行業(yè)對(duì)美出口大幅下降，1-4月對(duì)美出口增速僅為0.20%，其中服裝出口下降6.89%。歐盟地區(qū)由于配額取消，成為紡織品服裝出口的熱點(diǎn)地區(qū)。

    前4月對(duì)歐盟的出口增速達(dá)到33.19%。

    2006年城、鄉(xiāng)居民衣著類消費(fèi)占總消費(fèi)支出的比重分別為10.37%和5.94%，比2003年提高了0.58和0.27個(gè)百分點(diǎn)，而同期城鄉(xiāng)食品類的支出分別下降了1.34和2.57個(gè)百分點(diǎn)。

    與城鎮(zhèn)居民相比，農(nóng)村居民用于衣著類消費(fèi)占消費(fèi)支出的比重還比較低，2006年兩者相差4.43個(gè)百分點(diǎn)。未來(lái)隨著城鎮(zhèn)化進(jìn)程的加快，農(nóng)村居民收入水平的提高，農(nóng)村的服裝消費(fèi)存在著很大的上升空間。

    通脹不同時(shí)期對(duì)企業(yè)的盈利影響不同，通脹前期由于原材料價(jià)格上升并帶動(dòng)產(chǎn)品售價(jià)上升，而企業(yè)存貨仍處于低價(jià)，企業(yè)盈利增長(zhǎng)。

    通貨膨脹對(duì)不同類型企業(yè)成本的影響不同。由于品牌渠道類公司的毛利率較高，制造成本占售價(jià)的比重低，成本上升對(duì)企業(yè)盈利影響較小；此外，品牌渠道類公司容易通過(guò)提價(jià)傳遞成本壓力。

    通貨膨脹背景下，低、中、高檔服裝均可以通過(guò)適度提價(jià)或內(nèi)部消化來(lái)部分化解成本上漲壓力；在消費(fèi)升級(jí)背景下，除占30％的低檔服裝外，中高檔服裝將明顯受益。

    受到出口受阻，成本上漲等不利因素影響，08年紡織行業(yè)整體形勢(shì)不容樂(lè)觀，建議回避出口依存度較高的公司和上游周期性較強(qiáng)的紡紗織造類企業(yè)。

    重點(diǎn)關(guān)注通貨膨脹和消費(fèi)升級(jí)背景下服裝業(yè)的投資機(jī)會(huì)�？春靡詢�(nèi)銷為主，產(chǎn)品毛利率較高，具有品牌和銷售渠道的終端消費(fèi)類公司。建議增持的品種有偉星股份、七匹狼。

    1.對(duì)美出口大幅下降，出口減速跡象明顯

    2008年4月紡織品服裝出口138.94億美元，同比增長(zhǎng)9.57%，其中紡織品出口61.12億元，同比增長(zhǎng)21.61%；服裝出口77.82億元，同比增長(zhǎng)1.67%；全行業(yè)實(shí)現(xiàn)貿(mào)易順差122.77億美元，占全國(guó)貿(mào)易總順差的比重為73.6%，與07年相比明顯提高。

    1~4月行業(yè)累計(jì)完成出口503.23億美元，同比增長(zhǎng)15.32%�？紤]人民幣兌美元的匯率變化，以人民幣計(jì)價(jià)的出口增速僅為6.34%，比去年同期下降4個(gè)百分點(diǎn)，出口減速的跡象明顯。不久前結(jié)束的廣交會(huì)上，紡織品服裝出口成交總額49.9億美元，同比下降11.4%，比06年下降14.5%。廣交會(huì)向來(lái)被視為出口貿(mào)易的風(fēng)向標(biāo)，因此預(yù)計(jì)未來(lái)幾個(gè)月行業(yè)出口仍難有起色。

    從子行業(yè)出口情況看，1~4月紡織品出口同比增長(zhǎng)25.13%，比服裝出口增速高出16.8個(gè)百分點(diǎn)。主要是由于年初以來(lái)外棉價(jià)格快速上漲，而國(guó)內(nèi)棉價(jià)走勢(shì)平穩(wěn)，使得國(guó)內(nèi)的棉花初加工產(chǎn)品，如棉紗、坯布的價(jià)格具有比較優(yōu)勢(shì)，訂單數(shù)量增加所致。

    外棉價(jià)格從4月下旬起已開(kāi)始出現(xiàn)回落，預(yù)計(jì)紡織品的出口增速也將放緩。

    從出口產(chǎn)品的價(jià)格看，1－4月紡織品出口價(jià)格僅上漲1.95%，顯示出紡織業(yè)的議價(jià)能力較弱，出口的增長(zhǎng)更多的來(lái)源于量的擴(kuò)張；1－4月服裝出口價(jià)格增長(zhǎng)10.63%，在出口數(shù)量下降1.18%的情況下，出口金額仍實(shí)現(xiàn)了9.33%的增長(zhǎng)。在人民幣升值等因素壓力下，服裝行業(yè)的出口模式已逐步由數(shù)量擴(kuò)張轉(zhuǎn)變?yōu)榧�約化增長(zhǎng)。

