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醫(yī)藥行業(yè)：行業(yè)恢復(fù)性增長趨勢明朗中性
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http://www.mamogu.com 發(fā)稿日期:2007-7-26
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2007年1～5月醫(yī)藥工業(yè)運行狀況：強(qiáng)勁反彈
2009-2010年中國呼吸機(jī)市場深度調(diào)查及價格預(yù)測報 【出版日期】 2008年12月 【報告頁碼】 350頁 【圖表數(shù)量】 1502008-2012年中國醫(yī)藥包裝市場深度調(diào)查與投資前景 【出版日期】 2008年12月 【報告頁碼】 350頁 【圖表數(shù)量】 1502009-2010年中國中藥行業(yè)應(yīng)對金融危機(jī)影響及發(fā)展 2008年，美國華爾街危機(jī)不僅迅速波及全球金融市場，而且已由虛擬經(jīng)濟(jì)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)蔓延。金融危機(jī)2008-2010年中國咽喉用藥業(yè)研究咨詢報告 近年來，我國咽喉疾病的發(fā)病率呈逐年上升狀態(tài)，使得咽喉用藥成為了繼胃藥、感冒藥之外，百姓消費最
2007年1～5月醫(yī)藥工業(yè)實現(xiàn)收入2146億元，實現(xiàn)利潤184億元；收入同比增長22.29%，利潤總額同比增長36.57%，醫(yī)藥工業(yè)效益繼續(xù)強(qiáng)勁反彈。醫(yī)藥工業(yè)利潤率8.58%，和06年同期6.28%相比有較大幅度的上升，但與05年相比，行業(yè)盈利水平仍呈下滑。06年的此時正是在行業(yè)政策高壓下，行業(yè)問題集中爆發(fā)、陷入最艱難的時候，造成利潤基數(shù)偏低，因此我們預(yù)計下半年行業(yè)數(shù)據(jù)的相對彈升力度將更大。
行業(yè)動態(tài)：基層醫(yī)療建設(shè)進(jìn)入實質(zhì)；政府主導(dǎo)藥品招標(biāo)仍是主流；藥品注冊和流通管理步入正軌
①國務(wù)院表示07年中央和地方財政對社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)的經(jīng)費投入將超過80億元，基層醫(yī)療建設(shè)開始邁出實質(zhì)性步伐；②衛(wèi)生部、國務(wù)院糾風(fēng)辦均多次表示，未來以政府為主導(dǎo)、以省為單位將繼續(xù)在全國推廣藥品招標(biāo)采購；③發(fā)改委出臺第24次降價措施，近5個月來已降價四次，短期內(nèi)大規(guī)模降價出現(xiàn)可能性降低；④新的《藥品注冊管理辦法》出臺，中國藥品注冊將從"人治"走向"法治"；⑤《處方管理辦法》和《處方常用藥品通用名目錄》出臺，無優(yōu)勢的仿制藥企業(yè)將受打擊。
中報業(yè)績難有"集體性"驚喜；板塊估值壓力大
雖然上半年行業(yè)利潤勁升，但因醫(yī)藥上市公司的行業(yè)代表性整體并不突出，公司基本面各異，因此醫(yī)藥板塊中報業(yè)績難以"普增"。保持較高成長的仍然是各子行業(yè)和細(xì)分領(lǐng)域的龍頭股、優(yōu)質(zhì)股。預(yù)計增幅50%以上的有雙鷺?biāo)帢I(yè)、國藥股份、金陵藥業(yè)、白云山；增幅30%～50%的是東阿阿膠、恒瑞醫(yī)藥、科華生物；平穩(wěn)增長(15～30%)的公司公司包括康緣藥業(yè)、廣州藥業(yè)、山東藥玻、片仔癀；15%以內(nèi)增幅的公司包括天士力、云南白藥、同仁堂、三精制藥等。業(yè)績拐點明確的公司包括長春高新、中恒集團(tuán)。目前醫(yī)藥板塊估值仍然較高，即使是在最近調(diào)整后，絕大多數(shù)股票08年的市盈率達(dá)40倍以上，但真正能夠持續(xù)30%以上內(nèi)生增長的公司卻很少。
優(yōu)質(zhì)股仍是攻守兼?zhèn)涞妮^好選擇
"5.30"至今的2個月，上證指數(shù)下跌了11.97%，醫(yī)藥行業(yè)指數(shù)大跌19.02%，但我們重點跟蹤的優(yōu)質(zhì)公司僅跌1.28%，表現(xiàn)出良好的穩(wěn)定性。我們?nèi)詮?qiáng)調(diào)下半年醫(yī)藥行業(yè)投資觀點：回歸主流--內(nèi)生增長的未來大市值優(yōu)質(zhì)醫(yī)藥股、高成長的細(xì)分領(lǐng)域龍頭股、具實質(zhì)性重組注資預(yù)期的股票，是攻守兼?zhèn)涞妮^好選擇。
