行業(yè)平穩(wěn)發(fā)展，效益增速將趨緩。前四月的出口增幅下滑了8.04個(gè)百分點(diǎn)，全年出口面臨人民幣升值、退稅率下調(diào)、貿(mào)易環(huán)境的不確定等諸多不利因素，增速放緩是未來(lái)趨勢(shì)。我們預(yù)計(jì)未來(lái)紡織品服裝出口增速將在10-20%之間，較06年的25%有所降低。07年全行業(yè)效益增速也將有所回落，兩者增速都在15-20%左右。

　　消費(fèi)大升級(jí)-品牌消費(fèi)日益顯現(xiàn)。我國(guó)03年人均GDP超過(guò)1000美元后，已步入消費(fèi)大升級(jí)，這對(duì)人們的服飾消費(fèi)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。財(cái)富增加使得人們有能力消費(fèi)品牌以及高檔產(chǎn)品；城市化進(jìn)程使人們向享受型消費(fèi)過(guò)渡，注重品牌體驗(yàn)；中青年成為新消費(fèi)主體，"她時(shí)代"特征明顯，其消費(fèi)具有時(shí)尚化、品牌化與高檔化的特征。在這樣的背景下，品牌消費(fèi)特征日益顯現(xiàn)。

　　紡織行業(yè)-先進(jìn)盈利模式者取勝。我國(guó)紡織服裝業(yè)缺乏核心競(jìng)爭(zhēng)力，在行業(yè)面臨的重重壓力下，行業(yè)增長(zhǎng)方式的轉(zhuǎn)變愈顯重要，在這樣的背景下，紡織印染行業(yè)我們看好的是具備先進(jìn)盈利模式的以及能生產(chǎn)附加值高的產(chǎn)品的公司，主要推薦公司是眾和股份

　　服裝行業(yè)-品牌投資價(jià)值凸顯。我國(guó)服裝行業(yè)自主品牌匱乏，產(chǎn)品出口80%以上是貼牌加工。基于國(guó)外品牌的大舉進(jìn)入與正在成長(zhǎng)的中國(guó)企業(yè)不對(duì)稱的現(xiàn)狀，以及消費(fèi)者品牌消費(fèi)觀念的日趨成熟，中國(guó)服裝企業(yè)正在探索逐漸轉(zhuǎn)向品牌建設(shè)。在品牌和渠道上占有優(yōu)勢(shì)的企業(yè)將獲得更為快速以及長(zhǎng)足的發(fā)展。國(guó)內(nèi)受益于品牌建設(shè)的公司主要包括品牌運(yùn)營(yíng)的領(lǐng)先企業(yè)七匹狼、品牌建設(shè)改善的雅戈?duì)栆约白吒邫n品牌建設(shè)、藍(lán)海戰(zhàn)略的大楊創(chuàng)世。

　　配飾等相關(guān)行業(yè)-關(guān)注成長(zhǎng)性好的行業(yè)龍頭以及向國(guó)內(nèi)品牌轉(zhuǎn)型的龍頭公司。對(duì)于配飾、輔料以及家紡等相關(guān)行業(yè)，將大大受益于消費(fèi)升級(jí)，珠寶首飾與發(fā)制品更是受益于"她時(shí)代"的典型產(chǎn)品。我們投資的重點(diǎn)選擇增長(zhǎng)快的行業(yè)龍頭以及向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)型的龍頭公司。重點(diǎn)推薦第一鉛筆、瑞貝卡、偉星股份。

　　一、總論

　　1.1投資策略

　　我國(guó)紡織服裝業(yè)以往靠數(shù)量和成本取勝的模式已經(jīng)遇到了很大的問(wèn)題，紡織印染行業(yè)我們看好的是具備先進(jìn)盈利模式的以及能生產(chǎn)附加值高的產(chǎn)品的公司，重點(diǎn)推薦眾和股份。

　　我國(guó)已步入消費(fèi)大升級(jí)，這將對(duì)人們的服飾消費(fèi)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。財(cái)富增加使得人們有能力消費(fèi)品牌以及高檔產(chǎn)品；城市化進(jìn)程使人們向享受型消費(fèi)過(guò)渡，注重品牌體驗(yàn)；中青年與女性成為新消費(fèi)主體，其消費(fèi)具有時(shí)尚化、品牌化與高檔化的特征。在這樣的背景下，品牌消費(fèi)日益顯現(xiàn)。因此在服裝類的上市公司中，我們圍繞品牌建設(shè)來(lái)選擇公司。重點(diǎn)推薦大楊創(chuàng)世和七匹狼。

