4季度有色金屬行業(yè)的業(yè)績將可能繼續(xù)下滑。2008年前三季度受有色金屬市場需求下降的影響，全球及國內(nèi)有色金屬價格總體呈逐步走弱的態(tài)勢，加之全球有色金屬礦產(chǎn)價格持續(xù)高位運行，國內(nèi)有色金屬行業(yè)處于兩面受壓的不利局面。有色金屬行業(yè)的盈利水平出現(xiàn)大幅下降，行業(yè)虧損面呈擴大趨勢。

　　有色金屬價格將繼續(xù)維持弱勢震蕩的格局。2008年4季度美國和中國的經(jīng)濟將出現(xiàn)明顯下滑，由于兩國均為有色金屬主要的消費市場，受此拖累我們認(rèn)為4季度有色金屬市場需求可能繼續(xù)低迷，加之目前有色金屬普遍庫存較高，我們認(rèn)為有色金屬價格將維持弱勢震蕩的格局。除錫、鉬、黃金等少數(shù)小品種金屬可能走強外，銅、鎳、鉛、鋅將維持弱勢震蕩格局，鋁價可能受電力價格調(diào)整的影響有所上調(diào)，但幅度也將極為有限�？傮w來看，近期有色金屬價格走勢不容樂觀。

　　綜合評價及評級調(diào)整：

　　我們認(rèn)為有色金屬行業(yè)仍處于中期調(diào)整中，市場需求不振，價格持續(xù)低迷，原材料價格和能源價格高企將是近期有色金屬行業(yè)所面臨的外部環(huán)境。在此背景下，有色金屬冶煉企業(yè)業(yè)績的下滑和盈利能力的下降將不可避免。我們維持對有色金屬行業(yè)"中性"的投資評級。我們建議近期對于該板塊中的基本金屬生產(chǎn)企業(yè)給予回避。但對于有色金屬行業(yè)中的黃金冶煉企業(yè)、小品種金屬可給予適度關(guān)注。

　　一、產(chǎn)量增速下降、業(yè)績明顯下滑

　　2008上半年受原材料價格和能源價格高企及市場需求不旺等多種因素的影響，我國有色金屬生產(chǎn)增速出現(xiàn)明顯回落。上半年國內(nèi)10種有色金屬產(chǎn)量達(dá)1243.5萬噸，同比增長11.75％,增速比2007年回落了約12個百分點，產(chǎn)量增速創(chuàng)近年來新低。其中陰極銅產(chǎn)量為186.2萬噸，同比增速16.89％；電解鋁產(chǎn)量為662.0萬噸，同比增長12.88％；電解鋅產(chǎn)量為192萬噸，同比增長6.11％；電解鉛產(chǎn)量為145.4萬噸，同比增長7.42％；精鎳產(chǎn)量為6.5萬噸，同比增長9.66％；精錫產(chǎn)量為6.4萬噸，同比下降13.16％。

　　由于我國有色金屬冶煉企業(yè)的原材料高度依賴外購和進(jìn)口，因此在原材料價格和能源價格的不斷上漲的背景下，高位運行的有色價格并未給國內(nèi)有色金屬行業(yè)帶來實質(zhì)性的盈利改善。根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)顯示，2008年1～5月份，國內(nèi)有色金屬冶煉及壓延加工行業(yè)累計實現(xiàn)收入8000.7億元，同比增速24.88％，累計實現(xiàn)利潤420億元，同比增速不足4％。有色金屬行業(yè)的毛利率、利潤率水平均出現(xiàn)明顯下降，行業(yè)的虧損面呈擴大趨勢。

　　二、有色金屬價格整體走弱

　　2008年上半年國內(nèi)有色金屬價格繼續(xù)保持弱勢振蕩的格局。除錫等極少數(shù)品種保持較為穩(wěn)健的走勢外，鋅、鎳價格不斷創(chuàng)出本輪調(diào)整的新低，鉛價也有下跌；鋁價雖有小幅上漲，但受能源價格不斷上漲的影響，行業(yè)實際盈利能力處于不斷下降中。由于下半年國內(nèi)電價還有繼續(xù)上調(diào)的空間，業(yè)績對電力價格極度敏感的電解鋁行業(yè)將再次面臨嚴(yán)峻考驗，我們認(rèn)為在電價上漲的推動下，鋁價有望走強，但僅限于幫助電解鋁企業(yè)彌補成本上升帶來的損失，對于改善電解鋁行業(yè)業(yè)績的作用極為有限。銅價在上半年曾一度上漲，但近期價格逐步走弱。由于國內(nèi)銅產(chǎn)業(yè)仍面臨產(chǎn)能過剩的較大壓力，銅價格下半年將繼續(xù)走低。

