黃金兼具商品屬性、貨幣屬性和金融屬性，并具有長期價格上漲和一一的避險功能。因此，無論在消費(fèi)領(lǐng)域，還是在投資市場，黃金這種金屬品類一直以來都得到投資者的關(guān)注。從經(jīng)濟(jì)周期角度看，2015年至2022年屬黃金價格上漲周期，未來五年可關(guān)注黃金投資。但從長期來看，黃金的長期平均收益率比較低，且沒有利息收入，跑不贏通脹。

　　一、黃金價格回顧

　　1800年每盎斯黃金18.99平均，2016年底每盎斯黃金1152元，金價年均上漲1.92%，黃金價格具有長期上漲的屬性。

　　1.1821-1933年，金本位制

　　黃金充當(dāng)國際貨幣和國際儲備貨幣，具有超然的地位。幾個大的經(jīng)濟(jì)體中，除中國以白銀為主要貨幣工具外，多以黃金作為貨幣;國際交易中基本均以黃金作為交易幣種。其中，一戰(zhàn)結(jié)束后美元對黃金大幅貶值，黃金價格上漲。

　　2.1933-1971年，金匯兌本位制，1盎司=35美元

　　一戰(zhàn)結(jié)束后，隨著美國在全球影響力的提升，以及二戰(zhàn)對英國、歐洲大陸國家的摧殘，以美元為中心的國際貨幣體系逐漸建立和強(qiáng)化。這一體系運(yùn)作中實(shí)施“雙掛鉤制度”——美元和黃金掛鉤(金價為35美元/盎司)、其他貨幣以固定匯率和美元掛鉤。黃金在全球金融中的核心地位被美元取代，人們甚或以美金代稱美元。

　　3.1972年至今，浮動匯率制，金價有漲有跌

　　隨著布雷頓森林體系的瓦解，匯率由市場供求決定。金價與美元的1盎司=35美元比價失效，投資者開始研究有周期意義的黃金價格，即黃金在金融市場的交易價格。

　　二、黃金價格影響因素

　　1975年，美國與歐佩克(OPEC)達(dá)成只以美元進(jìn)行原油貿(mào)易的協(xié)定，美元逐步建立起以自身國力及原油為基礎(chǔ)的信用貨幣機(jī)制，影響黃金價格的因素和機(jī)制變得錯綜復(fù)雜，金價的波動性也變得劇烈起來。

　　其中，影響黃金價格的因素大致有以下幾個：美元指數(shù)和美元貨幣發(fā)行量、政治因素、央行活動、工業(yè)因素、消費(fèi)因素、投資需求、開采成本等;對于非美元國家，還需考慮美元與本國貨幣匯率的變化。大量研究均發(fā)現(xiàn)，這些因素與金價之間基本沒有確定的相關(guān)關(guān)系。而且，由于以上因素往往又互相作用，其對金價的影響愈難辨析。正因如此，對短期黃金價格預(yù)測的難度很大;中長期分析是我們可有所為之處。

　　這里為了滿足實(shí)際分析需要，按照各因素影響的持久性可以分為通脹與貨幣發(fā)行，美元、股價和國債，供給-需求與生產(chǎn)因素，礦山交易四個方面”。

　　1.金價的超長期影響因子

　　1970年代以來，通脹對金價的影響最為長期。通脹絕對值對黃金的影響遠(yuǎn)大于短期通脹水平的波動。黃金作為貴金屬具有價格與通脹水平大致正相關(guān)的特點(diǎn)，通脹上升帶動黃金價格同步上升。而正因?yàn)辄S金具有抗通脹性，當(dāng)通脹上升時，黃金需求量會明顯增加，從而進(jìn)一步推動金價上漲。美國和世界的通脹歷史清晰地表明了這一判斷。從1975年到2015年，美國和全球CPI分別上漲了4倍和40倍，金價上漲9倍，最高近12倍，金價的抗通脹能力顯而易見。

　貨幣供應(yīng)量的增加不僅會引起通脹上升的預(yù)期，更會使得貨幣長期貶值。同時，貨幣發(fā)行量增加會加劇世界資本移動從而加大金融市場的波動性，這往往與金融危機(jī)、經(jīng)濟(jì)衰退等風(fēng)險事件相關(guān)聯(lián)。因此，貨幣發(fā)行量的長期增長可以推動黃金價格上漲。以美國M2數(shù)據(jù)為例，從1975年到2014年，貨幣存量增長11倍之多，黃金價格增長近9倍，其中2011年最高點(diǎn)時超過12倍。

　　2.金價的長期影響因子

　　美元對黃金價格的影響：第一，由于大宗商品多以美元計價，所以美元下跌黃金價格應(yīng)該上漲;第二，雖然布雷頓森林體系已經(jīng)解體，但美國仍是當(dāng)今世界的超級大國，對全球經(jīng)濟(jì)金融的各個方面都有著較大影響，因此，美元仍是國際儲備貨幣的重要構(gòu)成，與黃金存在一定的替代關(guān)系，一旦美元價值下跌，可能會有資本流出美元市場轉(zhuǎn)持黃金，需求增加引起價格上升。