行業(yè)和公司評級
行業(yè)評級維持"中性"；首次給予中恒集團(tuán)"推薦"評級；維持對天士力、天壇生物、同仁堂、恒瑞醫(yī)藥、東阿阿膠"推薦"評級；維持國藥股份、雙鷺?biāo)帢I(yè)、科華生物、長春高新、廣州藥業(yè)、三精制藥、康緣藥業(yè)"謹(jǐn)慎推薦"評級。
2007年1～5月醫(yī)藥工業(yè)運行數(shù)據(jù)
醫(yī)藥工業(yè)：反彈強(qiáng)勁。2007年1～5月醫(yī)藥工業(yè)實現(xiàn)收入2146.24億元，實現(xiàn)利潤184.19億元；收入同比增長22.29%，利潤總額同比增長36.57%，醫(yī)藥工業(yè)效益繼續(xù)強(qiáng)勁反彈。
盈利大幅回升，但仍低于05年同期。1～5月整個醫(yī)藥工業(yè)利潤率8.58%，和去年同期的6.28%相比有很大幅度的上升。這主要是由于06年同期正是行業(yè)負(fù)面因素開始集中爆發(fā)，行業(yè)陷入最艱難的時候，造成利潤基數(shù)較低。但跳過特殊的06年而和05年比較，行業(yè)盈利水平仍呈下滑態(tài)勢。
下半年利潤彈升力度可能更大
06年的此時行業(yè)問題集中爆發(fā)，在政府強(qiáng)力整治的政策高壓下，醫(yī)藥工業(yè)陷入最艱難的時候，造成利潤基數(shù)偏低，因此我們預(yù)計下半年行業(yè)數(shù)據(jù)的相對彈升力度將更大。
5～7月行業(yè)動態(tài)與點評
第24次藥品降價：發(fā)改委調(diào)整260種西藥零售價
5月，國家發(fā)展改革委發(fā)出通知，決定調(diào)整260種西藥的最高零售價格，降價金額約50億元。
此次藥品價格調(diào)整涉及消化系統(tǒng)藥物、呼吸系統(tǒng)藥物、解熱鎮(zhèn)痛等十個系統(tǒng)的藥物。其中70%的品種價格進(jìn)行了下調(diào)，平均降價幅度19%，最大降幅62%，；對其余的30%左右廉價藥品，維持原價；對市場供應(yīng)緊缺或斷貨的18種藥品，適當(dāng)提高了價格。
目前列入中央政府定價目錄藥品共1500種左右，地方定價800多種，約占全部藥品的20%。至此，國家發(fā)改委對列入中央政府定價范圍內(nèi)的藥品(除計劃生育藥具、計劃免疫、麻醉藥品及一類精神藥品以外)幾乎全部重新定價。其中，900余種不同程度地降低了價格，約占70%；70多種廉價藥品調(diào)高了價格，約占5%；300余種藥品維持原價，約占25%。
由于2006年以來"看病難、看病貴"被社會空前關(guān)注，發(fā)改委自2006年以來調(diào)整藥品價格的舉措比之前任何時候都頻繁，而且每次藥品降價的規(guī)模和降價金額明顯加大，07年前5個月已經(jīng)密集調(diào)整了4次，降價金額高達(dá)186億元，相當(dāng)于2002～2006年五年的總和。但市場上傳言的藥品"大降價"時代終結(jié)的說法并不一定準(zhǔn)確，發(fā)改委已經(jīng)表示未來藥價還是可能延續(xù)按種類分批調(diào)整的方式進(jìn)行。
雖然目前列入醫(yī)保目錄的2400種藥品已全部完成政府定價，然而與市場流通的12000多種處方藥品相比，政府定價產(chǎn)品僅占20%左右。廣東省物價局近期表示，廣東省作為全國醫(yī)藥體制改革試點省，將在年內(nèi)對所有市場流通的處方藥采取政府定價或限制最高零售價。雖然目前其推行細(xì)則尚未出臺，但也有可能在全國推廣，政府管制藥價的范圍可能繼續(xù)擴(kuò)大和深化。因此，從這一動態(tài)可以看到，藥品降價仍然是行業(yè)"常態(tài)風(fēng)險"。
衛(wèi)生部：藥品招標(biāo)采購模式堅持以政府為主導(dǎo)、省為單位
日前，衛(wèi)生部規(guī)劃財務(wù)司副司長王玉洵在中國藥品流通改革與發(fā)展高層論壇上透露，衛(wèi)生部將對藥品招標(biāo)采購模式進(jìn)行調(diào)整。但總體上，依然堅持"以政府為主導(dǎo)、以省為單位，進(jìn)行網(wǎng)上藥品集中采購"的模式，具體從三方面對集中采購進(jìn)行調(diào)整：一是集中采購的藥品范圍由政府定價的藥品，轉(zhuǎn)向?qū)ζ髽I(yè)自主定價的藥品實行集中采購；二是對政府定價藥品嚴(yán)格執(zhí)行監(jiān)督管理，發(fā)改委繼續(xù)定期降價、監(jiān)督醫(yī)療機(jī)構(gòu)對藥品僅作15%的加成；三是建立采購信息平臺，以便于監(jiān)督網(wǎng)上集中采購的全過程、了解醫(yī)院使用中標(biāo)藥的情況。
