細(xì)數(shù)這些年美元升值周期爆發(fā)的危機(jī)

• 2018年6月5日 ZhangHongYuan來(lái)源：華爾街見(jiàn)聞 861 53
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  2018-2023年航空金融產(chǎn)業(yè)深度調(diào)研及未來(lái)發(fā)展現(xiàn)狀趨勢(shì)預(yù)測(cè)報(bào)告

  在一個(gè)供大于求的需求經(jīng)濟(jì)時(shí)代，企業(yè)成功的關(guān)鍵就在于，是否能夠在需求尚未形成之時(shí)就牢牢地鎖定并捕捉到它。那些成功的公司往往都會(huì)傾盡畢生的精力及資源搜尋產(chǎn)業(yè)的當(dāng)前需求、潛在需求以及新的...

全球歷史上很多大的經(jīng)濟(jì)、金融危機(jī)都和美元周期有較大聯(lián)系。

本輪美元升值雖有限，但影響不容忽視!我們判斷，今年美元指數(shù)整體或?qū)⒆吒?，但由于美?guó)經(jīng)濟(jì)也處于復(fù)蘇的后期，美元走高的幅度或相對(duì)有限。但是歷史經(jīng)驗(yàn)已經(jīng)一次次證明，美元升值帶來(lái)的影響、尤其是給新興經(jīng)濟(jì)體造成的沖擊，還是不容忽視的。匯率缺乏彈性的經(jīng)濟(jì)體將面臨匯率貶值和資金流出的壓力，烏克蘭、土耳其、智利、阿根廷、南非、馬來(lái)西亞等經(jīng)濟(jì)體的外債較高，需要保持警惕。中國(guó)香港港幣利率的抬升或?qū)ζ涓咂蟮姆康禺a(chǎn)泡沫構(gòu)成擠壓，也值得關(guān)注。對(duì)中國(guó)內(nèi)地來(lái)說(shuō)，17年下半年以來(lái)，人民幣對(duì)美元已經(jīng)歷了大幅升值，提供了足夠的安全墊，且人民幣匯率彈性也明顯增強(qiáng)，有利于在美元升值背景下，保持貨幣政策的獨(dú)立性。但國(guó)內(nèi)資產(chǎn)泡沫也會(huì)受美國(guó)加息沖擊，未來(lái)只有堅(jiān)定不移去杠桿、補(bǔ)短板，靠創(chuàng)新發(fā)展才能長(zhǎng)期立于不敗之地。

經(jīng)濟(jì)美強(qiáng)歐弱，美元大幅回升!

進(jìn)入2018年，美元指數(shù)一改去年的頹勢(shì)，筑底反彈。在過(guò)去兩個(gè)多月的時(shí)間里美元指數(shù)從88.6的低位回升至當(dāng)前94的位置，漲幅達(dá)到6%。與此同時(shí)，歐元、英鎊等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣均對(duì)美元貶值5%以上;新興貨幣中，巴西雷亞爾對(duì)美元貶值13%，墨西哥比索貶值6%，印度盧比貶值5.6%，泰銖貶值1.9%，人民幣貶值1.6%，而最嚴(yán)重的是委內(nèi)瑞拉的玻利瓦爾對(duì)美元貶值了99.99%。

美元指數(shù)的走高主要有三方面原因。第一、美國(guó)通脹預(yù)期回升，保障漸進(jìn)加息進(jìn)程。今年以來(lái)，一方面由于地緣政治原因，國(guó)際油價(jià)出現(xiàn)了超預(yù)期的上漲，另一方面美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)保持收緊，均增加了美國(guó)通脹上行壓力。美國(guó)4月PCE物價(jià)同比穩(wěn)定在2.0%，核心PCE同比也達(dá)到了1.8%，通脹回升保障了美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)加息的能力。

第二、美債收益率走高，美元資產(chǎn)吸引力上升。進(jìn)入18年美國(guó)實(shí)施減稅政策，帶來(lái)赤字?jǐn)U大，國(guó)債供給明顯增加，而需求端美聯(lián)儲(chǔ)卻在推進(jìn)縮表，美債供需格局惡化。再加上通脹回升、美聯(lián)儲(chǔ)短端利率持續(xù)加息，今年10年期美債收益率從2.5%以下上升至最高3.11%的高位。美債收益率的走高提升了美元資產(chǎn)的吸引力，有助于美元回流美國(guó)市場(chǎng)，加劇其它貨幣的貶值壓力。

第三、歐美預(yù)期差再度扭轉(zhuǎn)，是本輪美元升值最重要的原因。17年開(kāi)始，隨著歐洲、日本經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)超預(yù)期的回升，市場(chǎng)對(duì)歐洲和日本退出寬松貨幣政策的預(yù)期開(kāi)始上升，相反美國(guó)的加息和縮表已被充分定價(jià)，美元指數(shù)在去年大幅回落。但2018年以來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)增速又有回落的跡象，尤其是1季度歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能有所轉(zhuǎn)弱，政治風(fēng)險(xiǎn)不斷發(fā)酵，通脹回升和寬松退出之路并沒(méi)有此前預(yù)期的那么順利，這種預(yù)期差異的再度修正是推升美元的主要原因。

