世貿(mào)組織為何大幅上調(diào)今年全球外貿(mào)增長(zhǎng)預(yù)期？

• 2017年9月26日 lihuizhen來(lái)源：謝亞軒 1465 97
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我們判斷導(dǎo)致2015乃至2016年全球貿(mào)易收縮的重要原因是周期性的，包括美元的快速走強(qiáng)，原油等大宗商品價(jià)格的大幅下降和部分新興經(jīng)濟(jì)體的貨幣和金融危機(jī)(如俄羅斯)。

2017年9月21日，世界貿(mào)易組織將全球貿(mào)易增長(zhǎng)預(yù)期由此前的2.4%大幅上調(diào)至3.6%。上調(diào)的理由主要有三個(gè)：一是，亞洲區(qū)域內(nèi)貿(mào)易的復(fù)蘇和北美進(jìn)口需求在2016失速后的恢復(fù)。二是，中國(guó)和美國(guó)的強(qiáng)勁經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)刺激了進(jìn)口需求。三是，2017年油價(jià)回升為美國(guó)等經(jīng)濟(jì)體的投資提供了支持。

研判宏觀變量的走勢(shì)，最忌諱簡(jiǎn)單的趨勢(shì)外推。世貿(mào)組織也不能免俗，在2016年底對(duì)今年外貿(mào)增速的預(yù)測(cè)較低，而為何我們招商宏觀團(tuán)隊(duì)敢于在2016年7月13日發(fā)表《出口回升的極簡(jiǎn)邏輯》，看好外貿(mào)的改善呢?我認(rèn)為原因有三個(gè)：第一，不可低估周期因素對(duì)外貿(mào)的影響;第二，準(zhǔn)確把握決定外貿(mào)增速的結(jié)構(gòu)性因素。2016年，美國(guó)家庭部門的杠桿率已停止下降并出現(xiàn)回升的趨勢(shì)，歐元區(qū)私人部門的杠桿率在2017年也有望出現(xiàn)回升，這是我們看好外需回升的重要原因。第三，“一帶一路”等中國(guó)因素的影響絕非微不足道。中國(guó)在2014年提出和開(kāi)始逐步實(shí)施的“一帶一路”可能逐漸成為了支撐現(xiàn)在和未來(lái)出口的重要因素。

我們?cè)凇短鲋芷谡J(rèn)清經(jīng)濟(jì)超預(yù)期的真實(shí)動(dòng)力》中分析認(rèn)為，今年上半年經(jīng)濟(jì)增速屢超預(yù)期的主要推手既不在于“朱格拉周期”主張的企業(yè)資本開(kāi)支和產(chǎn)能投資，也不在于居民消費(fèi)和地產(chǎn)投資，而是在于外需回暖之下我國(guó)出口的改善。從需求的角度看，出口強(qiáng)勁回升才是經(jīng)濟(jì)形勢(shì)持續(xù)超預(yù)期的主要?jiǎng)恿?。從市?chǎng)投資的角度看，推動(dòng)外需回暖的結(jié)構(gòu)性因素—發(fā)達(dá)國(guó)家私人部門杠桿率的回升將是一個(gè)3年至5年的持續(xù)過(guò)程。因此，外需改善有望持續(xù)成為股票市場(chǎng)的投資熱點(diǎn)。

2017年9月21日，世界貿(mào)易組織將全球貿(mào)易增長(zhǎng)預(yù)期由此前的2.4%大幅上調(diào)至3.6%。上調(diào)的理由主要有三個(gè)：一是，亞洲區(qū)域內(nèi)貿(mào)易的復(fù)蘇和北美進(jìn)口需求在2016失速后的恢復(fù)。二是，中國(guó)和美國(guó)的強(qiáng)勁經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)刺激了進(jìn)口需求，特別是中國(guó)進(jìn)口需求通過(guò)供應(yīng)鏈刺激了亞洲區(qū)域內(nèi)貿(mào)易。此外，亞洲的金融環(huán)境也有所改善，有助于企業(yè)和消費(fèi)者信心恢復(fù)。三是，2017年油價(jià)回升為美國(guó)等經(jīng)濟(jì)體的投資提供了支持。

研判宏觀變量的走勢(shì)，最忌諱簡(jiǎn)單的趨勢(shì)外推。世貿(mào)組織也不能免俗，2016年底在預(yù)測(cè)今年外貿(mào)增速的時(shí)候，世貿(mào)過(guò)于強(qiáng)調(diào)諸如貿(mào)易保護(hù)主義、全球價(jià)值鏈的重構(gòu)等等影響外貿(mào)的長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性因素。如果用“倒后鏡”來(lái)看，這樣的觀點(diǎn)沒(méi)有錯(cuò)。2016年，一單位的GDP增長(zhǎng)只能帶來(lái)0.6單位的外貿(mào)增長(zhǎng)，這一比例在90年代曾高達(dá)2.2。事后反思，當(dāng)時(shí)世貿(mào)組織趨勢(shì)外推做預(yù)測(cè)的問(wèn)題出在哪里?反過(guò)來(lái)說(shuō)，為何我們招商宏觀團(tuán)隊(duì)敢于在2016年7月13日發(fā)表《出口回升的極簡(jiǎn)邏輯》，看好外貿(mào)的改善呢?我認(rèn)為原因有三個(gè)：

