關(guān)注流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn) 監(jiān)管層人才：目前央行不大可能“大放水”

6月6日，央行進(jìn)行期限一年、中標(biāo)利率3.2%的4980億元MLF操作;倘若考慮貨幣乘數(shù)因素，此次貨幣供應(yīng)量可放大至數(shù)萬(wàn)億量級(jí)。市場(chǎng)有人驚呼“大放水啊”…… 但真相是，放量對(duì)沖4313億到期MLF資金后，新增資金667億元。這也是央媽連續(xù)五個(gè)月續(xù)做MLF。其中，6月這次是一次性操作便對(duì)沖回籠量，實(shí)現(xiàn)凈投放。

“利率基本穩(wěn)住了，釋放的信號(hào)是監(jiān)管政策趨緩?！币晃唤灰讍T說(shuō)，他坦言，流動(dòng)性暫時(shí)不算緊張了。

假以佐證的是，6月以來(lái)的市場(chǎng)均現(xiàn)向好勢(shì)頭，“股債匯”三市漲幅不一。

不過(guò)，“在資金需求沒(méi)有明顯回落情況下，6月份資金面能否好轉(zhuǎn)最終取決于央行。目前央行繼續(xù)貫徹穩(wěn)健中性的貨幣政策，央行維持資金面穩(wěn)定過(guò)渡同時(shí)，不排除上調(diào)逆回購(gòu)利率，且財(cái)政資金的投放可能降低其投放力度。整體來(lái)看，資金利率仍有上行壓力?！敝行沤ㄍ逗暧^固收首席分析師黃文濤告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)。

六月關(guān)口，錢(qián)荒不會(huì)重演或是大概率事件。但金融市場(chǎng)仍可能彌漫著錢(qián)緊的味道，盡管不乏市場(chǎng)開(kāi)始了狂歡的姿勢(shì)。

央行的救贖

“這次MLF操作沒(méi)有超預(yù)期啊，更多是對(duì)承諾的兌現(xiàn)吧……”黃文濤認(rèn)為。

但與其說(shuō)，這是兌現(xiàn)承諾，不如說(shuō)是央媽的一種救贖?！叭龝?huì)”(證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì))如火如荼去杠桿，擠泡沫之際，隱在后臺(tái)的央媽還是“出手”了。

央行此次MLF踐行了一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告的內(nèi)容，期限和利率都沒(méi)有超出市場(chǎng)預(yù)期的成分。按照黃文濤的話說(shuō)，現(xiàn)在去杠桿是“三會(huì)”具體在推，央行自然轉(zhuǎn)移到幕后，側(cè)重整體流動(dòng)性維穩(wěn)，但是貨幣政策仍然會(huì)配合去杠桿。

不妨參見(jiàn)央行一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告：在期限品種搭配上，為完善價(jià)格型調(diào)控和傳導(dǎo)機(jī)制，增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)自主定價(jià)能力，未來(lái)一段時(shí)間央行逆回購(gòu)操作將以7天期為主，當(dāng)出現(xiàn)臨時(shí)性、季節(jié)性因素?cái)_動(dòng)時(shí)也會(huì)擇機(jī)開(kāi)展其它期限品種的逆回購(gòu)操作;MLF操作將以1年期為主，必要時(shí)輔助其它期限品種，以更好地滿足金融機(jī)構(gòu)中長(zhǎng)期流動(dòng)性需求。

還是央媽親啊!市場(chǎng)感嘆?？梢钥纯矗舾袝r(shí)點(diǎn)上，她都做了什么?

續(xù)作MLF+逆回購(gòu);這兩件政策工具讓央媽6月釋放了5298億元的流動(dòng)性，超過(guò)5月的額度。

2017年6月6日，央行開(kāi)展MLF操作，向市場(chǎng)投放4980億元一年期MLF。6月共有4313億元MLF到期，其中6日有1510億元6個(gè)月MLF到期，7日有733億一年期MLF到期，16日有2030億一年期MLF到期。央行通過(guò)MLF向市場(chǎng)凈投放667億元。

不同以往的是，結(jié)構(gòu)上看，此次操作均為1年期的MLF，操作量4980億元。完成之后，MLF的加權(quán)期限達(dá)10.65個(gè)月，久期乃歷史新高位。

逆回購(gòu)來(lái)看，6月5日央行進(jìn)行400億元規(guī)模的7天期和300億元規(guī)模的28天期逆回購(gòu)操作，當(dāng)日有300億元逆回購(gòu)到期。6月7日、8日、9日亦有操作，均實(shí)現(xiàn)凈投放。這意味著，盡管貨幣政策依然維持中性，但6月初通過(guò)貨幣政策工具釋放了逾5300億元的流動(dòng)性。

“操作一年期的MLF主要還是出于維穩(wěn);但短期波動(dòng)還會(huì)較大?，F(xiàn)在是放長(zhǎng)錢(qián)。維持整個(gè)金融負(fù)債的穩(wěn)定，利率未上調(diào)，重點(diǎn)在維穩(wěn)層面上，而不增加成本?！币晃煌缎泄淌肇?fù)責(zé)人說(shuō)。

而據(jù)黃文濤分析，央行去年8月份開(kāi)始央行“鎖短放長(zhǎng)”，主要因?yàn)楫?dāng)時(shí)債券市場(chǎng)加杠桿問(wèn)題，現(xiàn)在債券市場(chǎng)杠桿率已下來(lái)，目的達(dá)到。此時(shí)央行調(diào)整公開(kāi)市場(chǎng)操作，能夠更好地加強(qiáng)調(diào)控市場(chǎng)流動(dòng)性。