原來各地的招標(biāo)主要是當(dāng)?shù)匦l(wèi)生部門主導(dǎo)，目前國務(wù)院糾風(fēng)辦也加入進(jìn)來，比如廣東省掛網(wǎng)采購的主導(dǎo)者就是省行業(yè)糾風(fēng)辦。從衛(wèi)生部和國務(wù)院糾風(fēng)辦的態(tài)度來看，兩者都堅持以政府為招標(biāo)主體。藥品價格是和民生問題緊密掛鉤的，以公益性為目的的政府來主導(dǎo)也符合當(dāng)下的政策導(dǎo)向。同時，政府決定藥品價格的范圍還在進(jìn)一步擴(kuò)大。
衛(wèi)生部官員已經(jīng)多次公開表示要在全國推廣省級統(tǒng)一招標(biāo)，看來，以省級為單位，政府主導(dǎo)藥品統(tǒng)一招標(biāo)采購是目前的主流趨勢。雖然現(xiàn)行招標(biāo)辦法遭到業(yè)界眾多質(zhì)疑，許多方面和細(xì)節(jié)也榷待完善，但從目前的政策導(dǎo)向來看，既然政府仍將是招標(biāo)采購的主體--那么，政府將在很大程度上決定哪些藥品進(jìn)入醫(yī)院終端。因此，一些地方上和這一趨勢相抵觸的個別藥品招標(biāo)模式探索，其發(fā)展前景還存在較大變數(shù)，現(xiàn)實中也遲遲未能取得實質(zhì)性突破。
這一改革對醫(yī)藥商業(yè)公司影響深遠(yuǎn)，商業(yè)公司的產(chǎn)業(yè)功能將越來越向物流配送靠攏，區(qū)域性龍頭將在各自區(qū)域的招標(biāo)以及后續(xù)配送中獨占鰲頭，銷售額的集中度會逐步提高。
5月開始實施新《處方管理辦法》，"二次"招標(biāo)？
國家衛(wèi)生部制定的新《處方管理辦法》已于2007年5月1日開始執(zhí)行。
其中比較重要的變化是：醫(yī)療機(jī)構(gòu)將按照經(jīng)藥品監(jiān)督管理部門批準(zhǔn)并公布的藥品通用名稱購進(jìn)藥品。同一通用名稱藥品的品種，注射劑型和口服劑型各不得超過2種，處方組成類同的復(fù)方制劑1～2種。因特殊診療需要使用其他劑型和劑量規(guī)格藥品的情況除外。這一規(guī)定嚴(yán)格限制了醫(yī)院購進(jìn)藥品的具體種類，配合正在推廣的省級統(tǒng)一招標(biāo)采購，兩項政策的夾擊之下，對批文泛濫的仿制藥企業(yè)又將是一次沉重打擊。
目前醫(yī)院的藥品同樣通用名的少則三五種，在沒有進(jìn)行省級統(tǒng)一招標(biāo)的醫(yī)院多的達(dá)到十來種，要留下其中兩種藥品由醫(yī)院來決定，這很可能又造成醫(yī)院的"二次招標(biāo)"，可能進(jìn)一步加大生產(chǎn)企業(yè)的負(fù)擔(dān)。
此外，衛(wèi)生部還發(fā)布了《處方常用藥品通用名目錄》，以配合《處方管理辦法》。該目錄共收錄26大類93個亞類的1029個藥品，目前收載的均為臨床常用的西藥藥品通用名稱，未收載中藥飲片和中成藥的藥品名稱�？梢钥闯�，國家首先要嚴(yán)格監(jiān)控的仍然是化學(xué)制劑。當(dāng)然，以后《目錄》將隨著發(fā)展和臨床需求，不定期地進(jìn)行補(bǔ)充和修訂。
基層醫(yī)療建設(shè)再次邁出實質(zhì)一步：07年全國社區(qū)衛(wèi)生經(jīng)費突破80億
國務(wù)院日前在成都召開的全國城市社區(qū)衛(wèi)生工作會議表示，為了更快更好地發(fā)展城市社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)，切實緩解群眾看病難、看病貴，國家將加大對社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)的投入力度，2007年中央和地方財政對社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)的經(jīng)費投入將超過80億元。
據(jù)悉，中央財政從今年起將安排專項轉(zhuǎn)移支付資金，對中、西部地區(qū)社區(qū)公共衛(wèi)生服務(wù)分別按社區(qū)服務(wù)人口人均3元、4元給予補(bǔ)助，這些專項資金將逐步落實到各地區(qū)。同時，中央還啟動了中西部地區(qū)社區(qū)衛(wèi)生人員崗位培訓(xùn)項目，以加強(qiáng)人才隊伍建設(shè)，提高社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)機(jī)構(gòu)的服務(wù)能力，吸引更多常見病患者到社區(qū)就醫(yī)。地方各級政府也建立了社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)專項經(jīng)費，加大對社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)機(jī)構(gòu)房屋、設(shè)備的投入力度，落實社區(qū)公共衛(wèi)生補(bǔ)助經(jīng)費。目前，社區(qū)公共衛(wèi)生服務(wù)補(bǔ)助額度最高的達(dá)到了社區(qū)服務(wù)人口年人均50元，如上海等地。濟(jì)南、武漢等大城市已達(dá)到15元。
