我們認(rèn)為，消費(fèi)升級、人均收入提高、政府支持、休閑假日制度改革等積極因素將推動旅游行業(yè)未來繼續(xù)保持兩位數(shù)增長。

　　從結(jié)構(gòu)來看，近年來農(nóng)村居民出游人數(shù)在旅游總?cè)藬?shù)中的比重保持穩(wěn)定，但農(nóng)村居民旅游收入在旅游總收入的比重有所提高。因此，農(nóng)村居民旅游需求的有效激發(fā)是未來國內(nèi)旅游收入保持快速增長的重要途徑。

　　我們發(fā)現(xiàn)，自1999年"十一"開始實(shí)施黃金周制度以來，旅游收入的增長對假期時間的長短更敏感。如果黃金周假日制度改革能夠?qū)嵤�，我們認(rèn)為對旅游業(yè)的發(fā)展將是實(shí)質(zhì)性的推動。

　　從歷年星級飯店出租率趨勢來看，基本保持穩(wěn)定，這從側(cè)面可以說明目前我國酒店市場總體供給需求基本平衡。隨著08年奧運(yùn)會、2010年世博會、2010年廣州亞運(yùn)會的相繼舉行，重點(diǎn)城市酒店市場需求飽滿，行業(yè)景氣將延續(xù)。

　　在中國高星級酒店被國際品牌連鎖酒店集團(tuán)占據(jù)絕對優(yōu)勢后，資金能有所作為的就只剩下中低檔酒店市場。經(jīng)濟(jì)型酒店業(yè)態(tài)順應(yīng)國內(nèi)中低檔酒店產(chǎn)業(yè)升級的發(fā)展趨勢，采用品牌化、連鎖化、標(biāo)準(zhǔn)化等現(xiàn)代酒店經(jīng)營理念和操作模式，通過迅速復(fù)制來取得規(guī)模優(yōu)勢，因而具有良好的市場發(fā)展空間。

　　我們對經(jīng)濟(jì)型酒店行業(yè)發(fā)展前景看好，但就投資而言，還需對行業(yè)內(nèi)競爭者進(jìn)行甄別，因?yàn)殡S著行業(yè)內(nèi)競爭者的增多，品牌、預(yù)定系統(tǒng)、管理能力、地理位置、融資能力將成為弱勢品牌發(fā)展的瓶頸。

　　07年投資策略。首先，堅持投資具有自然壟斷經(jīng)營優(yōu)勢、成長性良好的景點(diǎn)類公司，如黃山旅游、桂林旅游、麗江旅游。其次，酒店類龍頭企業(yè)和投資經(jīng)濟(jì)型酒店的公司將享有較高的估值溢價，如錦江股份。第三，隨著08奧運(yùn)的日益臨近，關(guān)注具備奧運(yùn)概念的公司，如首旅股份，中青旅。

　　重點(diǎn)公司分析

　　黃山旅游（600054）：增持

　　公司今年前三季度實(shí)現(xiàn)主營收入6.31億元，同比增加27.3％；凈利潤為10666萬元，同比增加28.5％，前三季度EPS達(dá)到0.24元。公司定向增發(fā)方案已經(jīng)獲得股東大會通過，投資項目中索道項目發(fā)展前景最為看好，兩個酒店項目定位于五星級高端市場，有助于增強(qiáng)公司經(jīng)營實(shí)力，但其回收期就相對較長，對公司的盈利貢獻(xiàn)占比將相對較小。

　　06年是公司業(yè)績高峰年，07年支撐業(yè)績繼續(xù)增長的主要驅(qū)動因素是游客接待人數(shù)增長樂觀及成本費(fèi)用控制得力，這將依賴即將出爐的高管激勵計劃來保障。08年在索道提價效應(yīng)、游客接待人數(shù)穩(wěn)健增長的前提下，估計業(yè)績有可能邁上新臺階。

　　在不考慮索道提價的前提下，我們預(yù)測06-08年的EPS分別為0.30、0.36、0.42元，維持增持建議。

　　桂林旅游（000978）：增持

　　公司06年前三季度主營收入與凈利潤分別為20683萬元、3801萬元，分別同比增長4.5％、43.4％。前三季度實(shí)現(xiàn)EPS0.21元。公司業(yè)績增長主要依靠投資景區(qū)的逐漸成熟以及期間費(fèi)用的有效控制。

　　三季度末，公司長短期借款合計為2.85億元，資產(chǎn)負(fù)債率為43.9％，我們認(rèn)為資產(chǎn)負(fù)債率尚在可控范圍之內(nèi)，同時也反映出公司在投資新項目過程中會面臨一定的資金壓力。公司未來將實(shí)施的增發(fā)無疑會緩解資金面上的壓力，同時也符合公司積極拓展上游景區(qū)的發(fā)展戰(zhàn)略，從主業(yè)突出及成長性考慮，我們維持"增持"建議。

　　麗江旅游（002033）：增持

　　2006年前三季度公司共實(shí)現(xiàn)主營收入9145萬元，凈利潤3978萬元，分別同比增長21.5%和28.4％�？土髁康脑鲩L依然是公司業(yè)績增長的主要驅(qū)動因素。預(yù)計公司于明年初啟動云杉坪索道的改建，投入資金2000-3000萬，影響云杉坪的正常運(yùn)營期1個多月，建成后將提高運(yùn)能至1200人次/小時（原來400人次/小時），總體而言，新索道將縮短旺季游客等候時間，進(jìn)而增加游客運(yùn)量。我們認(rèn)為，在在08年募集項目建成之前，公司憑借優(yōu)質(zhì)的索道資產(chǎn)可以保證公司業(yè)績穩(wěn)步增長，預(yù)測06-08年EPS 0.45、0.51、0.54元，維持"增持"建議。