　　中國一直是影響全球有色金屬需求的重要市場，2008年下半年中國宏觀經(jīng)濟已出現(xiàn)明顯減速態(tài)勢，中國需求作為拉動全球有色金屬價格走高的作用已明顯弱化。我們認(rèn)為有色金屬已經(jīng)進(jìn)入一輪調(diào)整時期，由于需求疲軟，近期有色金屬價格將維持震蕩走弱的格局。

　　三、美元短期強勢不利有色金屬價格上漲

　　除市場需求疲軟外，美元近期的走強也對近期有色金屬價格上漲產(chǎn)生阻力。2008年上半年美元不斷走弱，但從8月份開始，美元逐步走強。盡管近期美國金融業(yè)動蕩不斷，美國經(jīng)濟下滑的風(fēng)險正在加劇。但我們認(rèn)為美元的強勢仍可望維持一段時期，近期美元大幅走低的可能性并不大。美元的相對強勢將在一定程度上抑制了國際有色金屬價格的上漲，同時由于美國經(jīng)濟的下滑導(dǎo)致對有色金屬需求減弱將在更深的程度上影響全球有色金屬的需求。因此我們認(rèn)為近期受美元走勢和美國經(jīng)濟的影響，國際有色金屬價格難以走高。

　　四、回避基本金屬生產(chǎn)企業(yè)

　　作為基本金屬冶煉類企業(yè)，四季度將面臨有色金屬需求下降，市場價格低迷，能源及原料價格繼續(xù)高位運行等諸多不利因素，行業(yè)整體業(yè)績提升將面臨較大困難。因此我們建議對于基本金屬企業(yè)，特別是其消費的能源、原材料（精礦）高度對外依賴或敏感性較強的有色金屬冶煉企業(yè)近期應(yīng)給予回避。

　　對于部分小品種金屬、有受益于集團資產(chǎn)注入的有色金屬企業(yè)以及綜合性礦業(yè)企業(yè)可給予適度關(guān)注。如金鉬股份（601958），從事鉬金屬的采選和冶煉；山東黃金（600547）和中金黃金（600489）受益于集團礦產(chǎn)黃金資產(chǎn)的陸續(xù)注入，未來業(yè)績增長明確且穩(wěn)定；紫金礦業(yè)（601899），國內(nèi)最具競爭力的綜合性多金屬礦業(yè)企業(yè)，其長期投資價值值得關(guān)注。

　　五、上市公司推薦

　�。ㄒ唬┥綎|黃金（600547）

　　1、行業(yè)地位：國內(nèi)最具競爭力的黃金冶煉生產(chǎn)企業(yè)，公司地處我國黃金資源最豐富的山東省膠東地區(qū)，08年完成對集團公司的主體黃金資產(chǎn)收購后，公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量和黃金儲量大幅增長，公司后續(xù)發(fā)展極具潛力。

　　2、競爭優(yōu)勢：（1）對母公司主要黃金資產(chǎn)收購?fù)瓿珊蠊�司礦產(chǎn)金產(chǎn)量在08年將增長至14噸左右，同比增長超過100％，09年預(yù)計公司的礦產(chǎn)金可達(dá)20噸。公司近兩年正處于黃金產(chǎn)量的高速增長中。（2）2008年公司的黃金儲備增加到85噸，遠(yuǎn)期來看公司還可能收購集團公司所屬的萊州寺莊金礦，加之公司現(xiàn)有礦山還有深部找礦潛力，保守估計公司的黃金儲量在400噸以上，資源較為豐富。（3）公司的噸金冶煉成本較低，具有很強的成本競爭優(yōu)勢，同時公司現(xiàn)有礦山資源全部集中于山東省內(nèi)，有利于公司進(jìn)行統(tǒng)一的整合開發(fā)。

