三只松鼠IPO申請恢復(fù)正常 互聯(lián)網(wǎng)休閑食品的上市之路一波三折

• 2017年11月2日 ZhouXun來源：微信公眾號：無冕財經(jīng) 1307 85
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  2017-2022年中國休閑食品連鎖零售業(yè)研究與投資預(yù)測報告

  隨著我國國民經(jīng)濟(jì)和居民收入快速增長，居民消費(fèi)水平和消費(fèi)觀念不斷提高，休閑食品消費(fèi)規(guī)模快速提升，同時以滿足生理需求的休閑食品消費(fèi)逐漸轉(zhuǎn)向營養(yǎng)型、健康型需求。中國休閑食品行業(yè)正處于高速...

今年4月21日，互聯(lián)網(wǎng)休閑零食“網(wǎng)紅”三只松鼠踏上IPO征程，擬登陸創(chuàng)業(yè)板。在那之后半年間，三只松鼠爆出食品安全問題，以及線下布局不順，雖然此次IPO審查很快恢復(fù)，但外界對于中止背后的真正原因浮想聯(lián)翩。

作為“互聯(lián)網(wǎng)休閑零食第一股”，三只松鼠在IPO沖刺路上馬不停蹄。

10月21日，證監(jiān)會公布三只松鼠IPO進(jìn)程為“中止審查”。三只松鼠方面稱此次為主動中止，原因是簽字律師離職。10月31日，證監(jiān)會再次披露三只松鼠的招股書，意味著其IPO申請恢復(fù)正常。

根據(jù)最新招股書，除了已更換律師，交出上半年凈利潤超去年全年的亮麗成績單，招股書同時還顯示，三只松鼠在今年8月徹底解除了與IDG、今日資本等投資方的對賭協(xié)議，為后續(xù)推進(jìn)IPO審核清掃障礙。

今年4月21日，互聯(lián)網(wǎng)休閑零食“網(wǎng)紅”三只松鼠踏上IPO征程，擬登陸創(chuàng)業(yè)板。在那之后半年間，三只松鼠爆出食品安全問題，以及線下布局不順，雖然此次IPO審查很快恢復(fù)，但外界對于中止背后的真正原因浮想聯(lián)翩。

盡管更新過的招股書亮點(diǎn)頗多，但在漫長的上市排隊過程中，三只松鼠需要的是持續(xù)的盈利能力。首次遞交IPO申請后這半年間，三只松鼠這個“淘品牌網(wǎng)紅”為何挫折不斷?上市路上還面臨哪些挑戰(zhàn)?

迅速恢復(fù)IPO審查

2012年，章燎原成立三只松鼠，先后斬獲4輪融資，一路高歌猛進(jìn)，成為互聯(lián)網(wǎng)零食品牌中的黑馬，并于今年4月尋求上市。

而在半年后的10月21日，證監(jiān)會網(wǎng)站發(fā)布首次公開發(fā)行股票審核工作流程及申請企業(yè)情況顯示，三只松鼠最新審核進(jìn)度為“中止審查”。三只松鼠的中止原因?qū)儆谇樾嗡?，即發(fā)行人主動要求中止審查，或其他原因?qū)е聦徍斯ぷ鳠o法正常開展。

三只松鼠方面此前向無冕財經(jīng)解釋，此次主動中止IPO是由于簽字律師離職，并稱“很快會恢復(fù)”。

并非只有三只松鼠遇到這種情形。此前開心麻花(股票代碼：835099)和新三板公司芯能科技(股票代碼：833677)也遇到過相同的處境。芯能科技于2017年4月19日提交IPO申請后，同樣因其中一位簽字律師離職而申請中止審查申請，但一個月后發(fā)布公告稱，公司已經(jīng)完成更換簽字律師等相關(guān)程序，并收到證監(jiān)會同意恢復(fù)IPO審查的通知書。而2017年6月16日提交IPO申請的開心麻花，則在8月22日因相同原因中止IPO，也是在一個多月后恢復(fù)。

10月31日，無冕財經(jīng)發(fā)現(xiàn)證監(jiān)會官網(wǎng)已重新預(yù)披露三只松鼠的招股書，申報日期為10月27日。新的招股書中顯示，此前離職的經(jīng)辦律師北京市中倫律師事務(wù)所的桑士東，已更換為韓晶晶。

同時，最新的招股書顯示，今年8月1日，三只松鼠、章燎源、燎原投資與NICE GROWTH LIMITED、Gao Zheng Capital Limited 和LT GROWTH INVESTMENT IX(HK)簽署了《優(yōu)先權(quán)利終止協(xié)議》。

根據(jù)招股書，目前三只松鼠與各股東之間已經(jīng)“不存在以書面或口頭形式達(dá)成的任何涉及或可能涉及的投資者投資回報承諾、公司經(jīng)營業(yè)績承諾、與公司上市有關(guān)的相關(guān)承諾、補(bǔ)償條款、股份回購等協(xié)議或承諾”，發(fā)行人與股東之間的特殊權(quán)利安排已經(jīng)全部合法、有效地解除，發(fā)行人股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰穩(wěn)定，正式解除所有對賭協(xié)議。

2015 年12 月17 日，三只松鼠分別與前述三家投資人簽署附條件終止上述特殊權(quán)利安排的協(xié)議，內(nèi)容包含“若公司在本協(xié)議簽署后24個月內(nèi)仍未向證監(jiān)會提交上市申請材料”、“如果公司在簽署終止協(xié)議后24個月內(nèi)沒有實現(xiàn)合格上市”等情況，投資人的特殊權(quán)利將自動恢復(fù)效力。

