2016年債市經(jīng)歷了一場(chǎng)腥風(fēng)血雨，民生證券李奇霖認(rèn)為，與同業(yè)理財(cái)規(guī)模的收縮不無關(guān)系：

　　在銀行體系內(nèi)部，商業(yè)銀行之間互相持有他行同業(yè)理財(cái)產(chǎn)品，從而形成一個(gè)環(huán)環(huán)相扣的信用創(chuàng)造鏈條。當(dāng)銀行面臨季節(jié)性監(jiān)管考核壓力時(shí)，同業(yè)理財(cái)規(guī)模被迫收縮，信用鏈條隨之?dāng)嗔?，流?dòng)性較好的資產(chǎn)遭到拋售，資金面緊張情緒蔓延。

　　李奇霖認(rèn)為，當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)仍然沒有釋放完畢，17年債券市場(chǎng)仍有一些潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)來自同業(yè)理財(cái)。

　　首先，理財(cái)資金投向的穿透式監(jiān)管日益趨嚴(yán)，表內(nèi)資金購(gòu)買同業(yè)理財(cái)需要真實(shí)計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)資本。

　　李奇霖稱，底層資產(chǎn)清單在同業(yè)理財(cái)購(gòu)買中扮演重要角色。一方面，同業(yè)出具底層資產(chǎn)清單是為達(dá)到信息披露和穿透式監(jiān)管的要求；另一方面，資產(chǎn)清單也可以成為銀行節(jié)約凈資本占用的重要手段，甚至出現(xiàn)部分銀行在凈資本不夠用的情況下，要求同業(yè)理財(cái)?shù)陌l(fā)行方承諾投資風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重較小的資產(chǎn)。

　　不過，底層資產(chǎn)清單對(duì)于銀行風(fēng)險(xiǎn)控制的真實(shí)作用可能不及預(yù)期。李奇霖分析了這其中的兩大原因：

　　其一，銀行理財(cái)?shù)倪\(yùn)營(yíng)模式?jīng)Q定了底層資產(chǎn)清單或許無法發(fā)揮實(shí)質(zhì)性作用。理財(cái)產(chǎn)品在運(yùn)作過程中，負(fù)債端資金進(jìn)行混合集中，同時(shí)伴隨資產(chǎn)端和負(fù)債端的期限錯(cuò)配，通過借短融長(zhǎng)、滾動(dòng)發(fā)行維持項(xiàng)目運(yùn)行，因此理財(cái)資金投向往往無法實(shí)現(xiàn)徹底剝離，本質(zhì)上承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)相似。

　　其二，為了保證收益水平，同業(yè)理財(cái)發(fā)行方可能有時(shí)不會(huì)按照真實(shí)清單進(jìn)行投資。反之，其會(huì)選擇風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高、相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重較大的資產(chǎn)投資以保證收益，由此為購(gòu)買方進(jìn)行資本計(jì)提造成困難。造成這一現(xiàn)象的原因可能有二：其一，購(gòu)買者或主動(dòng)要求發(fā)行方進(jìn)行清單修飾，從而節(jié)約資本占用；其二，發(fā)行方向購(gòu)買方提供資產(chǎn)清單后，進(jìn)行與清單不符的操作，購(gòu)買方被動(dòng)進(jìn)行資本計(jì)提。而近期監(jiān)管風(fēng)向亦轉(zhuǎn)向此處，銀行購(gòu)買同業(yè)理財(cái)產(chǎn)品需要按照投向真實(shí)計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)，由此可能引發(fā)債市的連鎖反應(yīng)。

　　李奇霖稱， 第二個(gè)需要關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)為委外資產(chǎn)是否納入統(tǒng)一授信問題。

　　銀監(jiān)會(huì)在2016年下發(fā)的《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信用風(fēng)險(xiǎn)管理的通知》（即銀監(jiān)會(huì)42號(hào)文）中提到：