　　首旅股份（600258）：增持

　　公司06年前三季度實(shí)現(xiàn)主營收入10.2億元，同比增長5.9％；實(shí)現(xiàn)凈利潤4503萬元，同比下降6.1％。前三季度實(shí)現(xiàn)EPS0.19元。業(yè)績有所下滑主要是受到京倫飯店裝修改造以及南山景區(qū)游客量下降（主要是受到海南整體旅游環(huán)境負(fù)面影響）所致。

　　總體而言，我們認(rèn)為06年是公司業(yè)績的一個低潮，隨著民族飯店、京倫飯店的裝修完成以及海南旅游市場的逐步規(guī)范、公司酒店業(yè)務(wù)、景區(qū)業(yè)務(wù)等主要利潤支柱未來將進(jìn)入良性發(fā)展空間。公司具備資產(chǎn)注入和股改含權(quán)預(yù)期，同時也是旅游行業(yè)中奧運(yùn)受益最直接的公司，我們維持"增持"建議。

　　錦江股份（600754）：謹(jǐn)慎增持

　　公司06年前三季度實(shí)現(xiàn)主營收入6.93億元，同比增加5.3%，凈利潤1.72億元，同比增加15.6%，前三季度EPS0.29元。酒店業(yè)務(wù)方面，酒店投資業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長，酒店管理已被確定為公司今后主要的發(fā)展方向，而且發(fā)展速度較快，但由于基數(shù)較低，因此對公司整體的凈利潤增速提升貢獻(xiàn)有限。餐飲方面，參股的上海肯德基發(fā)展勢頭良好，但新亞大家樂短期內(nèi)仍難以扭轉(zhuǎn)虧損的局面。

　　需要關(guān)注的是，公司持有長江證券7.5%的股份，如果長江證券借殼上市成功，公司持有的股權(quán)按照公允價值核算將提升凈資產(chǎn)值。

　　此外，公司大股東錦江酒店集團(tuán)本月香港上市，由于集團(tuán)上市的資產(chǎn)中包含對公司的股權(quán)投資，因此集團(tuán)在香港的市值將間接影響公司在A股的表現(xiàn)，同時集團(tuán)借助香港資本平臺加速發(fā)展也將自然提升A股公司價值。我們認(rèn)為，公司未來業(yè)績將保持穩(wěn)定增長，但發(fā)展速度難以超越預(yù)期，維持"謹(jǐn)慎增持"建議。

　　峨眉山（000888）：中性

　　今年1-9月，公司共實(shí)現(xiàn)主營收入2.9億元，同比增長33.4％，凈利潤4152萬元，同比僅增長4.7％。1-9月公司實(shí)現(xiàn)EPS0.18元。期間費(fèi)用大增是凈利潤增速遠(yuǎn)落后于主營收入增速的主要原因。我們認(rèn)為在公司股權(quán)激勵方案明朗化之前業(yè)績難以得到有效釋放，在不考慮未來門票提價、索道提價的假設(shè)前提下，我們預(yù)測公司06-08年EPS分別為0.18、0.20、0.23元，并維持"中性"評級。目前股價已經(jīng)部分反映了股權(quán)激勵預(yù)期及提價預(yù)期，投資者應(yīng)密切關(guān)注公司股權(quán)激勵的進(jìn)展。

　　中青旅（600138）：中性

　　公司06年前三季度實(shí)現(xiàn)主營收入20.8億元，同比增長33.9％，凈利潤6455萬元，同比增長78.3％。前三季度實(shí)現(xiàn)EPS0.24元。今年前三季度業(yè)績同比增幅較大主要是因?yàn)椋?)風(fēng)采科技和山水酒店去年四季度才納入合并報表；2)今年前三季度分別轉(zhuǎn)讓了中青旅勝騰公司20％股權(quán)和杭州千島湖綠城投資置業(yè)公司51％股權(quán)，分別獲得投資收益1524萬元和307萬元，這兩項投資收益合計EPS約0.07元。

　　明年公司利潤增長來源主要將依靠浙江中青旅綠城房地產(chǎn)項目的首期結(jié)算、中青旅大廈出租收益、山水酒店新增店數(shù)的利潤貢獻(xiàn)�？傮w而言，公司在鞏固旅行社主業(yè)的同時，積極拓展其他產(chǎn)業(yè)以豐富公司利潤來源，目前投資的酒店、彩票業(yè)務(wù)都具有良好的成長性，并且從公司以前投資項目的效果可知其具備較強(qiáng)的風(fēng)險控制能力。但我們認(rèn)為公司投資的產(chǎn)業(yè)并不能與旅行社主業(yè)形成協(xié)同效應(yīng)，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)是否能延續(xù)亦存在一定的不確定性，維持"中性"的投資評級。不考慮房地產(chǎn)項目業(yè)績，我們維持06-08年EPS0.30、0.36、0.40的預(yù)測，由于房地產(chǎn)業(yè)務(wù)業(yè)績預(yù)測尚存不確定性，我們暫且估算07-09年EPS貢獻(xiàn)0.33、0.20、0.13元。

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