但是，據(jù)衛(wèi)生部一項全國調(diào)查顯示：截至今年5月，有3個省還沒有安排社區(qū)衛(wèi)生經(jīng)費，投入經(jīng)費小于500萬元的省有9個，主要是不發(fā)達(dá)地區(qū)，還有37%的地級市和51%的市轄區(qū)沒安排社區(qū)衛(wèi)生經(jīng)費。
此外，各地社區(qū)醫(yī)療建設(shè)配套政策陸續(xù)出臺，如江蘇省將在明年開始實行社區(qū)用藥零差價，在廣州社區(qū)看病政府將補(bǔ)貼10%門診費等。
制藥企業(yè)期待良久的城市社區(qū)和農(nóng)村基本用藥相關(guān)細(xì)則，也在6月4日以國家食品藥品監(jiān)督管理局(SFDA)、國家發(fā)改委、衛(wèi)生部聯(lián)合發(fā)布通知的方式出爐。依照所發(fā)布的《關(guān)于加強(qiáng)城市社區(qū)和農(nóng)村基本用藥定點生產(chǎn)、使用和價格管理通知》(下稱《通知》)，價格主管部門在適當(dāng)放寬生產(chǎn)企業(yè)銷售利潤率的前提下，對定點生產(chǎn)的城市社區(qū)和農(nóng)村基本用藥單獨制定價格。城市社區(qū)和農(nóng)村醫(yī)療機(jī)構(gòu)應(yīng)優(yōu)先采購和使用定點生產(chǎn)的城市社區(qū)和農(nóng)村基本用藥。
最近有媒體報道，首批10家定點生產(chǎn)企業(yè)藥品企業(yè)實際上多數(shù)并未生產(chǎn)這些廉價藥，如報道情況屬實，則生產(chǎn)"廉價藥"恐怕目前還并不能為定點生產(chǎn)企業(yè)帶來多少益處。正如我們在前期報告中所指出的那樣：普藥采購面臨市場擴(kuò)大的趨勢是看得到的，但具體落實到企業(yè)利益還有很長一段路要走。
多種原料藥遭遇出口退稅下調(diào)，抗生素和維生素類獨善其身
6月，財政部和國家稅務(wù)總局商國家發(fā)展改革委、商務(wù)部、海關(guān)總署發(fā)布了《財政部國家稅務(wù)總局關(guān)于調(diào)低部分商品出口退稅率的通知》，規(guī)定自2007年7月1日起，調(diào)整部分商品的出口退稅政策。多種原料藥產(chǎn)品也涉及其中。
大部分的原料藥主要集中在稅號29系列當(dāng)中，此次下調(diào)的產(chǎn)品稅號幾乎涉及了從稅號2901～2942的絕大部分商品，但其中出口產(chǎn)品中份額較大的抗生素類(集中在稅號：2941)、維生素類(集中在稅號：2936)產(chǎn)品卻不在調(diào)整之列，但其他如植物提取物等多種原料藥都有所下調(diào)。此次調(diào)整未涉及這兩大類我國的優(yōu)勢品種，說明國家態(tài)度的"暫時寬容"：
此次出口退稅率調(diào)整國家主要是針對高污染高能耗的產(chǎn)品，抗感染原料藥和維生素原料藥是污染程度較高的大類，但此次調(diào)整并未涉及說明了國家對剛剛回暖的大宗原料藥行業(yè)的"暫時寬容"。
同時，也是由于維生素A、維生素E、其他維生素及其衍生物三個稅號的產(chǎn)品剛剛在9個月前(2006年9月)上調(diào)了出口退稅率至17%、國家不會這么快就再次調(diào)整退稅率。
但大宗原料藥出口退稅調(diào)整的風(fēng)險不能說就沒有了，不過我們預(yù)計調(diào)整至取消的可能性較小，未來更可能是落在5～9%。
植物提取原料藥出口退稅也被下調(diào)，這主要是國家為了限制資源類產(chǎn)品以低附加值形式出口，反映了國家對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整性導(dǎo)向。
出口退稅率下調(diào)可能會推動相關(guān)產(chǎn)品漲價以部分消化不利影響。
關(guān)注新《藥品注冊管理辦法》之"新"
原《藥品注冊管理辦法》施行于2005年5月1日，由于其中有較多不完善的地方甚至存在一些漏洞，導(dǎo)致是藥品注冊與監(jiān)督管理脫節(jié)、特別是審評審批標(biāo)準(zhǔn)偏低，鼓勵創(chuàng)新不夠，造成簡單改劑型品種和仿制品種申報數(shù)量急劇增多，低水平重復(fù)現(xiàn)象嚴(yán)重。新修訂的《藥品注冊管理辦法》終在于7月正式頒布，并將于10月1日起施行。新《辦法》是藥品注冊從"人治"走向"法治"的重要一步。新辦法比較突出的"新"主要是：