    從出口地區(qū)看，由于人民幣對(duì)美元持續(xù)升值，以及美國(guó)次級(jí)債危機(jī)造成的需求萎縮，08年1~4月我國(guó)對(duì)美國(guó)紡織品服裝出口額僅增長(zhǎng)0.20%，其中服裝出口額下降6.89%；由于香港是我國(guó)紡織服裝轉(zhuǎn)口貿(mào)易的主要地區(qū)，美國(guó)市場(chǎng)需求下滑導(dǎo)致對(duì)香港出口下降11.92%；歐盟地區(qū)由于配額取消，前4個(gè)月對(duì)歐盟的紡織品服裝出口增速達(dá)到33.19%，其中數(shù)量增長(zhǎng)20.84%，價(jià)格上漲10.22%。歐盟市場(chǎng)對(duì)出口的貢獻(xiàn)率進(jìn)一步提升。

    2.收入增長(zhǎng)推動(dòng)消費(fèi)升級(jí)

    2007年國(guó)內(nèi)城鎮(zhèn)居民人均可支配收入13786元，同比增長(zhǎng)12.2%；農(nóng)村居民人均可支配收入4140元，同比增長(zhǎng)9.5%。與2003年相比，城鎮(zhèn)和農(nóng)村居民的人均可支配收入分別累計(jì)上漲62.7%和57.9%。

    可支配收入的增長(zhǎng)推動(dòng)了消費(fèi)升級(jí)。一方面，與食品類消費(fèi)相比，城鄉(xiāng)居民用于衣著類支出所占比重不斷增加。2006年城市、鄉(xiāng)鎮(zhèn)居民衣著類消費(fèi)占總消費(fèi)支出的比重分別為10.37%和5.94%，比2003年提高了0.58和0.27個(gè)百分點(diǎn)，而同期城鄉(xiāng)食品類的支出分別下降了1.34和2.57個(gè)百分點(diǎn)。另一方面，衣著類消費(fèi)中，代表大眾消費(fèi)的衣著類價(jià)格指數(shù)持續(xù)下降，而代表中、高檔服裝消費(fèi)的大型商場(chǎng)零售企業(yè)服裝類價(jià)格指數(shù)不斷提高，兩者出現(xiàn)背離，反映出隨著人均收入水平的提高，大眾對(duì)于中高檔服裝消費(fèi)逐漸增加，而對(duì)于廉價(jià)商品的需求在減少。

    此外，與城鎮(zhèn)居民相比，農(nóng)村居民用于衣著類的消費(fèi)占消費(fèi)支出的比重還比較低，2006年兩者相差4.43個(gè)百分點(diǎn)。未來(lái)隨著城鎮(zhèn)化進(jìn)程的加快，農(nóng)村居民收入水平的提高，農(nóng)村的服裝消費(fèi)存在著較大的上升空間。

    3.通脹和消費(fèi)升級(jí)對(duì)服裝消費(fèi)的影響

    3.1.通脹不同時(shí)期對(duì)企業(yè)盈利的影響

    我們把通脹上升分為前期和后期，把通脹回落也分為前期和后期。紡織服裝企業(yè)一般存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)約3－5個(gè)月（存貨包括原材料、在產(chǎn)品和產(chǎn)成品），由于存貨成本相對(duì)于市場(chǎng)原材料價(jià)格和產(chǎn)品價(jià)格變化滯后，導(dǎo)致了在通脹的不同階段，企業(yè)盈利的波動(dòng)。為便于分析，我們假設(shè)市場(chǎng)原材料價(jià)格與產(chǎn)品售價(jià)同步變化，具體分析如下：

    通脹上升前期：市場(chǎng)上原材料價(jià)格上升并帶動(dòng)企業(yè)產(chǎn)品售價(jià)上升，但此時(shí)企業(yè)存貨仍處于低價(jià)（前期采購(gòu)的），企業(yè)盈利空間快速擴(kuò)大；通脹上升后期：雖然產(chǎn)品售價(jià)能夠與原材料價(jià)格同步上漲，但由于存貨成本隨采購(gòu)成本逐步上升，企業(yè)利潤(rùn)空間開(kāi)始縮�。煌�脹回落前期：市場(chǎng)上原材料價(jià)格回落，產(chǎn)品售價(jià)亦跟隨回落。但前期采購(gòu)的原材料等存貨成本仍處于高位，企業(yè)利潤(rùn)空間被快速擠壓；通脹回落后期：原材料和產(chǎn)品價(jià)格繼續(xù)回落，存貨成本亦跟隨采購(gòu)成本逐步下降，企業(yè)利潤(rùn)空間有所擴(kuò)大。但由于存貨成本仍高于市場(chǎng)價(jià)格，企業(yè)利潤(rùn)空間較小。

    以上分析假設(shè)產(chǎn)品價(jià)格隨原材料價(jià)格同步上漲，但多數(shù)情況是產(chǎn)品價(jià)格落后于原材料的上漲。就紡織行業(yè)而言，上游產(chǎn)品（紗、坯布）價(jià)格上漲較快，下游產(chǎn)品（服裝等最終產(chǎn)品）漲價(jià)相對(duì)滯后。以上分析僅提供一種思路，具體情況還需適當(dāng)修正。