　　3、業(yè)績預(yù)測：預(yù)計08、09年公司EPS可達(dá)2.61元、4.13元，我們認(rèn)為可給予公司30倍的PE，對應(yīng)合理股價在75元，給予公司"增持"的投資評級。

　　4、公司面臨風(fēng)險：公司盈利嚴(yán)重依賴于礦產(chǎn)金的產(chǎn)量和價格，若08年公司的產(chǎn)量和黃金市場價格出現(xiàn)較大波動將導(dǎo)致公司業(yè)績出現(xiàn)重大變化。

　�。ǘ�）金鉬股份（601958）

　　1、行業(yè)地位：國內(nèi)最大的鉬業(yè)公司，公司擁有從鉬礦采選到鉬爐料、鉬化工、鉬金屬完整的產(chǎn)業(yè)鏈。公司鉬金屬量占全球總量的7％，占我國總產(chǎn)量的30％。

　　2、競爭優(yōu)勢：（1）公司資源優(yōu)勢非常突出，公司是國內(nèi)少數(shù)可實現(xiàn)原料自給率100％的有色金屬冶煉企業(yè)，公司現(xiàn)有鉬礦保有儲量78萬噸，收購河南汝陽鉬礦后公司的儲量將幾乎再增加一倍。（2）公司的產(chǎn)業(yè)鏈完整，不僅具有鉬礦采選和鉬金屬冶煉能力，而且還具備鉬化工、鉬材的加工能力，公司的綜合競爭實力在業(yè)內(nèi)居于絕對領(lǐng)先地位。（3）公司盈利能力穩(wěn)定，公司從事的小品種金屬的冶煉和加工，該領(lǐng)域市場供應(yīng)和需求量都相對較小，產(chǎn)業(yè)集中度高，公司產(chǎn)品的盈利能力穩(wěn)定。

　　3、業(yè)績預(yù)測：預(yù)計08、09年公司EPS可達(dá)1.48元、1.60元，我們認(rèn)為可給予公司20倍的PE，對應(yīng)合理股價在29.6元，給予公司"增持"的投資評級。

　　4、公司面臨風(fēng)險：鉬價格經(jīng)過連續(xù)多年的高位運行，未來進(jìn)一步上漲的空間相對較小，一旦鉬價格出現(xiàn)下跌，公司業(yè)績將出現(xiàn)大幅下滑。

　�。ㄈ�）中金黃金（600489）

　　1、行業(yè)地位：公司是中國黃金集團旗下唯一上市公司，也是中國黃金行業(yè)中唯一的央企。目前母公司正在不斷將其主體黃金資產(chǎn)注入上市公司中，公司未來極具發(fā)展?jié)摿Α?/P>

　　2、競爭優(yōu)勢：（1）公司07年黃金產(chǎn)量高達(dá)70.95噸，其中礦產(chǎn)金4.68噸，是國內(nèi)最大的黃金冶煉企業(yè)。2008年公司完成對集團公司多處礦山資產(chǎn)的收購后，公司的礦產(chǎn)金產(chǎn)量可望提升至12噸以上，黃金資源儲量則將從70多噸增長至290噸左右。（2）公司礦產(chǎn)資源分布較為分散，這一特點使得公司具備從全國各地獲得黃金資源的優(yōu)勢。由于公司的母公司是國內(nèi)黃金行業(yè)唯一的央企，在其發(fā)展過程中與地方政府保持了良好的合作關(guān)系，在獲取黃金資源上具有相當(dāng)大的優(yōu)勢。（3）母公司正在競標(biāo)中的甘肅文縣陽山金礦探明儲量高達(dá)300噸，是國內(nèi)乃至亞洲最大的金礦，也是國內(nèi)唯一一座儲量200噸以上的特大型金礦。由于中金集團特殊的優(yōu)勢地位，將極有可能獲得大部分的礦山資產(chǎn)。

　　3、業(yè)績預(yù)測：預(yù)計08、09年公司EPS可達(dá)2.4元、2.8元，我們認(rèn)為可給予公司30倍的PE，對應(yīng)合理股價在66元，給予公司"增持"的投資評級。