　　而對(duì)于配飾、輔料以及家紡等相關(guān)行業(yè)，也將大大受益于消費(fèi)升級(jí)，珠寶首飾與發(fā)制品更是受益于"她時(shí)代"的典型產(chǎn)品。我們投資的重點(diǎn)選擇增長(zhǎng)快的行業(yè)龍頭以及向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)型的龍頭公司。主要推薦瑞貝卡、第一鉛筆以及偉星股份。

　　另外，資產(chǎn)注入與股權(quán)投資等題材投資機(jī)會(huì)也將比較活躍。

　　由上表可看出，國(guó)際市場(chǎng)較為相關(guān)的上市公司，由于快速成長(zhǎng)時(shí)期已過(guò)，估值基本處于20倍以上。而比較有借鑒意義的香港市場(chǎng)，一類是高增長(zhǎng)的品牌公司，比如李寧和百麗國(guó)際，07年P(guān)E達(dá)到40倍以上，08年動(dòng)態(tài)PE目前也在30倍左右。另一類是快速穩(wěn)定增長(zhǎng)的品牌公司，07年P(guān)E在30倍以上。

　　對(duì)于國(guó)內(nèi)的公司，根據(jù)品牌基礎(chǔ)以及業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的情況，分兩類公司進(jìn)行估值。七匹狼、瑞貝卡、第一鉛筆，是高增長(zhǎng)的公司，且都具有一定品牌基礎(chǔ)，我們可以按照08年40倍PE來(lái)進(jìn)行估值；而眾和股份、大楊創(chuàng)世、偉星股份、潯興股份、孚日股份，屬于快速穩(wěn)定增長(zhǎng)的公司，則可按08年30-35倍左右的PE進(jìn)行估值。

　　二、行業(yè)平穩(wěn)發(fā)展，效益增速將趨緩

　　2.1行業(yè)主要效益指標(biāo)同步增長(zhǎng)

　　根據(jù)紡織行業(yè)協(xié)會(huì)的推算，一季度全行業(yè)實(shí)現(xiàn)主營(yíng)收入與利潤(rùn)分別約為5940億元和190億元，同比分別增長(zhǎng)24.26%和36.63%，收入增速略微降低0.93個(gè)百分點(diǎn)，而利潤(rùn)增幅提高了約7個(gè)百分點(diǎn)，二者均高于主要大類產(chǎn)品產(chǎn)量的增長(zhǎng)幅度。

　　總體來(lái)看，收入增幅有所放緩，而利潤(rùn)增幅提高，其主要原因與化纖行業(yè)效益提高有關(guān)，除此之外還來(lái)自于行業(yè)管理水平及技術(shù)水平不斷提高，1-2月份行業(yè)三費(fèi)比例由2006年同期的6.93%下降6.61%；行業(yè)勞動(dòng)生產(chǎn)率達(dá)到6.34萬(wàn)元/人，比上年同期提高19.44%。受此影響，行業(yè)虧損面從2006年同期的23.35%下降至23.23%。

　　2.2投資增速有所放緩

　　07年一季度，我國(guó)紡織服裝行業(yè)固定資產(chǎn)投資總額達(dá)到390.63億元，同比增長(zhǎng)了31.61%，增幅比上年同期下降8.88個(gè)百分點(diǎn)，比1-2月回落15.45個(gè)百分點(diǎn)。隨著固定資產(chǎn)投資增速的減緩，我國(guó)紡織業(yè)的產(chǎn)需矛盾將會(huì)有所減緩。

　　就各個(gè)分行業(yè)而言，除了化纖、麻紡的投資增速有所加快，其他行業(yè)均比上年同期有所回落。

　　化纖行業(yè)完成投資50.91億元，增長(zhǎng)了68.93%，提高65.79個(gè)百分點(diǎn)；紡織品投資231.88億元，同比增長(zhǎng)24.6%，比上年回落13.8個(gè)百分點(diǎn)；服裝投資106.94億元，增長(zhǎng)36.6%，回落了19.7個(gè)百分點(diǎn)。

　　2.3出口增幅略有回落，增速放緩是趨勢(shì)

　　今年我國(guó)紡織服裝出口經(jīng)過(guò)了2月的超速增長(zhǎng)和3月的直線下落，到4月終于回歸到一個(gè)正常的增長(zhǎng)水平。受到今年春節(jié)在2月下半月以及宏觀政策不確定的影響，紡織服裝企業(yè)紛紛趕在春節(jié)前將春季定單提前履約，再加上出口虛增的事件，也就使得今年2月紡織服裝出口增長(zhǎng)幅度反常的高，而3月份出口下降幅度也反常的高，進(jìn)入4月份，我國(guó)紡織服裝出口終于恢復(fù)到正常的增長(zhǎng)水平。

