最近常有朋友，特別是記者朋友問筆者，人民幣即期匯率為什么近期連跌?是不是意味著貶值預(yù)期再次升溫?是不是5月底6月初人民幣的大幅跳升不被市場認(rèn)可，反而強(qiáng)化了后市會進(jìn)一步大跌的預(yù)期?

　　如果僅從K線圖上看，的確很容易得出人民幣貶值預(yù)期強(qiáng)化的結(jié)論。

　　因為近期美元指數(shù)呈現(xiàn)小幅沖高回落行情，總體上在97-98之間震蕩，并沒有走出明顯的上漲行情。在美元不動的情況下，人民幣對美元從6.79附近跌落至6.84附近，很容易讓人覺得這和貶值預(yù)期增強(qiáng)有密切聯(lián)系。

　　但實際情況果真如此簡單直接嗎?可能未必。

　　筆者承認(rèn)從市場交易的角度解釋市場波動比較下里巴人?，F(xiàn)在市面上比較流行將市場波動和大國博弈、國家戰(zhàn)略、宏觀經(jīng)濟(jì)金融政策等大主題聯(lián)系在一起，似乎不找出一個高大上的、有宏觀視野的大邏輯，就顯得不夠有深度，不夠陽春白雪。即使是解釋市場幾天之內(nèi)的短期波動，也需要找個大邏輯充門面。

　　但很多時候，市場波動的背后原因未必很復(fù)雜。

　　就拿大家津津樂道的人民幣七連跌為例，作為中國外匯市場最前沿的核心人員，銀行的外匯交易員們會怎么看這個問題呢?

　　他們最關(guān)注的是這幾天的代客結(jié)售匯逆差規(guī)模有沒有明顯放大。

　　因為中國的外匯市場以客盤為基礎(chǔ)，代客結(jié)售匯的順逆差情況直接反映企業(yè)和個人的市場操作。而能夠?qū)崟r掌握這個數(shù)據(jù)的，只有商業(yè)銀行的外匯交易員，特別是大行交易員。在結(jié)售匯逆差激增時，交易員才會傾向于認(rèn)為市場貶值預(yù)期在升溫。

　　但這里面有個例外情況，就是如果這種結(jié)售匯逆差的短期激增是一兩家企業(yè)集中購匯導(dǎo)致的，就不能肯定是市場貶值預(yù)期升溫。

　　因為在我國無論是結(jié)匯，還是售匯，多數(shù)是剛性的，也就是必須要發(fā)生的，這種剛性結(jié)售匯和升貶值預(yù)期關(guān)系不大，和企業(yè)執(zhí)行商業(yè)合同的關(guān)系更直接。

　　道理不復(fù)雜，如果合同規(guī)定明天必須給外商付款，即使企業(yè)認(rèn)為人民幣還要繼續(xù)升值也只能購匯，除非能通過其他低風(fēng)險的財務(wù)安排將購匯推遲。

　　我國的石化、汽車等進(jìn)口規(guī)模較大的部門，每年都會有大筆的對外支付需求，從而導(dǎo)致短期內(nèi)連續(xù)大額購匯，一旦這些企業(yè)到了必須購匯的時候，人民幣匯率一定有下行壓力，但這和升貶值預(yù)期關(guān)系不大。

　　至少目前筆者并未看到結(jié)售匯逆差在快速增加，所以不敢將人民幣的連續(xù)下跌歸因為貶值預(yù)期升溫。

　　我們再來看“預(yù)期升溫”這個概念，這個概念經(jīng)常被誤用，似乎只要是貶值了，就是貶值預(yù)期升溫了。那么貶值預(yù)期“不升溫”，或者“很穩(wěn)定”的時候，甚至貶值預(yù)期“降溫”的時候，人民幣可不可能貶值呢?

　　當(dāng)然可能了。

　　只要市場投資者總體上對人民幣的態(tài)度偏空，即使只是空頭力量比多頭力量略微高那么一點點，在市場交易中也足以導(dǎo)致人民幣貶值，無論此時空頭力量總體是增大的還是減小的。

　　就像兩個人掰手腕，無論是甲方的力量比乙方大50公斤，還是30公斤，乙方都會輸，并不會因為甲乙雙方力量差距的縮小而改變結(jié)果。

　　還拿近期的人民幣七連跌為例。大家應(yīng)該還沒有忘記，市場輿論在年初的時候普遍認(rèn)為人民幣能貶值到7.1-7.3，現(xiàn)在多數(shù)輿論(包括境外機(jī)構(gòu)投資者)覺得年底的時候能維持在6.9-7.0的概率很高。與此同時，境內(nèi)結(jié)售匯逆差也明顯收窄。所以人民幣貶值預(yù)期肯定是降溫的，但這個預(yù)期價位還是比8個交易日之前6.79的位置低不少。

　　作為企業(yè)的財務(wù)人員，或者普通個人投資者，如果他們的預(yù)期貶值價位是6.9以上，當(dāng)看到有機(jī)會在6.79或6.80附近購匯時，當(dāng)然會心動，當(dāng)這種心動轉(zhuǎn)化為行動時，很容易導(dǎo)致人民幣貶值壓力。如果此時監(jiān)管當(dāng)局無意出手維護(hù)人民幣的強(qiáng)勢，貶值壓力就會變?yōu)橘H值的事實。但這種貶值的事實和貶值預(yù)期“升溫”關(guān)系不大。

　　特別是對那些在6月份或者7月初就有比較緊迫的對外支付需求的企業(yè)來說，看到5月底6月初人民幣快速升值之后，其本能的想法很可能是“大升之后可能會有所調(diào)整”。反正自己很快就要對外付款，與其繼續(xù)等待，不如現(xiàn)在趁著美元價位比較低把風(fēng)險敞口消除。所以說，人民幣的貶值和貶值預(yù)期是很容易聯(lián)系在一起的，但和貶值預(yù)期“升溫”未必有什么關(guān)系。

　　總結(jié)一下。面對人民幣七連跌，筆者并未看到結(jié)售匯逆差大幅擴(kuò)張的跡象，也沒從交易員群體中普遍聽到結(jié)售匯逆差明顯增大的消息。從市場交易的角度看，這種下跌很難和人民幣貶值預(yù)期升溫聯(lián)系在一起，其背后的原因可能僅僅是確有購匯需求的企業(yè)和個人投資者，在經(jīng)歷了5月底6月初的人民幣飆升之后，覺得近期是個購匯的階段性好時機(jī)。

　　甚至有可能，這些企業(yè)和個人投資者在購匯的時候，他們對于人民幣全年貶值潛力的預(yù)期較年初已經(jīng)大幅下降了。換句話說，他們的貶值預(yù)期是“降溫”的，但這并不妨礙他們將人民幣拉出一波貶值。所以市場對某一波動方向預(yù)期的升溫與降溫，與市場的短期波動其實并不存在必然的因果聯(lián)系。

　　筆者知道，這個解釋明顯不夠高大上。但如果筆者的猜測正確的話，6月份的銀行結(jié)售匯逆差規(guī)模將不會明顯擴(kuò)張。事實如何，我們只能拭目以待了。