　　作為投資品的黃金，人們看重的是其金融屬性，對其做出買賣行為的方法之一就是比較黃金和其他投資品(股票、債券、商品、衍生品等)的風(fēng)險調(diào)整后預(yù)期收益率。如果預(yù)計未來一段期間黃金投資的風(fēng)險調(diào)整后收益率下行，或低于其他投資品的風(fēng)險調(diào)整后收益率，那么黃金價格大概率會因拋售而下行;反之，當(dāng)黃金投資的風(fēng)險調(diào)整后收益率高于其他投資品類的，則其價格上行的概率因投資需求增加而變高。

　　3.金價的中期影響因子

　　黃金的供給主要來源于金礦生產(chǎn)和再生金，需求主要包括金飾、投資與保值、央行儲備和工業(yè)需求。

　　與主要國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策、全球重要政治形勢變動等宏觀因素對黃金價格的影響相比，黃金生產(chǎn)行業(yè)的微觀因素對黃金價格的影響比較微弱。隨著人類社會生產(chǎn)力水平的提升，黃金的生產(chǎn)成本有下降趨勢，從而整體意義上其商品屬性略有下降，但投資保值等各類需求則更多帶動黃金價格有上行的趨勢。并且，消費(fèi)需求的彈性明顯小于投資需求，所以當(dāng)黃金產(chǎn)量下降，較為剛性的消費(fèi)需求會拉動金價上漲。綜合而言，中期看，供、需分析對預(yù)測黃金價格有一定的有效性。

　　當(dāng)然，其間黃金價格的波動對黃金的供需也會有影響。比如，從需求來看，投資需求和央行儲備屬于投資功能，金飾和工業(yè)需求屬于消費(fèi)功能。對于非剛性消費(fèi)品而言，價格上升會引起需求下降;但對于投資品而言，價格并不明顯影響需求，甚至還有“買漲不買跌”的現(xiàn)象;從供給來看，雖然黃金開采生產(chǎn)量難以快速變動，但金價的上升或下降也確實(shí)會在一定程度上影響黃金供給量和供給結(jié)構(gòu)的滯后調(diào)整。

　　4.金價的短期影響因子

　　金價的周期性波動規(guī)律更多體現(xiàn)在長周期運(yùn)行中，而在中短經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)只呈現(xiàn)出相對價格波動特征。短期來看，投資者情緒波動、礦山交易、資金流動和風(fēng)險事件等都會對黃金價格帶來影響。實(shí)際預(yù)估中需對其綜合考慮。

　　三、黃金投資的價值所在：長線資產(chǎn)配置的選擇之一

　　1.超長周期看，年化投資收益率并不高

　　從投資角度看，相較于其他投資資產(chǎn)而言，黃金投資的長周期年化投資收益率并不高。1800年以來，黃金價格上漲跑輸通脹。近30年的長周期中，黃金的投資價值遜于股票甚至貨幣基金，但在全球性危機(jī)期間的相對收益表現(xiàn)優(yōu)異。

　　長周期投資收益比較

　　黃金投資價值分析

　　數(shù)據(jù)來源：Wind

　　2.黃金具有一定的對抗通脹價值

　　現(xiàn)有的紙幣國際體系下，持有黃金可一定程度上規(guī)避財富的相對縮水。雖然我們無法準(zhǔn)確預(yù)期黃金對通脹的抵御效果，但長周期視角看，仍有一些數(shù)據(jù)可以參考：

　　而地球上黃金的儲量是難以增加的，增加的只有有限的新開采量。因此，就長線資產(chǎn)配置而言，黃金具備非常高的投資價值。目前，美國已有猶他州、亞利桑那州等十余個州宣布接受黃金作為法定貨幣。

　　3.黃金具有一定的避險價值

　　貨幣超發(fā)、危機(jī)頻出使得黃金的保值、避險功能倍受關(guān)注。相對于1972年開啟的美元(紙幣)體系，200多年的金本位制及黃金貨幣史對人類影響更為根深蒂固?？赡芤l(fā)風(fēng)險的事件，一般都會引起黃金價格上漲。

　　特朗普政府帶來的全球貿(mào)易和軍事摩擦、中東危局、朝鮮半島核危機(jī)、經(jīng)濟(jì)會否陷于滯脹等，很可能是未來較長時期內(nèi)存在并誘發(fā)黑天鵝事件，較大程度上形成對黃金的避險需求和金價上行的支撐。

　　所以，綜合來看，黃金投資的最大價值在于防通脹功能帶來的長周期的資產(chǎn)配置價值(尤其適用于非專業(yè)投資者);中期角度看，避險價值也為黃金投資的重要價值表現(xiàn)。

　　四、2017年黃金價格走勢預(yù)估

　　自2016年年初開始，黃金價格領(lǐng)先于整體大宗商品市場強(qiáng)勁反彈，從年初的1045美元/盎司一路上漲至2016年6月的1377.5美元/盎司，之后經(jīng)歷了長期橫盤階段，并在2016年4季度后出現(xiàn)回調(diào)。

