市場表現(xiàn)：5月30日以來持續(xù)沉睡

    自5月30日以來，化工板塊整體漲幅不足10%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于同期上證綜指27.5%的漲幅，也落后于低于黑色金屬、造紙等傳統(tǒng)低市盈率板塊。

    橫向與縱向比較：物有所值的A股估值洼地

    橫向比較

    目前，化工行業(yè)整體估值水平僅高于黑色金屬，低于造紙等行業(yè)，處于全市場估值的低端。全市場08PE已達(dá)33倍，而部分業(yè)績?cè)鲩L明確的優(yōu)質(zhì)化工公司，08PE仍在20－25倍。

    縱向比較

    化工行業(yè)估值變化分析師定義：化工行業(yè)相對(duì)PE倍數(shù)＝A股市場整體PE/化工行業(yè)PE。這一相對(duì)倍數(shù)越高，則表明化工行業(yè)估值相對(duì)市場整體估值水平越低。

    分析師檢驗(yàn)了這一倍數(shù)從1996年來的變化情況，發(fā)現(xiàn)截至2006年，這一相對(duì)倍數(shù)基本在1附近波動(dòng)，即化工行業(yè)整體估值倍數(shù)與市場估值水平相當(dāng)。其中，石油化工、化學(xué)制品等化工子行業(yè)相對(duì)PE倍數(shù)常態(tài)大于1，化工新材料、化學(xué)原料的估值常態(tài)小于1。

    煤化工企業(yè)投資價(jià)值凸顯

    很多煤化工公司本質(zhì)上是煤炭股，尤其是億利科技、天然堿、煤氣化等煤炭資源相當(dāng)豐富，其可采儲(chǔ)量甚至超過很多專業(yè)的煤炭上市公司。煤化工公司與煤炭公司的主要區(qū)別就在于它們實(shí)現(xiàn)利潤的載體不同，煤化工企業(yè)是通過加工成煤炭的下游產(chǎn)品，而后者主要是直接出售煤炭。但本質(zhì)上這類企業(yè)利潤來源均為煤炭。

    目前煤炭股的普遍估值水平是07PE35-36倍，08PE30倍左右，而多數(shù)化工股票08PE僅為20倍左右，存在明顯低估。因此相對(duì)煤炭股，煤化工股票普遍有50%左右的上升空間。

    尋找持續(xù)成長的化工企業(yè)

    持續(xù)成長&周期性波動(dòng)

    作為典型的周期性行業(yè)，大部分化工類上市公司中長期（5-7 年）業(yè)績大幅波動(dòng)，ROE 也無法長期高于當(dāng)期市場平均股權(quán)收益率，“選時(shí)”也成為與之相對(duì)的普遍投資策略。

    然而，少數(shù)化工企業(yè)也表現(xiàn)出與行業(yè)普遍情況不一致的持續(xù)成長，ROE 中長期持續(xù)高于市場和行業(yè)平均水平，公司不斷創(chuàng)造股東價(jià)值，而不是間歇性地毀滅財(cái)富�！俺砷L”類公司不但具備更高的安全邊際，長期投資價(jià)值更加明顯。

    成長的四種模式

    唯有具備核心競爭力的企業(yè)才能脫穎而出，成長型化工

    企業(yè)也不例外，它們?cè)诨�工行業(yè)“資源——生產(chǎn)——產(chǎn)品——服務(wù)”價(jià)值鏈的不同環(huán)節(jié)構(gòu)筑了各具特色的、具有一定進(jìn)入壁壘的核心優(yōu)勢(shì)，并由此保持超額收益。

    資源價(jià)值：稀缺度+集中度

    資源型企業(yè)的價(jià)值取決于資源的稀缺性和行業(yè)集中度。如鹽湖鉀肥（000792），鉀肥資源全球稀缺，集中度極高。鹽湖鉀肥依靠得天獨(dú)厚的自然資源和有利的行業(yè)形勢(shì)，產(chǎn)量、價(jià)格雙增長，實(shí)現(xiàn)了快速成長。

    技術(shù)突破型：技術(shù)壁壘+規(guī)�；瘮U(kuò)張+行業(yè)環(huán)境

    技術(shù)突破型公司的價(jià)值大小取決于技術(shù)壁壘高低、規(guī)�；瘮U(kuò)張能力以及產(chǎn)品行業(yè)環(huán)境。壁壘高低決定了技術(shù)突破的“通行證”價(jià)值，擴(kuò)大規(guī)模能讓技術(shù)“通行證”的價(jià)值最大化。

    產(chǎn)品創(chuàng)新型：產(chǎn)品差異化+梯隊(duì)

    模式可以抄襲，公司內(nèi)在的制度、管理、技術(shù)和人才等“軟實(shí)力”才是難以復(fù)制的核心競爭力。如江南高纖（600527）成功的關(guān)鍵在于差異化的產(chǎn)品發(fā)展策略和豐富的產(chǎn)品梯隊(duì)。

    技術(shù)服務(wù)型：離散行業(yè)+技術(shù)應(yīng)用+貼近客戶

    技術(shù)服務(wù)型企業(yè)通常固定資產(chǎn)投入小、建設(shè)周期短，行業(yè)波動(dòng)較小。技術(shù)服務(wù)所帶來的增值表現(xiàn)為較高的投資回報(bào)率。如果企業(yè)運(yùn)營效率能夠不斷提高，企業(yè)價(jià)值將會(huì)顯著提升。這類企業(yè)面對(duì)的市場競爭充分，產(chǎn)品的毛利率不高，尤其是像金發(fā)科技和德美化工這樣客戶集中、強(qiáng)勢(shì)，其毛利率低于傳化股份。但是受益于投資少、周轉(zhuǎn)快，這些企業(yè)都擁有較高的凈資產(chǎn)回報(bào)率。