鏡頭拉至十個(gè)月前，當(dāng)時(shí)的說(shuō)法是“溫和去杠桿”。這緣于2016年8月23日早盤(pán)中國(guó)央行就14天期逆回購(gòu)需求詢(xún)量。接下來(lái)的日子，央行連續(xù)三天進(jìn)行14天期逆回購(gòu)。這也是當(dāng)初時(shí)隔半年，14天期操作工具得到再次啟用，意味著央行正在擴(kuò)大短期流動(dòng)性管理的力度。

但其時(shí)的市場(chǎng)已不“淡定”。上海銀行間同業(yè)拆借利率(Shibor)隔夜和7天期品種上揚(yáng)。

債市交易員形容“央行的這個(gè)策略非常聰明!”其原因在于，首先拉長(zhǎng)資金成本，迫使市場(chǎng)形成資金成本結(jié)構(gòu)向長(zhǎng)期限平移預(yù)期。該預(yù)期可以自動(dòng)帶來(lái)市場(chǎng)因?yàn)槌杀締?wèn)題主動(dòng)降杠桿;而且，央媽也沒(méi)有從市場(chǎng)抽離資金，不會(huì)造成市場(chǎng)錢(qián)荒。

此次央行重啟14天逆回購(gòu)，“說(shuō)白了，這是一種比較安全的調(diào)控方式，起到了扭轉(zhuǎn)預(yù)期的目的。

此過(guò)程中，囿于宏觀大環(huán)境的變化，及監(jiān)管趨嚴(yán)，曾經(jīng)的溫和“去杠桿”一度“變調(diào)”;市場(chǎng)也曾哀鴻一片。而特殊時(shí)點(diǎn)的六月，央媽開(kāi)始“安撫”市場(chǎng)。諸如，續(xù)做一年期MLF4980億等。于是，有人驚呼“大放水”啊!

一位接近監(jiān)管層人士直言，最近一些非理性輿論夸大了央行正常的公開(kāi)市場(chǎng)操作。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)央行不大可能大放水，預(yù)計(jì)6月份流動(dòng)性仍偏緊。

央行的作用本身就是維護(hù)市場(chǎng)流動(dòng)性的穩(wěn)定?！氨娝苤?月資金面壓力大，還有到期壓力，央行向市場(chǎng)一次性補(bǔ)充一定的流動(dòng)性是正常操作。其次，這幾個(gè)月美元一直走弱，減輕了外匯壓力。事實(shí)上，外匯儲(chǔ)備連續(xù)四個(gè)月上升。5月末外匯儲(chǔ)備余額30535.67億美元，環(huán)比上升240.34億美元。央行這時(shí)候補(bǔ)水打的是時(shí)間差。雖然美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，但美國(guó)六月份繼續(xù)加息的概率還是很高，之后什么情況還不明朗?！鄙鲜霰O(jiān)管層接近人士稱(chēng)。

而且，在這位監(jiān)管層接近人士看來(lái)，央行此次用的是定量調(diào)控，而非利率工具，不下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，這說(shuō)明央行對(duì)市場(chǎng)規(guī)律是尊重的;并不想改變市場(chǎng)緊縮的預(yù)期，也不敢貿(mào)然釋放利好——那樣可能會(huì)引發(fā)市場(chǎng)預(yù)期的混亂。

的確，在黃文濤看來(lái)，6月份實(shí)際新增的MLF投放僅667億，并非“大放水”。他認(rèn)為，4月和5月央行也都有對(duì)到期的MLF超額續(xù)作，分別達(dá)到440億元和495億元。而且，市場(chǎng)對(duì)6月份央行MLF續(xù)作早有預(yù)期，5月25日央行自律機(jī)制座談會(huì)已表明了對(duì)6月資金面的維穩(wěn)態(tài)度?！?/p>

譬如，“已關(guān)注到市場(chǎng)對(duì)半年末資金面存在擔(dān)憂情緒，考慮到6月份影響流動(dòng)性的因素較多，擬在6月上旬開(kāi)展MLF操作，并擇機(jī)啟動(dòng)28天逆回購(gòu)操作，搭配好跨季資金供給，保持流動(dòng)性基本穩(wěn)定，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期?！?月25日，央行在自律機(jī)制座談會(huì)上表示。

而從央行的角度看，黃文濤認(rèn)為，當(dāng)前基本面下行壓力有所顯現(xiàn)，但仍然穩(wěn)定可控，對(duì)貨幣政策的影響也相對(duì)較弱，給了央行穩(wěn)健中性的貨幣政策的底氣;其次，近期人民幣匯率企穩(wěn)，外匯占款降幅也繼續(xù)收窄，盡管超儲(chǔ)率仍然處于低位，央行對(duì)沖壓力也在縮小。央行一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告也強(qiáng)調(diào)了要“有機(jī)銜接監(jiān)管政策出臺(tái)的時(shí)機(jī)和節(jié)奏，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，把握好去杠桿和維護(hù)流動(dòng)性基本穩(wěn)定的平衡”，央行在當(dāng)前金融機(jī)構(gòu)去杠桿過(guò)程中，由主導(dǎo)轉(zhuǎn)為輔助角色，去杠桿的主基調(diào)下，央行也以緊平衡之上的維穩(wěn)為重。

也因此，“穩(wěn)”字當(dāng)頭，放量MLF操作，某種程度上，也像是一種救贖，或者說(shuō)，對(duì)過(guò)往某些政策的“糾偏”。