在證監(jiān)會IPO審核中，對賭協(xié)議歷來被重點(diǎn)關(guān)注，此次招股書公開披露，三只松鼠掃清上市路上障礙的意圖非常明顯。

同時，從主動中止到再次申報，三只松鼠僅用了一周的時間。雖然與投資人的對賭協(xié)議已經(jīng)解除，如此急匆匆地沖刺IPO，仍難免令人遐想。

質(zhì)量安全陰影

中止申請只是三只松鼠IPO路上的一個小插曲，而更值得關(guān)注的，是其在食品安全問題頻發(fā)的質(zhì)疑下，能否持續(xù)盈利以贏得投資者信心。

自2014年至2017年上半年，三只松鼠在天貓商城的休閑食品市場占有率保持市場第一。但中國電子商務(wù)研究中心主任曹磊直指，即使三只松鼠是互聯(lián)網(wǎng)休閑零食品牌的領(lǐng)跑者，其產(chǎn)品的同質(zhì)化與可替代性風(fēng)險仍是上市的第一大隱憂。

在堅果電商領(lǐng)域，新農(nóng)哥、百味草、貓誠電商、中糧我買網(wǎng)等休閑食品網(wǎng)絡(luò)品牌和渠道均對三只松鼠的市場份額虎視眈眈，而在線下，三只松鼠的競爭對手還有洽洽食品、來伊份、良品鋪?zhàn)拥取?/p>

曹磊還指出，回顧這些年，三只松鼠不僅在核心品類堅果炒貨上少有自我顛覆性創(chuàng)新品推出，基本年年還是“新瓶裝舊酒”，同時，在肉干果脯、蜜錢果干、餅干糕點(diǎn)、花茶等幾個外延式品類上也罕見昔日堅果般“爆款”出現(xiàn)。

而在三只松鼠的“爆款”品類堅果上，食品安全問題頻發(fā)，對消費(fèi)者信心打擊不小。曹磊認(rèn)為，突發(fā)性食品安全隱憂引發(fā)的公眾信任度危機(jī)與恐慌，也是擋在三只松鼠上市路上的路障之一。

自2016年7月29日以來，三只松鼠因食品安全問題共被起訴10次，涉及賠償金額接近70萬元，并因開心果霉菌值超標(biāo)先后收到國家食藥監(jiān)總局和安徽省食藥監(jiān)局的通告，被開出5萬元罰單。

此次主動中止IPO，業(yè)內(nèi)也不乏“受食品安全問題影響”的觀點(diǎn)。盡管三只松鼠以迅速的恢復(fù)上市來作出回應(yīng)，但如何加強(qiáng)自身品控、避免重蹈覆轍，是三只松鼠長期需要解決的問題。

對于這些因產(chǎn)品質(zhì)量問題引起的質(zhì)疑是否會影響上市，三只松鼠方面則向無冕財經(jīng)表示“不擔(dān)憂”。

業(yè)績大增背后的壓力

經(jīng)歷這一輪IPO中止風(fēng)波后，三只松鼠仍交出了一份業(yè)績可觀的成績單。

10月27日遞交的最新財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，三只松鼠在2017年上半年實現(xiàn)營收28.94億元，已完成2016年全年營收的65%。而2.41億元的凈利潤，已超過2016年全年的2.37億元，但增速與前兩年相比則趨向緩和。

招股書顯示，三只松鼠于2015年實現(xiàn)盈利，2016年實現(xiàn)營收44.23億元，同比增長116.47%，凈利潤2.37億元，同比2015年897.39萬元的凈利潤暴增26倍。

毛利率方面，三只松鼠的毛利率自2014年的24.16%提升至2017年上半年的30.9%。但據(jù)中國電子商務(wù)研究中心監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，傳統(tǒng)堅果行業(yè)毛利在45%-50%，三只松鼠的數(shù)據(jù)仍低于行業(yè)整體水平。尤其是作為三只松鼠主營業(yè)務(wù)的核心產(chǎn)品的堅果，其毛利率還略低于公司主營業(yè)務(wù)毛利率，僅為29.33%。

對此，曹磊認(rèn)為，零食電商的行業(yè)低價惡性競爭，導(dǎo)致三只松鼠存在低毛利風(fēng)險，對其上市也存在一定隱憂。

為此，三只松鼠也在逐步進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，從產(chǎn)品的收入構(gòu)成看，毛利較高的零食產(chǎn)品收入占比由2014年的0.92%提升至21.14%，為營收增長貢獻(xiàn)不小。

線上價格戰(zhàn)不斷，電商紅利卻已消失，三只松鼠一度將眼光放到線下，試圖通過實體店為線上引流。

2016年9月，三只松鼠在安徽蕪湖市開出第一家實體店，并宣稱要在2017年開出100家實體店。而作為純互聯(lián)網(wǎng)品牌，此前三只松鼠并無任何線下基因，投入實體店資金投入大、回報周期長，未來是否盈利、何時盈利、盈利規(guī)模等均存在很大不確定性。

據(jù)三只松鼠官方公眾號公布，截至10月1日臺州投食店開業(yè)，全國共開出15家實體店，另10月期間有5家門店開業(yè)，仍與100家的目標(biāo)相距甚遠(yuǎn)。

邁過了IPO中止這道坎，在失去線上紅利、線下布局不順的情況下，三只松鼠還需要更多的成績證明自己。即將來臨的雙十一對其而言至關(guān)重要，在三只松鼠2016年的44.23億元營收當(dāng)中，其天貓雙十一單日的營收就達(dá)到4.35億元，占全年總營收將近1/10。

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