    3.2.通貨膨脹對(duì)不同類型企業(yè)盈利的影響

    服裝產(chǎn)品成本主要包括面料及輔料、工資、燃料動(dòng)力、折舊等。一般服裝企業(yè)的成本構(gòu)成為：面料等原材料占70％，工資占18％，燃料動(dòng)力、折舊及其它分別占4％。在通脹的背景下，07年初以來(lái)服裝成本明顯上升。根據(jù)有關(guān)調(diào)查保守推測(cè)，年初以來(lái)服裝成本中面料等原材料上漲5％以上，工資和燃料動(dòng)力上升10％以上。

    依此測(cè)算，服裝的制造成本至少上升5.7％。

    2007年服裝行業(yè)毛利率為13.90%，三費(fèi)比率（銷售、管理和財(cái)務(wù)費(fèi)用率之和）為8.35%，利潤(rùn)率為4.54%，2008年一季度以上三指標(biāo)分別為13.4％、8.29％和4.13％。我們假設(shè)服裝制造企業(yè)平均先進(jìn)水平的毛利率為15%，三費(fèi)比率為10%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為5%。假設(shè)服裝售價(jià)和三費(fèi)比率不變，按照以上測(cè)算如果成本上漲5.7％，則營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率下降96.8％，至0.16％。因此對(duì)于一般服裝制造企業(yè)而言，成本上漲接近6％，售價(jià)不變，企業(yè)開(kāi)始虧損。

    與一般制造類公司不同，具有品牌和銷售渠道的服裝公司，因毛利率高，制造成本占售價(jià)的比重低，成本上升對(duì)企業(yè)盈利影響較小。以七匹狼、報(bào)喜鳥(niǎo)為例，2007年毛利率、三項(xiàng)費(fèi)用率七匹狼為35.7％和20.6％；報(bào)喜鳥(niǎo)為46％和23.7％。假設(shè)這類公司的毛利率為36％，三項(xiàng)費(fèi)用率為21％。依然按照制造成本上漲5.7％，售價(jià)和三費(fèi)比率不變測(cè)算，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)僅下降24.3％。只有成本上漲達(dá)23％時(shí)，這類公司才接近虧損。

    上述分析均假設(shè)售價(jià)不變，事實(shí)上服裝制造類公司由于競(jìng)爭(zhēng)激烈，成本上漲的壓力很難通過(guò)提高售價(jià)傳遞出去；而一般品牌渠道類公司卻容易通過(guò)提價(jià)傳遞成本壓力。因此在通脹背景下，品牌渠道類服裝公司具有明顯的消化成本上漲的能力。

    3.3.通脹及消費(fèi)升級(jí)對(duì)不同檔次服裝消費(fèi)的影響

    由于居民收入增加，以及通脹預(yù)期下消費(fèi)意愿的提升，國(guó)內(nèi)衣著類消費(fèi)持續(xù)升溫。

    2007年我國(guó)衣著類商品零售總額平均增長(zhǎng)28.7%，遠(yuǎn)高于同期16.8%的社會(huì)商品零售總額增幅。08年4月初衣著類商品零售總額增速略有下降，3月份開(kāi)始回升，4月份同比增速達(dá)到28.6%。隨著夏秋銷售旺季的到來(lái)，預(yù)計(jì)衣著類商品零售總額的高速增長(zhǎng)仍將持續(xù)。

    雖然通貨膨脹與消費(fèi)升級(jí)推動(dòng)衣著類消費(fèi)增長(zhǎng)，但不同檔次服裝所受影響差異較大。我們將服裝類產(chǎn)品分為高、中、低三個(gè)檔次，從產(chǎn)品的價(jià)格彈性和收入彈性兩個(gè)屬性入手，分析在通脹與消費(fèi)升級(jí)背景下，居民對(duì)不同檔次產(chǎn)品消費(fèi)偏好的變化。

    低檔服裝：指那些沒(méi)有品牌，沒(méi)有自己銷售渠道，主要集中在批發(fā)市場(chǎng)及攤位銷售的廉價(jià)服裝產(chǎn)品。低檔服裝的消費(fèi)人群主要是農(nóng)村及城市低收入階層。由于這部分人口仍占多數(shù)，這類產(chǎn)品的消費(fèi)比重至少在30%左右。低檔服裝的原材料及勞動(dòng)力成本占售價(jià)的比重高，產(chǎn)品盈利空間小。由于具有生活必需品性質(zhì)，產(chǎn)品價(jià)格彈性低，成本推動(dòng)型價(jià)格上漲，一般不會(huì)引起需求明顯變化。從收入彈性看，隨著居民收入水平的提高，會(huì)減少對(duì)低檔產(chǎn)品的需求，轉(zhuǎn)而消費(fèi)中檔或高檔產(chǎn)品。因此低檔產(chǎn)品的收入彈性為負(fù)。

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