一是強(qiáng)調(diào)申請材料的真實性，從源頭上確保藥品的安全性。為此：
增加現(xiàn)場抽樣環(huán)節(jié)。過去藥廠拿來申報的樣品有實驗室中的樣品，有生產(chǎn)線上的樣品，甚至還有從市場上買來的藥品，來源不明確。今后藥監(jiān)部門抽取樣品改為在生產(chǎn)現(xiàn)場進(jìn)行檢查，看著生產(chǎn)出來藥品之后才抽取樣品，否則不抽取樣品。
對造假者進(jìn)行嚴(yán)厲懲罰。申請人如果提供虛假資料，最低會受到1年內(nèi)不受理該申請人提出的該藥物申請的處罰，嚴(yán)重的會受到1萬元以上3萬元以下的罰款和5年內(nèi)不受理其申請的處罰。還將設(shè)立黑名單制度。
國家局部分職能下放
首先國家局和地方局的職能分配，此次的修訂則將部分國家食品藥品監(jiān)督管理局職能明確委托給省食品藥品監(jiān)督管理局行使。進(jìn)一步明確了補(bǔ)充申請的事權(quán)劃分，在保留了國家食品藥品監(jiān)督管理局對一部分重大事項的審批權(quán)外，將大部分補(bǔ)充申請委托省食品藥品監(jiān)督管理局進(jìn)行審批，并且針對一些簡單事項的變更，明確了報省食品藥品監(jiān)督管理局備案的程序。此外還有目前正在施行的干部輪崗制。
新《藥品注冊管理辦法》使原本處于"停滯"的藥品審批工作有法可依，更重要的是，從源頭上阻止了低水平重復(fù)仿制藥的擴(kuò)散，真正鼓勵新藥創(chuàng)新，使醫(yī)藥行業(yè)的有序競爭有了實實在在的法律基礎(chǔ)。
本期投資視線
中報業(yè)績難有"集體性"驚喜，板塊估值壓力較大
雖然行業(yè)數(shù)據(jù)表明，07H行業(yè)效益強(qiáng)勁反彈，但醫(yī)藥行業(yè)上市公司的中報業(yè)績難以表現(xiàn)出"集體性"驚喜。原因在于：行業(yè)非周期特征、各企業(yè)所處的細(xì)分子行業(yè)及其地位不同，各企業(yè)其所處的生命周期完全不同。
關(guān)注的重點公司中：
中報預(yù)計增長在50%以上的公司有：雙鷺?biāo)帢I(yè)、國藥股份、中恒集團(tuán)、金陵藥業(yè)、白云山；
增長在30%～50%的公司有：東阿阿膠、恒瑞醫(yī)藥、科華生物、
增長在15%～23%的公司有：山東藥玻、廣州藥業(yè)、康緣藥業(yè)、片仔癀
增長在0～15%的公司有：天士力、同仁堂、云南白藥、華海藥業(yè)、三精制藥、華蘭生物、上海醫(yī)藥從中期業(yè)績預(yù)覽來看，業(yè)績出現(xiàn)驚喜的公司很少。保持較高成長的仍然是各個子行業(yè)和細(xì)分領(lǐng)域的龍頭股、優(yōu)質(zhì)股。此外，一些原料藥企業(yè)由于產(chǎn)品價格大幅上漲，業(yè)績也隨之有大幅增長；部分企業(yè)也因為去年基數(shù)很低的原因，造就了較高的增長數(shù)字；會計制度變更、股票投資收益也成為多家公司業(yè)績大幅增長的主要原因(表2)。
業(yè)績驚喜較少的同時，醫(yī)藥板塊面臨估值較高的壓力。即使在近期調(diào)整后，多數(shù)醫(yī)藥股08年的市盈率仍高達(dá)40倍以上，而真正能保持未來兩年40%以上內(nèi)生增長的公司很少。
優(yōu)質(zhì)股仍是攻守兼?zhèn)涞妮^好選擇
從近一年的收益率來看，06年下半年醫(yī)藥板塊跑輸大盤，但藍(lán)籌醫(yī)藥股(guosen醫(yī)藥指數(shù)成分為我們覆蓋的重點公司，具體參見重點公司估值表)仍領(lǐng)先醫(yī)藥行業(yè)指數(shù)。07年1～5月，市場估值水平大幅度提升，而醫(yī)藥板塊在經(jīng)歷了去年產(chǎn)業(yè)和二級市場的雙重低迷后，開始出現(xiàn)熱點紛呈，集體上漲的態(tài)勢，這一階段，業(yè)績能見度高的藍(lán)籌醫(yī)藥股反而出現(xiàn)滯脹。"5.30"后，大盤進(jìn)入調(diào)整期，醫(yī)藥藍(lán)籌股開始遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于大盤并領(lǐng)先于醫(yī)藥板塊。
將"5.30"大跌后至7月初的兩個月收益率曲線放大后可以更清楚，兩個月來，上證指數(shù)下跌了11.97%，醫(yī)藥行業(yè)指數(shù)大跌19.02%，但我們重點跟蹤的優(yōu)質(zhì)公司僅跌1.28%，跑贏大盤，并遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏行業(yè)指數(shù)。醫(yī)藥指數(shù)整體遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑輸大盤，說明在大市的調(diào)整中，過去炒做的概念、題材股出現(xiàn)加速下跌。
