面：

　�。�1）大多數(shù)中國(guó)上市公司對(duì)投資者管理重要性的認(rèn)識(shí)和實(shí)踐還處于起步階段，沒(méi)有一家上市公司的投資者關(guān)系管理水平卓越。

　　（2）上市公司信息披露質(zhì)量有所提高，但自愿性信息披露還相當(dāng)薄弱；上市公司與投資者溝通渠道多樣，但渠道體系建設(shè)有待完善。

　�。�3）上市公司與投資者互動(dòng)溝通尚顯不足，仍以上市公司單方溝通居多。

　　（4）投資者關(guān)系管理人員素質(zhì)參差不齊，公司投資者關(guān)系管理組織體系亟待健全，公司高層對(duì)投資者關(guān)系管理的支持度不強(qiáng)，制約了投資者關(guān)系管理水平的提高。

　�。�5）大型公司投資者關(guān)系管理水平顯著優(yōu)于小型公司,東部上市公司投資者關(guān)系管理水平顯著優(yōu)于中西部。行業(yè)間公司投資者關(guān)系管理狀況呈現(xiàn)不同特征。

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