隨著節(jié)前資金面逐步寬松，現(xiàn)在市場最為關(guān)注的是節(jié)后的流動性，因為節(jié)后將迎來天量資金到期。

　　上周，央行公開市場操作整體凈投放 8560 億元，不過，在節(jié)前最后一周，隨著資金面緊張局勢有所緩解，央行于1月23日、24日、25日在公開市場連續(xù)三天凈回籠，尤其是24日央行“提價”投放2455億元MLF后，今日公開市場凈回籠力度“加碼”，為1700億元，但逆回購利率繼續(xù)維穩(wěn)。

　　中信證券明明表示，隨著央行通過公開市場操作靈活投放流動性，節(jié)前資金面持續(xù)緩解，流動性緊張程度不會超出市場預期。但是，節(jié)后流動性壓力不容樂觀，考慮到節(jié)前釋放的流動性節(jié)后將集中到期及3月末MPA（宏觀審慎評估體系）和LCR（流動性）的考核壓力，屆時市場將更加依賴央行的公開市場操作。

　　明明稱，春節(jié)后將迎來近兩萬億資金到期，到期壓力在節(jié)后第二、三周尤為突出，“量”更大的同時“價”也更高。

　　根據(jù)中信證券測算，今年節(jié)后（2月3日-2月20日）公開市場資金到期量為17950億元（測算時截止至1月23日操作），而去年節(jié)后同期（2月14日-3月2日）這一數(shù)值為16850億元。

　　通過對比可以發(fā)現(xiàn)，明明指出，去年2月底降準正是由于節(jié)后巨量資金到期，而今年資金到期壓力明顯更大，且將主要集中在節(jié)后第二、三周。

　　節(jié)后首周，今年到期量為6500億元，去年為8150億元；節(jié)后第二周，今年到期量為10450億元，去年為7500億元。此外，今年節(jié)后第三周伊始將有535億元1年MLF操作到期，加劇后續(xù)資金到期壓力。

　　從具體品種而言，今年節(jié)后到期資金主要為28天逆回購，共計14900億元，約占到期資金總量的83%，而去年28年逆回購占比約為70%，比今年減少的一部分主要為14天逆回購替代（今年14天占比5%，去年14天占比20%）；此外，今年節(jié)后三周內(nèi)有2050億元1年MLF到期，去年則為1100億元6個月MLF和500億元3個月國庫定存到期。

　　因此，今年節(jié)后資金到期“量大”且“價高”的特點非常突出，需格外關(guān)注節(jié)后流動性風險。

　　節(jié)后天量資金到期 央行會降準嗎？

　　盡管節(jié)后有天量資金到期，但明明認為，今年再次全面降準的可能性并不大。而“臨時流動性便利”操作出爐反映出央行有意弱化降準概念，節(jié)后出現(xiàn)全面降準可能性甚微，貨幣政策堅持中性穩(wěn)健。

　　一方面，當前市場杠桿率仍然處在歷史高位，“去杠桿、防風險”仍然是今年經(jīng)濟工作主要思路，央行也自去年三季度貨幣政策執(zhí)行報告中開始不斷重申貨幣政策堅持中性穩(wěn)健，下半年持續(xù)通過量價組合策略控制資金投放，且在去年年底又著意提出控制好流動性閘門說法，加之人民幣貶值等外生因素，今年節(jié)后短期內(nèi)再度如去年出現(xiàn)全面降準可能性甚微；

　　另一方面，央行雖在上周針對五大行有成本、有期限地降低存款準備金率，但同時央行也提出“臨時流動性便利”一詞來描述此一舉措，這說明央行在有意弱化“降準”概念，更顯示出其貨幣政策中性穩(wěn)健的態(tài)度。因此綜合而言貨幣政策還將繼續(xù)堅持中性穩(wěn)健，替代全面降準的是各品種公開市場操作工具的靈活組合運用。

　　然而，在央行全面降準的可能性不大，加上今年節(jié)后有更大的資金到期壓力的背景下，央行公開市場操作也將面臨挑戰(zhàn)。

　　明明稱，長期看，外占減量帶來的基礎貨幣缺口擴大一方面要求央行進一步加大政策沖銷力度，在降準政策使用可能性不高的情況下，市場對于央行的公開市場操作包括MLF等工具的依賴性會不斷增強，另一方面過度依賴MLF沖銷外占會引起資金價格走高；再者，銀行負債端壓縮下的廣義流動性缺口也將加劇長期流動性壓力。

　　節(jié)后可能出現(xiàn)第二波收益率上升

　　1月24日，央行開展2455億元MLF操作，其中6個月1385億元、1年期1070億元，中標利率分別為2.95%、3.1%，較上期上升10BP。

　　方正證券楊為敩表示，3.1%的利率說明了央行希望在穩(wěn)定資金波動的同時，提高利率中樞。這次MLF的利率調(diào)升的始發(fā)因素是市場利率的上升，但獲得了央行的認同。

　　方正證券稱，若節(jié)后貨幣收縮趨勢偏快的話，可能會帶動收益率出現(xiàn)第二輪上升，目前債券市場的風險仍然偏高，建議降久期降杠桿。債券市場是否有趨勢性行情的重要觀察窗口是今年二季度。

　　MLF利率的上升很可能意味著貨幣政策開始邊際向緊，債市風險延續(xù)。從過去一年來看，貨幣投放一直趨松，導致了大量的流動性滯留。雖然央行動用一系列的去杠桿措施來治理剩余流動性，但仍然是治標不治本，治理核心的落腳點還是在貨幣邊際收縮，剩余流動性加速回籠這個點上，這會使債券市場的利空延續(xù)。