在估值的"天花板"下，多數(shù)股票預(yù)計難以獲得短線超額收益，而立足于"行業(yè)的長期高增長＋優(yōu)質(zhì)公司將率先走出行業(yè)低谷"，我們強(qiáng)調(diào)下半年醫(yī)藥行業(yè)投資觀點：回歸主流，優(yōu)質(zhì)公司仍是攻守兼?zhèn)涞妮^好選擇。在調(diào)整過程中以下公司可供選擇：
①內(nèi)生增長的未來大市值優(yōu)質(zhì)醫(yī)藥股：天士力、天壇生物、同仁堂、廣州藥業(yè)、東阿阿膠、云南白藥；②高成長的細(xì)分領(lǐng)域龍頭股：國藥股份、科華生物、雙鷺?biāo)帢I(yè)、華蘭生物；
③具實質(zhì)性重組注資預(yù)期的股票：天壇生物、華東醫(yī)藥(尚未評級)、上實醫(yī)藥(尚未評級)；同仁堂？
④經(jīng)營拐點清晰的公司，以及業(yè)績預(yù)期爆發(fā)性增長的原料藥企業(yè)：中恒集團(tuán)、長春高新、白云山；廣濟(jì)藥業(yè)(尚未評級)等。
⑤基本面支持、估值相對偏低的股票：三精制藥、康緣藥業(yè)、金陵藥業(yè)。
行業(yè)和公司投資評級
行業(yè)投資評級：
雖然行業(yè)數(shù)據(jù)顯示的反彈較為明顯，但上市公司跟蹤到的情況并未出現(xiàn)"集體性"驚喜，維持行業(yè)整體"中性"評級。醫(yī)藥行業(yè)子板塊眾多，前景和趨勢各不相同，我們?nèi)詮?qiáng)調(diào)對細(xì)分領(lǐng)域的差異化研究。對繼續(xù)保持較高景氣度的生物制藥子行業(yè)和經(jīng)營穩(wěn)健、抗風(fēng)險能力強(qiáng)的品牌/現(xiàn)代中藥子行業(yè)維持"謹(jǐn)慎推薦"評級。
個股投資評級：
首次給予中恒集團(tuán)"推薦"評級
維持對天士力、天壇生物、東阿阿膠、同仁堂、恒瑞醫(yī)藥、"推薦"評級。
維持國藥股份、雙鷺?biāo)帢I(yè)、科華生物、長春高新、廣州藥業(yè)、三精制藥、康緣藥業(yè)、山東藥玻、金陵藥業(yè)"謹(jǐn)慎推薦"評級。
近期調(diào)研簡報
三精制藥：堅持做大做強(qiáng)OTC領(lǐng)域
四大主要產(chǎn)品：葡萄糖酸鈣、葡萄糖酸鋅、雙黃連口服液、司樂平經(jīng)營平穩(wěn)。
以上產(chǎn)品在各自領(lǐng)域已經(jīng)做到相當(dāng)市場份額，很難有較大幅度增長，未來仍以平穩(wěn)為主。
普藥產(chǎn)品受上游原材料漲價影響已部分停止生產(chǎn)，造成普藥收入有所下降。
如果下半年原材料價格仍然據(jù)高不下，可能對全年普藥的經(jīng)營業(yè)績造成負(fù)面影響。
07年公司著力打造的新感冒藥柴連口服液，定位于中高端人群，以療效顯著、起效迅速為特色，在06年～07年上半年大力進(jìn)行了廣告投放，是公司寄予厚望的潛力品種。一季度已經(jīng)完成約2000多萬的銷售收入，根據(jù)目前的銷售情況，全年有望實現(xiàn)銷售收入過億。當(dāng)然，由于處于市場拓展期，廣告投入費用較高，因此今年尚不能對總體業(yè)績形成明顯貢獻(xiàn)。
公司在各地選擇優(yōu)秀的經(jīng)銷商，以無形資產(chǎn)入股的形式獲得控股權(quán)，以此來發(fā)展終端網(wǎng)絡(luò)。在營銷模式上仍以廣告投入和渠道維護(hù)的平衡策略為主。我們認(rèn)為這樣的模式有助于公司在銷售時控制風(fēng)險。07年一季度業(yè)績有所下滑原因是06年年底集中抓了一次回款，造成業(yè)績在06年四季度和07年一季度之間的平滑，而06年一季度基數(shù)較高形成。我們預(yù)計07～08年應(yīng)該能實現(xiàn)一個較平穩(wěn)的增長，EPS分別為0.65、0.73元/股，同比增長15%、13%，維持"謹(jǐn)慎推薦"的投資評級。
S哈藥：07年業(yè)績下滑
07年業(yè)績下滑比較確定，主要是由于：1)藥品持續(xù)降價，原料漲價；2)三精制藥股權(quán)轉(zhuǎn)讓部分給集團(tuán)后持股比例下降，不再并表；3)下屬幾個主要廠銷售不暢。
總廠：雖然青霉素工業(yè)鹽等原料藥價格翻番，但公司的原料藥收入占總體收入的比重很小，且多數(shù)出口，對總體業(yè)績不能形成有效貢獻(xiàn)。二廠開始復(fù)蘇但仍未形成較大規(guī)模，十一廠由于中藥原材料價格上漲，業(yè)績下滑。此外，今年以來國家大力政治醫(yī)藥廣告，公司的主打產(chǎn)品如嚴(yán)迪等處方藥不能再象以前那樣做廣告，而以前的廣告效用峰值已過。預(yù)計07年全年凈利潤可能下降30%以上。
重點公司動態(tài)跟蹤摘要