　　貨幣環(huán)境預(yù)期的改變是引發(fā)此次金價調(diào)整的關(guān)鍵因素。從2016年7月開始，美元利率水平開始攀升，利率期限結(jié)構(gòu)走擴(kuò)，流動性邊際條件發(fā)生變化。雖然9月份FOMC會議依然維持基本利率不變，但進(jìn)入10月之后，歐洲央行的委員相繼表態(tài)將堅守貨幣政策底線，歐央行將根據(jù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的情況結(jié)束QE。各國央行在G20會議后的行動表達(dá)了政策制定者引導(dǎo)利率體系上行的意愿，全球?qū)捤蓽p碼預(yù)期的發(fā)酵是黃金價格劇烈調(diào)整的誘因。

　　隨著本周3月份美聯(lián)儲議息會議上加息靴子落定，當(dāng)前時點(diǎn)，我們對2017的黃金價格傾向于樂觀。

　　首先，自2016年三季度以來，金價受困于美國長端利率上行而持續(xù)走低，背后亦反映出了對美國未來經(jīng)濟(jì)前景樂觀和持續(xù)加息的預(yù)期。那么當(dāng)下時點(diǎn)我們認(rèn)為美國的實(shí)際利率繼續(xù)上行的空間縮減。主要原因在于：(1)通脹預(yù)期逐步抬頭，這主要因?yàn)楫a(chǎn)油國凍產(chǎn)協(xié)議和頁巖油生產(chǎn)商自身的保價行為推高了原油的價格預(yù)期，另外商品價格自身由于2016年一季度低基數(shù)關(guān)系同比出現(xiàn)大幅上漲;(2)名義利率難以進(jìn)一步劇烈上升，這主要因?yàn)樘乩势丈吓_效應(yīng)逐步消退，其承諾的基建需求、減稅政策對經(jīng)濟(jì)的利好刺激邊際上遭遇更多質(zhì)疑，美國長期經(jīng)濟(jì)前景承壓，且高利率推高美元令特朗普政府反感，美聯(lián)儲未來的加息空間受到政策的掣肘。

　　其次，風(fēng)險事件多發(fā)預(yù)期帶來避險需求。美國主導(dǎo)的貿(mào)易摩擦正給全球經(jīng)濟(jì)帶來巨大的風(fēng)險;歐洲多國大選，會不會此外，受到通脹的擠壓，歐洲、日本的貨幣政策邊際從緊對美國企業(yè)的負(fù)債產(chǎn)生較大沖擊，而美國企業(yè)資產(chǎn)或者利潤端受到亞洲市場貿(mào)易沖擊的影響和行政命令強(qiáng)制美國企業(yè)增加本土就業(yè)機(jī)會的行為，將從盈利和估值兩個方面對創(chuàng)出歷史新高的美股或?qū)γ绹糠制髽I(yè)的信用債產(chǎn)生沖擊。同時，這也將階段性遏制甚至扭轉(zhuǎn)美國長端利率上升的狀態(tài)，而這無疑會對避險資產(chǎn)黃金的價格有利。

　　綜上，在全球面臨滯脹威脅的背景下，各國央行持續(xù)放水并不斷增持黃金儲備，需求端一直在放大，而黃金白銀等貴金屬終究供給有限，因而有理由在長期內(nèi)看好黃金類資產(chǎn)的配置價值。雖然目前觀測到的經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)和加息預(yù)期有可能降低黃金資產(chǎn)的相對收益，但相對于短期可能會出現(xiàn)小幅波折，黃金資產(chǎn)的長期配置價值才是當(dāng)前市場需要關(guān)注的重點(diǎn)。預(yù)計2017年內(nèi)有望突破1300美元，在1200-1380之間高位震蕩。

　　五、黃金投資選擇

　　目前黃金投資市場上，較為主流的投資品種有以下幾類：紙黃金、黃金期貨、黃金股票、黃金T+D、新興互聯(lián)網(wǎng)黃金投資等。不同品種的投資工具具備各自的優(yōu)缺點(diǎn)，投資者可根據(jù)自身情況選擇。

　　1.紙黃金

　　紙黃金的盈利模式是通過低買高賣，獲取差價利潤。其優(yōu)勢在于操作簡便快捷、資金利用率高、手續(xù)費(fèi)低，但其單向交易、不計利息、無法提取實(shí)物黃金等不容忽視的劣勢。

　　2.黃金期貨

　　黃金期貨是以國際黃金市場未來某時點(diǎn)的黃金價格為交易標(biāo)的的期貨合約，投資者的盈虧，由進(jìn)出場兩個時間的金價價差來衡量，契約到期后則實(shí)物交割。其優(yōu)勢在于雙向交易，可做多也可做空，以小博大，收益較高;但收益高了，相對的風(fēng)險也會變大，不適合非專業(yè)投資者操作。

　　3.黃金相關(guān)股票

　　黃金股票是黃金公司向社會公開發(fā)行的上市或不上市的股票，股票價格和市場大環(huán)境、公司運(yùn)營情況等因素相關(guān)，并非簡單取決于金價，它帶來的高收益是對投資者最大的吸引力，但其背后隱藏的高風(fēng)險和不可預(yù)見的投機(jī)性也讓眾多投資者可能面臨虧損。