　　銀行應(yīng)將包括特定目的載體投資在內(nèi)的由銀行承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)的業(yè)務(wù)納入統(tǒng)一授信管理，其中，特定目的載體投資應(yīng)按照穿透原則對(duì)應(yīng)至最終債務(wù)人；實(shí)質(zhì)上由銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)的表內(nèi)外業(yè)務(wù)均應(yīng)進(jìn)行分類。非信貸資產(chǎn)分類要堅(jiān)持實(shí)質(zhì)重于形式的原則，實(shí)行穿透式管理，根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)狀況，合理確定風(fēng)險(xiǎn)類別。

　　李奇霖在報(bào)告稱，在42號(hào)文之前，銀行對(duì)于特定目的載體的授信并不統(tǒng)一，部分銀行針對(duì)特定目的載體進(jìn)行授信，而更多的銀行選擇了針對(duì)特定目的載體的發(fā)行方進(jìn)行授信。42號(hào)文首次明確將特定目的載體投資按照穿透原則對(duì)應(yīng)至最終債務(wù)人，并納入統(tǒng)一授信管理，且需要滿足單一集團(tuán)客戶授信集中度不超過15%的監(jiān)管指標(biāo)要求。

　　因此，李奇霖認(rèn)為，42號(hào)文的出臺(tái)或?qū)?duì)銀行理財(cái)及自營(yíng)委外帶來較大沖擊。對(duì)于銀行持有的本行已經(jīng)授信企業(yè)的信貸或非信貸資產(chǎn)，毫無疑問需要納入統(tǒng)一授信。但是，如果委外機(jī)構(gòu)投資的標(biāo)的并非本行授信的企業(yè)，銀行就會(huì)面臨一定的監(jiān)管壓力，具體表現(xiàn)為銀行是否需要給這些企業(yè)授信；如果不能授信，是否需要要求委外機(jī)構(gòu)拋售相關(guān)資產(chǎn)。銀行具體執(zhí)行仍待監(jiān)管明確，由此給債市帶來一定風(fēng)險(xiǎn)。

　　最后，李奇霖提出，在“嚴(yán)監(jiān)管、去杠桿、擠泡沫”的監(jiān)管思路下，帶有隱形剛兌性質(zhì)的理財(cái)產(chǎn)品均需“回表”，將使得銀行面臨較大的資本充足率達(dá)標(biāo)壓力。

　　他分析到：

　　11月23日，銀監(jiān)會(huì)就《商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理指引》公開征求意見，加強(qiáng)資本充足率約束，在“嚴(yán)監(jiān)管、去杠桿、擠泡沫”的監(jiān)管思路下，理財(cái)和同業(yè)資金不可避免地受到?jīng)_擊。

　　指引中第25條要求對(duì)擔(dān)保承諾類、實(shí)質(zhì)承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)的投融資服務(wù)類、中介服務(wù)類業(yè)務(wù)計(jì)提減值準(zhǔn)備，并審慎計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)，計(jì)提資本，旨在通過資本充足率監(jiān)管控制對(duì)表外業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別，加強(qiáng)對(duì)表外業(yè)務(wù)中承擔(dān)實(shí)質(zhì)信用風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)穿透。在實(shí)質(zhì)重于形式的原則下，表外業(yè)務(wù)或?qū)⑹艿礁鼮閲?yán)格的約束。特別是針對(duì)表外理財(cái)而言，若帶有隱形剛兌性質(zhì)的理財(cái)產(chǎn)品均需“回表”，將使得銀行面臨較大的資本充足率達(dá)標(biāo)壓力。

　　此前，表外理財(cái)資金購(gòu)買信用債，無需進(jìn)行資本計(jì)提；若表外業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)表內(nèi)后，同業(yè)理財(cái)按照真實(shí)的投向計(jì)提資本權(quán)重，為節(jié)約凈資本占用，購(gòu)買債券和同業(yè)理財(cái)?shù)荣Y產(chǎn)配置行為將會(huì)受到影響，具體表現(xiàn)為當(dāng)其他條件不變時(shí)，投資債市的流動(dòng)性邊際被迫縮減，信用債首當(dāng)其沖。