中恒集團(tuán)(600252)：現(xiàn)代中藥經(jīng)典品種綻放異彩
從國企到民營，基本面脫胎換骨
基于對旗下制藥產(chǎn)業(yè)前景的看好，06年廣州保宇實業(yè)通過收購股權(quán)成為廣西中恒集團(tuán)第一大股東。剝離了水電業(yè)務(wù)等資產(chǎn)，處理了歷史壞帳，確立了"制藥＋地產(chǎn)"兩大主業(yè)，并全面引入職業(yè)經(jīng)理人。站在新的發(fā)展起點上，06年公司扭虧為盈，07～09年有望籍制藥產(chǎn)業(yè)加速發(fā)展而進(jìn)入一波業(yè)績浪。
"血栓通"高速增長、"錢景"可期
一個優(yōu)秀的中藥現(xiàn)代化品種可以成就一家現(xiàn)代中藥企業(yè)，一個良好機(jī)制的經(jīng)營團(tuán)隊能夠加快企業(yè)成長的步伐�？毓晒疚嘀葜扑帗碛凶灾鲃�(chuàng)新的國家二類新藥--治療心血管疾病的血栓通凍干粉針，一個經(jīng)典的中藥現(xiàn)代化代表型品種。顯著的安全性和療效、臨床需求直線上升、營銷推動等多種因素促使該產(chǎn)品目前供不應(yīng)求，綻放異彩，預(yù)計未來3年將呈現(xiàn)"價漲量增"爆發(fā)式增長態(tài)勢。該產(chǎn)品盈利能力突出，保守預(yù)計凈利潤率高達(dá)35%以上，將成為推動公司業(yè)績大幅增長的強(qiáng)勁動力。
其它品種穩(wěn)定增長，現(xiàn)代化制藥新基地建成將形成跨越
公司還擁有中華跌打丸、婦炎凈膠囊、蛇膽川貝液等拳頭產(chǎn)品。中華跌打丸是我國唯一一個以"中華"作為藥品商標(biāo)的老牌產(chǎn)品。公司注重優(yōu)勢品種的知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)和二次開發(fā)，傳統(tǒng)產(chǎn)品穩(wěn)步增長。制藥新基地有望在年內(nèi)建成并完成整體搬遷，屆時將極大緩解血栓通的產(chǎn)能瓶頸，并促使公司制藥產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)整體跨越。
房地產(chǎn)業(yè)培育之中
公司是當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)龍頭企業(yè)，未來公司的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)將借助大股東的資源和實力向發(fā)達(dá)地區(qū)拓展，目前處于積極儲備之中。07年主要處理存量資產(chǎn)，08年開始形成業(yè)績貢獻(xiàn)。
拐點顯現(xiàn)，業(yè)績爆發(fā)
07～09年，預(yù)計制藥業(yè)務(wù)實現(xiàn)主營收入分別約3.17、4.56、6.31億元，同比分別增長77%、53%、38%；實現(xiàn)凈利潤約7839、14435、21798萬元，同比分別增長144%、84%、51%。貢獻(xiàn)EPS約0.36、0.66、1.00元。
加上其它收益，預(yù)計07～09年合并報表實現(xiàn)凈利潤7839、16435、23798萬元，同比增長299%、110%、45%。07～09年EPS約0.36、0.76、1.09元。
給予"推薦"評級，目標(biāo)價22～24元
目前以制藥業(yè)收益計算的08~09年P(guān)E值僅22、14.6倍，遠(yuǎn)低于中藥行業(yè)重點公司平均值。此外，公司的房地產(chǎn)和金融投資也提供了一定安全邊際。基于中恒集團(tuán)面臨經(jīng)營拐點，07～09年業(yè)績將大幅增長，目前股價距離其6～12月預(yù)期值尚有50%以上空間，我們首次予以"推薦"投資評級。
風(fēng)險因素
公司的制藥新基地不能如期建成投產(chǎn)；公司的管理層于06年底才新組建，可能磨合過程較長，影響經(jīng)營效率。
雙鷺?biāo)帢I(yè)(002038)：動力充足，"小車"加速
中期凈利潤大幅增長170%
2007年1-6月，公司累計完成營業(yè)總收入9633萬元，比去年同期增長41.81%,實現(xiàn)利潤總額5898萬元，同比增長144.54%，凈利潤實現(xiàn)5596萬元，同比增長170.46%，實現(xiàn)EPS0.45元/股，和我們的預(yù)期完全一致。剔除短期投資收益，主營業(yè)務(wù)產(chǎn)生利潤同比增長約80%。第二季度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額達(dá)2254萬元，同比增長52.8%。同時，公司再次預(yù)告前三季度業(yè)績同比增長120%～180%。