1、不可低估周期因素對(duì)外貿(mào)的影響。

我們判斷導(dǎo)致2015乃至2016年全球貿(mào)易收縮的重要原因是周期性的，包括美元的快速走強(qiáng)，原油等大宗商品價(jià)格的大幅下降和部分新興經(jīng)濟(jì)體的貨幣和金融危機(jī)(如俄羅斯)。周期因素的特征就是周而復(fù)始，在產(chǎn)生負(fù)面影響之后一定會(huì)消退乃至轉(zhuǎn)為正面影響。仔細(xì)解讀前文世貿(mào)組織事后解釋今年外貿(mào)超預(yù)期的三個(gè)理由，無(wú)非如此，他們顯然忽視了這些周期因素改善的動(dòng)能。

2、準(zhǔn)確把握決定外貿(mào)增速的結(jié)構(gòu)性因素。

造成外貿(mào)—GDP比例近年來(lái)回落的結(jié)構(gòu)性因素不少，其中我認(rèn)為比較重要的因素之一是歐美發(fā)達(dá)國(guó)家私人部門(家庭和非金融企業(yè))杠桿率的變化。簡(jiǎn)言之，2009年至2015年，發(fā)達(dá)國(guó)家私人部門杠桿率從175下降到160，下降近15個(gè)百分點(diǎn)。這意味著，2015年時(shí)，發(fā)達(dá)國(guó)家私人部門每掙100塊錢要比過(guò)去少消費(fèi)(包括進(jìn)口)10元左右，因?yàn)檫@部分錢要用來(lái)還債(去杠桿)。下圖可見(jiàn)，2009至15年，這一去杠桿進(jìn)程與全球和中國(guó)的外貿(mào)增速下滑相伴而生。關(guān)鍵的變化發(fā)生在2016年，我們觀察到美國(guó)家庭部門的杠桿率已停止下降并出現(xiàn)回升的趨勢(shì)，判斷歐元區(qū)私人部門的杠桿率在2017年也有望出現(xiàn)回升，這一趨勢(shì)性和結(jié)構(gòu)性變化是我們看好外需回升的重要原因。

3、“一帶一路”等中國(guó)因素的影響絕非微不足道。

世貿(mào)組織上調(diào)今年外貿(mào)增速的三個(gè)理由中，有兩個(gè)都與中國(guó)有關(guān)。我們從去年就強(qiáng)調(diào)，中國(guó)的外貿(mào)增速下降是受全球整體貿(mào)易收縮的影響，絕非中國(guó)的出口競(jìng)爭(zhēng)力下降所致，中國(guó)在全球貿(mào)易份額中的比重仍處高位。我們認(rèn)為，中國(guó)在2014年提出和開(kāi)始逐步實(shí)施的“一帶一路”可能逐漸成為了支撐現(xiàn)在和未來(lái)(中國(guó)乃至有關(guān)區(qū)域)出口的重要因素。

外需回升才是本輪中國(guó)經(jīng)濟(jì)連超預(yù)期的主要?jiǎng)恿?。我們?cè)凇短鲋芷谡J(rèn)清經(jīng)濟(jì)超預(yù)期的真實(shí)動(dòng)力》中分析認(rèn)為，2017年上半年，消費(fèi)、投資、出口三大需求中，投資同比增速微降、消費(fèi)同比增速略升，唯有出口同比增速較去年同期提升，增速回升達(dá)到17.1個(gè)百分點(diǎn)。上半年凈出口對(duì)GDP同比增速的拉動(dòng)上升至0.3個(gè)百分點(diǎn)，而2016年凈出口對(duì)GDP有-0.4個(gè)百分點(diǎn)拖累，如果沒(méi)有凈出口貢獻(xiàn)，當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)增速就是6.6而不是6.9了。因此，今年上半年經(jīng)濟(jì)增速屢超預(yù)期的主要推手既不在于“朱格拉周期”主張的企業(yè)資本開(kāi)支和產(chǎn)能投資，也不在于居民消費(fèi)和地產(chǎn)投資，而是在于外需回暖之下我國(guó)出口的改善。從需求的角度看，出口強(qiáng)勁回升才是經(jīng)濟(jì)形勢(shì)持續(xù)超預(yù)期的主要?jiǎng)恿Α?/p>

從市場(chǎng)投資的角度看，推動(dòng)外需回暖的結(jié)構(gòu)性因素—發(fā)達(dá)國(guó)家私人部門杠桿率的回升將是一個(gè)3年至5年的持續(xù)過(guò)程。因此，外需改善有望持續(xù)成為股票市場(chǎng)的投資熱點(diǎn)。

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