　　1-4月我國(guó)紡織品和服裝進(jìn)出口總值是511.90億美元，比上年同期增長(zhǎng)14.27%，占全國(guó)外貿(mào)進(jìn)出口總值的8.05%。其中，紡織品和服裝出口金額是454.39億美元，比上年同期增長(zhǎng)15.08%。比一季度增幅略高0.22個(gè)百分點(diǎn)，與上年同期增幅比，下滑了8.04個(gè)百分點(diǎn)。

　　紡織品出口金額是172.30億美元，比上年增長(zhǎng)11.48%，服裝出口金額是282.09億美元，比上年增長(zhǎng)17.40%。

　　總體來(lái)說(shuō)，前四月我國(guó)紡織服裝出口保持了平穩(wěn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁發(fā)展的慣性作用下，我國(guó)紡織工業(yè)將穩(wěn)步增長(zhǎng)，在國(guó)際市場(chǎng)巨大需求的帶動(dòng)下，將促使我國(guó)紡織出口繼續(xù)增長(zhǎng)。但07年紡織出口也有諸多不利因素，增速放緩是未來(lái)趨勢(shì)。

　　2.3.1人民幣持續(xù)升值給紡織品服裝出口帶來(lái)壓力

　　與05年7月份匯改之前的8.2765的匯率水平相比，目前人民幣匯率已經(jīng)升至7.5712，累計(jì)升幅達(dá)7.116%。與06年底的7.8087的匯率水平相比，升值幅度也達(dá)到2%，預(yù)計(jì)07年全年的升值幅度在7%左右。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看升值會(huì)對(duì)我國(guó)紡織行業(yè)出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來(lái)積極的影響，但在出口價(jià)格未能有效傳遞的情況下，將使中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)困難，進(jìn)一步削弱我國(guó)紡織品服裝出口的價(jià)格優(yōu)勢(shì)，增加企業(yè)出口壓力。

　　對(duì)于人民幣升值與紡企收入之間的關(guān)系，根據(jù)行業(yè)協(xié)會(huì)的測(cè)算，人民幣每升值1%，行業(yè)利潤(rùn)將減少約70億元。

　　2.3.2出口退稅率下調(diào)，將減少行業(yè)利潤(rùn)

　　自2006年9月下調(diào)紡織品出口退稅率2個(gè)百分點(diǎn)至11%之后，7月1日服裝、鞋帽、箱包產(chǎn)品大類的出口退稅率也從13%下調(diào)至11%。下調(diào)出口退稅率將促進(jìn)行業(yè)數(shù)量增長(zhǎng)模式的轉(zhuǎn)變，提高出口質(zhì)量，優(yōu)化出口結(jié)構(gòu)，進(jìn)而加速優(yōu)勝劣汰，促進(jìn)行業(yè)和企業(yè)的升級(jí)。但短期內(nèi)對(duì)一些沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)力的中小型企業(yè)無(wú)異于"雪上加霜"，造成很大的打擊。通過(guò)調(diào)研，過(guò)半企業(yè)認(rèn)為此次出口退稅率下調(diào)減少了企業(yè)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)，將促使他們改變經(jīng)營(yíng)策略，推動(dòng)行業(yè)內(nèi)部的轉(zhuǎn)型與升級(jí)。而一些實(shí)力雄厚、抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)的的龍頭企業(yè)，通過(guò)升級(jí)與轉(zhuǎn)型，將會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)份額，在國(guó)際市場(chǎng)具有更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力和話語(yǔ)權(quán)。

　　作為我國(guó)貿(mào)易順差的主要貢獻(xiàn)者，在國(guó)家調(diào)整經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)的背景下，出口退稅率仍存在進(jìn)一步下調(diào)的可能性。對(duì)于出口退稅與紡織企業(yè)利潤(rùn)的關(guān)系，根據(jù)協(xié)會(huì)的測(cè)算2%的下調(diào)幅度預(yù)計(jì)將造成服裝行業(yè)約70億的的利潤(rùn)損失。

　　2.3.3貿(mào)易環(huán)境不確定使紡織品服裝出口增長(zhǎng)面臨考驗(yàn)

　　貿(mào)易環(huán)境的不確定性，一直是令紡織服裝行業(yè)擔(dān)憂的問(wèn)題。隨著中歐、中美協(xié)議的即將到期，反傾銷、反補(bǔ)貼、技術(shù)壁壘等措施將成為未來(lái)我國(guó)紡織品出口企業(yè)面臨的嚴(yán)重威脅，協(xié)議到期可能再度出現(xiàn)量增價(jià)跌、出口激增的混亂局面，以及部分發(fā)展中國(guó)家的貿(mào)易壁壘，也給我國(guó)紡織品服裝的外貿(mào)環(huán)境戴上了一層面紗。