在國(guó)際貨幣體系中，美元處于霸權(quán)地位，所以從歷史情況來(lái)看，美元升值往往都會(huì)給其它經(jīng)濟(jì)體貨幣帶來(lái)較大的貶值壓力，對(duì)匯率缺乏彈性的新興經(jīng)濟(jì)體的流動(dòng)性和貨幣政策構(gòu)成沖擊。所以全球歷史上很多次大的經(jīng)濟(jì)、金融危機(jī)都和美元升值周期有著較大聯(lián)系。

2.1 80年代初：拉美債務(wù)危機(jī)?

歐美寬松和“石油美元”(Petrol Dollar)助漲拉美國(guó)家外債膨脹。20世紀(jì)70年代第一次石油危機(jī)過(guò)后，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始不斷降低利率水平，增加的流動(dòng)性外溢到其它發(fā)展中國(guó)家。另一方面，石油危機(jī)導(dǎo)致油價(jià)大漲，石油是以美元計(jì)價(jià)，石油輸出國(guó)獲得大量的美元，他們將美元存入歐洲的銀行中，歐洲銀行再將美元借給拉美等發(fā)展中國(guó)家。拉美國(guó)家外債在70年代迅速膨脹，例如巴西、阿根廷外債增長(zhǎng)速度都一度超過(guò)50%。但是，由于拉美國(guó)家的貨幣全球認(rèn)可度不高，70年代積累的外債大多以美元計(jì)價(jià)。

但是好景不長(zhǎng)，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向。1978年第二次石油危機(jī)爆發(fā)，79年保羅沃克爾就任美聯(lián)儲(chǔ)主席，采取強(qiáng)硬手段抑制通脹上升。沃克爾將聯(lián)邦基金利率從10%以下提升到20%以上，貸款利率也提升至20%以上。歐洲及其它發(fā)達(dá)國(guó)家為遏制通脹，也紛紛跟隨美國(guó)加息。

強(qiáng)勢(shì)美元，全球流動(dòng)性回流美國(guó)。伴隨著美聯(lián)儲(chǔ)不斷提高基準(zhǔn)利率，美元指數(shù)持續(xù)上漲。美元進(jìn)入升值周期后，全球流動(dòng)性趨緊，流入其他國(guó)家的資金迅速回流美國(guó)。1982-1985年美國(guó)資本流入飆升，此后常年保持資本凈流入狀態(tài)。

資金回流是全球性的，但是拉美國(guó)家脆弱的基本面使得他們面臨的問(wèn)題更為嚴(yán)重。一方面，拉美國(guó)家面臨國(guó)際收支惡化的情況。拉美國(guó)家國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)單一、效率低下，出口依賴(lài)初級(jí)產(chǎn)品，而進(jìn)口替代戰(zhàn)略需要大量進(jìn)口資本品，這使得拉美諸國(guó)經(jīng)常賬戶(hù)呈逆差或微弱的順差。美元指數(shù)走強(qiáng)后，大宗商品價(jià)格下跌，依賴(lài)大宗商品出口的拉美國(guó)家逆差擴(kuò)大，國(guó)際收支惡化。同時(shí)，各國(guó)外債規(guī)模不斷擴(kuò)大，海外投資者對(duì)其債務(wù)償還能力產(chǎn)生質(zhì)疑。

另一方面，貨幣超發(fā)導(dǎo)致拉美國(guó)家對(duì)寬松環(huán)境過(guò)于依賴(lài)。在債務(wù)危機(jī)爆發(fā)前，拉美國(guó)家為解決融資問(wèn)題，國(guó)內(nèi)貨幣超發(fā)已經(jīng)非常嚴(yán)重。為了應(yīng)對(duì)資本外流，各國(guó)均采取了被動(dòng)加息政策，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)狀況惡化。

因此，拉美國(guó)家成為這一輪美元走強(qiáng)的脆弱點(diǎn)。隨著投資者對(duì)拉美國(guó)家經(jīng)濟(jì)基本面擔(dān)憂(yōu)加劇，資金加快涌出。由于拉美國(guó)家的外匯儲(chǔ)備規(guī)模不足，難以抵抗資本大規(guī)模流出對(duì)本國(guó)匯率產(chǎn)生的貶值壓力，當(dāng)時(shí)各國(guó)均被迫放棄了固定匯率制度，貨幣出現(xiàn)了大規(guī)模的貶值。匯率貶值使得前期外債規(guī)模成倍增加，債務(wù)增加疊加利率上行，最終導(dǎo)致拉美債務(wù)危機(jī)爆發(fā)。

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