　　4、公司面臨風(fēng)險：公司的黃金資源分布在國內(nèi)各地，資源質(zhì)量差別較大，因此公司的總體礦產(chǎn)金開采冶煉成本在國內(nèi)處于高水平。同時公司的黃金產(chǎn)量雖然排名全國第一，但公司的礦產(chǎn)金產(chǎn)量比重嚴(yán)重偏低，礦產(chǎn)金產(chǎn)量遠(yuǎn)低于紫金礦業(yè)產(chǎn)量，而加工金的毛利率水平很低，整體盈利水平有待提高。

　�。ㄋ模┳辖鸬V業(yè)（601899）

　　1、行業(yè)地位：公司是國內(nèi)最大礦產(chǎn)金生產(chǎn)企業(yè)，在全球黃金礦業(yè)企業(yè)中排名第10位。公司以黃金開采、冶煉業(yè)務(wù)為主，同時涉及銅、鋅、鐵等多種金屬礦產(chǎn)的開采和冶煉，是一家在國內(nèi)和國際均具有影響力的大型黃金礦產(chǎn)企業(yè)。

　　2、競爭優(yōu)勢：（1）規(guī)模優(yōu)勢、資源優(yōu)勢突出；公司是國內(nèi)最大的黃金冶煉企業(yè)，2007年公司黃金總產(chǎn)量52.29噸，其中礦產(chǎn)金24.83噸，占全國礦產(chǎn)金總量的10.5％，礦產(chǎn)金排名全國第一。公司擁有福建紫金山、貴州水銀洞、吉林曙光等多處金礦，公司掌握的黃金資源儲量已高達(dá)591.79噸，同時公司還在不斷加大對海外金礦資源的勘探和收購工作，公司的后備金礦資源潛力十分巨大。目前，公司的黃金資源儲量在國內(nèi)黃金冶煉企業(yè)中中位居第一。

　�。�2）技術(shù)工藝及管理水平優(yōu)異；公司在黃金冶煉方面掌握了較為先進(jìn)的工藝技術(shù)，具備開采超低品位金礦、難處理金礦的技術(shù)工藝。同時公司在黃金冶煉方面的成本控制水平較高，不僅是國內(nèi)也是世界同類企業(yè)中生產(chǎn)成本最低的黃金冶煉企業(yè)之一。經(jīng)過多年在礦山建設(shè)和營運方面的積累，公司在黃金礦業(yè)領(lǐng)域方面擁有了豐富的管理經(jīng)驗并擁有一支高水平的管理和工程技術(shù)隊伍。

　�。�3）"A＋H"模式，資本運作平臺優(yōu)勢突出；公司于2003年和2008年分別在香港聯(lián)交所和內(nèi)地上交所上市，具備多元化的融資渠道和進(jìn)行國際化資本運作的平臺。公司是國內(nèi)少有的大規(guī)模在海外展開黃金勘探和資源收購的公司，公司具備國際化發(fā)展的實力，成長空間十分巨大。

　　3、業(yè)績預(yù)測及投資評級：預(yù)計08、09年公司EPS分別可達(dá)0.26元、0.33元，參考國際同類型黃金冶煉企業(yè)并考慮公司正處于高速成長中，我們認(rèn)為可給予公司30倍的PE，公司合理股價應(yīng)在7.8元左右，近期公司股價嚴(yán)重低估，給予公司"增持"的投資評級。

　　4、公司面臨風(fēng)險：(1)公司以黃金冶煉業(yè)務(wù)為主，但近年來公司業(yè)務(wù)呈多元化發(fā)展趨勢，銅精礦、鋅精礦的采選冶煉業(yè)務(wù)規(guī)模逐步增大。作為公司優(yōu)勢盈利板塊的黃金冶煉業(yè)務(wù)比重實際處于下降過程中，未來公司的盈利水平存在下降的風(fēng)險。（2）公司近年來擴張非常迅猛，在國內(nèi)和海外多處投資包括黃金在內(nèi)的各種礦產(chǎn)資源，雖然為公司儲備了豐富的資源，但規(guī)模的過度擴張也給公司帶來了較大的財務(wù)負(fù)擔(dān)，蘊涵了一定的風(fēng)險。

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