新老產(chǎn)品旺銷，工藝改進(jìn)促毛利率提升
07年上半年，生物藥收入同比增長8%，毛利率增加2.3個百分點；生化藥收入同比大幅增長56%，毛利率上升至49.81%，同比增加6.7個百分點。主要產(chǎn)品立生素平穩(wěn)增長，貝科能、歐寧、雷寧等銷量大幅增長；此外一些06年推廣的新品種欣爾金、欣順爾、欣瑞金等銷售情況良好，增長勢頭迅速。
代理商主導(dǎo)模式帶來營銷費用零增長
公司凈利率58.10%，同比大幅增長27.6個百分點，除投資收益大幅增加外，剔除投資收益，主營業(yè)務(wù)的凈利率也高達(dá)40%以上，公司的盈利能力非常強(qiáng)，且處于上升態(tài)勢。原因之一也是因為公司的代理商銷售模式--產(chǎn)品收入增加并不會引起銷售費用的同比增長--07年上半年的營業(yè)費用率已經(jīng)由06年的6.60%大幅下降至4.43%。對比營業(yè)費用的數(shù)額，06年是477萬元，07年是427萬元，同比還略有下降。管理費用1122萬元，同比下降283萬，除公司控制成本外，獲得政府研發(fā)撥款產(chǎn)生部分沖減。存貨周轉(zhuǎn)和應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)天數(shù)下降，經(jīng)營效率持續(xù)提升。
技術(shù)收益下半年體現(xiàn)
2007年已經(jīng)比較確定的1000多萬技術(shù)性服務(wù)收益將在下半年體現(xiàn)；參股12%的北京星昊2007年上半年凈利潤同比增長30%以上，全年預(yù)計凈利潤在1000萬以上，為公司貢獻(xiàn)投資收益約120萬。預(yù)計08～09年該參股公司業(yè)績持續(xù)20%的增速。
控股公司雙鷺立生1月底剛拿到GMP認(rèn)證，上半年只實現(xiàn)收入249萬元，凈利潤26萬元，今年還難以對公司產(chǎn)生貢獻(xiàn)，08年后隨著公司新品種的進(jìn)入，有望擴(kuò)大生產(chǎn)。
維持"謹(jǐn)慎推薦"評級
公司目前處于成長發(fā)展期，規(guī)模小、增長快，增長點多。多個新產(chǎn)品在07～08年進(jìn)入銷售放量期，使主營業(yè)務(wù)收入和利潤持續(xù)快速增長。同時由于技術(shù)工藝的不斷改進(jìn)，產(chǎn)品毛利率還有上升的空間。07年下半年技術(shù)服務(wù)開始貢獻(xiàn)收益。預(yù)計07~09年主營業(yè)務(wù)產(chǎn)生的凈利潤同比增長92%、47%、34%，EPS分別為0.78、1.15、1.54元/股�？紤]新股申購?fù)顿Y收益的EPS分別為0.90、1.20、1.54元/股。07～09動態(tài)PE(以主營業(yè)務(wù)EPS計算)分別為49、33、25倍，維持"謹(jǐn)慎推薦"評級。
科華生物(002022)：7項產(chǎn)品通過CE認(rèn)證，市場前景更為廣闊
近日，公司及下屬子公司于近期完成了七個生化類試劑產(chǎn)品的CE注冊，其中母公司產(chǎn)品五個：低密度脂蛋白膽固醇試劑盒(LDL-C)、超敏感C-反應(yīng)蛋白定量測定試劑盒(hSCRP)、肌酸激酶MB型同工酶(CK-MB)試劑盒、類風(fēng)濕因子定量測定試劑盒(RF)、抗鏈球菌溶血素O試劑盒(ASO)；子公司上�？迫A東菱診斷用品有限公司產(chǎn)品兩個，具體為總膽紅素試劑盒(TB)、直接膽紅素試劑盒(DB)。
CE標(biāo)志是歐洲的一項安全合格標(biāo)志。CE認(rèn)證的意義在于：產(chǎn)品符合有關(guān)歐洲指令規(guī)定的主要要求(Essential Requirements)，并證實該產(chǎn)品已通過了相應(yīng)的合格評定程序和/或制造商的合格聲明，加貼CE標(biāo)志的商品表示其符合安全、衛(wèi)生、環(huán)保和消費者保護(hù)等一系列歐洲指令所要表達(dá)的要求。真正成為產(chǎn)品被允許進(jìn)入歐共體市場銷售的通行證。
因此，公司多個產(chǎn)品通過CE認(rèn)證，成為開拓國際市場的新起點。我們認(rèn)為，已經(jīng)在國內(nèi)市場通過充分競爭后成為行業(yè)龍頭的科華生物，未來在國際市場依然前景廣闊。暫維持07～09年EPS0.48 0.61 0.75的盈利預(yù)測，動態(tài)PE56、44、35倍，短期估值合理，維持搣謹(jǐn)慎推薦攠評級。隨著公司國際市場的開拓，未來業(yè)績超出預(yù)期的可能性較大。 - ■ 與【醫(yī)藥行業(yè)：行業(yè)恢復(fù)性增長趨勢明朗中性】相關(guān)新聞
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