　　總體來(lái)說(shuō)，2016年底之前我國(guó)的紡織服裝業(yè)的發(fā)展將受到三個(gè)條款的制約：一是"紡織品特保條款"于08年底到期，二是特定產(chǎn)品過(guò)渡性保障機(jī)制條款(《加入議定書》第16條)，即所謂"特保條款"于2013年底到期，三是"確定補(bǔ)貼和傾銷時(shí)的價(jià)格可比性"條款(《加入議定書》第15條)，對(duì)中國(guó)"非市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)地位"的規(guī)定，即所謂"非市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條款"于2016年底到期。三個(gè)條款的時(shí)間上具有過(guò)渡性或暫時(shí)性。也就是說(shuō)2017年開始，中國(guó)才將最終獲得與其他WTO成員相同的權(quán)利。

　　另一方面，除了上面提到的三個(gè)條款，美、歐還針對(duì)我國(guó)紡織品采取了一系列其他限制措施，如美國(guó)修改進(jìn)口原產(chǎn)地的認(rèn)定原則，歐盟有關(guān)國(guó)家通過(guò)OKO-TES100紡織品環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)，以及從07年起，歐美市場(chǎng)對(duì)中國(guó)紡織品出口招標(biāo)協(xié)議外的非法轉(zhuǎn)口貿(mào)易將采取嚴(yán)懲措施等。

　　歐盟REACH規(guī)(歐盟化學(xué)品管理新規(guī))也于6月1日起正式生效。這些都將對(duì)我國(guó)紡織品服裝的出口產(chǎn)生一定的負(fù)面影響，貿(mào)易環(huán)境的不確定性使紡織出口增長(zhǎng)面臨考驗(yàn)。

　　2.4原材料價(jià)格總體維持穩(wěn)中有升2007年1-3月的國(guó)內(nèi)棉花價(jià)格有所上升，4月中旬開始國(guó)內(nèi)棉花價(jià)格有所下跌，直到5月中旬啟穩(wěn)，開始回升，6月末國(guó)內(nèi)棉花價(jià)格指數(shù)達(dá)到13781元/噸，比2006年末上漲924元/噸。1-6月國(guó)內(nèi)棉花均價(jià)同比下降約6.3%，而國(guó)際棉價(jià)同比上漲了0.4%。內(nèi)外棉差價(jià)進(jìn)一步下降。根據(jù)最新的報(bào)告，今年國(guó)內(nèi)棉花產(chǎn)量約為710萬(wàn)噸，較上年增加24%，但需求量為1280萬(wàn)噸左右，約有400多萬(wàn)噸的缺口，預(yù)計(jì)2007年國(guó)內(nèi)棉花價(jià)格將維持穩(wěn)中有升的態(tài)勢(shì)。

　　另一主要紡織原材料滌綸的價(jià)格較為平穩(wěn)，滌綸短纖的市場(chǎng)價(jià)格幾乎完全是由上游原料行情的成本上漲推動(dòng)的，下游需求的推動(dòng)作用一直比較弱，行業(yè)普遍預(yù)測(cè)未來(lái)滌綸價(jià)格的波動(dòng)不大。而粘膠短纖市場(chǎng)將繼續(xù)保持旺盛需求狀態(tài)，產(chǎn)品價(jià)格仍有上漲可能�？傮w來(lái)看，原材料價(jià)格將比較平穩(wěn)。

　　2.5總體判斷目前我國(guó)紡織行業(yè)的綜合競(jìng)爭(zhēng)力仍處于世界第一，但很多發(fā)展中國(guó)家、尤其是我國(guó)周邊國(guó)家的紡織業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力在不斷提高，我國(guó)的成本優(yōu)勢(shì)不斷下滑。盡管如此，我國(guó)仍是美國(guó)、歐盟、日本等紡織品需求大國(guó)的主要進(jìn)口國(guó)，勞動(dòng)力供應(yīng)充足、上下游產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展均衡、且出口價(jià)格仍有很大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，未來(lái)我國(guó)紡織企業(yè)低檔紡織品競(jìng)爭(zhēng)力的下降會(huì)使其它國(guó)家趁虛而入，但只能部分取代我國(guó)紡織品的地位。我們認(rèn)為未來(lái)五到十年內(nèi)，紡織行業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力地位仍將保持。

　　另一方面，我們要看到我國(guó)紡織服裝業(yè)缺乏核心競(jìng)爭(zhēng)力，結(jié)構(gòu)仍以低檔為主，貿(mào)易環(huán)境更不容樂(lè)觀，所以行業(yè)效益增速放緩是未來(lái)趨勢(shì)。我們預(yù)計(jì)未來(lái)紡織品服裝出口增速將在10-20%之間，較06年的25%有所降低。07年全行業(yè)效益增速也將有所回落，由于出口退稅率降低，收入和利潤(rùn)總額增速之間的差距將縮小，兩者增速都在15-20%左右。

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