近期市場(chǎng)對(duì)家電行業(yè)的預(yù)期偏弱，一方面擔(dān)心漲價(jià)能否轉(zhuǎn)移成本壓力，一方面關(guān)心空調(diào)行業(yè)的銷(xiāo)量和庫(kù)存。我們對(duì)空調(diào)、商用空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)、彩電等行業(yè)的季度數(shù)據(jù)進(jìn)行了詳細(xì)分析。

　　4月份空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)市場(chǎng)增速回落，我們認(rèn)為這屬于正常情況，除提前消費(fèi)外，一季度的高增速與空調(diào)消費(fèi)季節(jié)性逐年減弱有關(guān)。通過(guò)相關(guān)性比較，我們預(yù)計(jì)2008年全年空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)量增速20%-25%，即便內(nèi)銷(xiāo)量增速回落延續(xù)至12月份，全年增速也不會(huì)低于15%。

　　空調(diào)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)企業(yè)庫(kù)存處于高位，但是要注意到[庫(kù)存/銷(xiāo)量]、[庫(kù)存/內(nèi)銷(xiāo)]均處于低點(diǎn)，格力、美的存貨周轉(zhuǎn)率都在提高。而生產(chǎn)企業(yè)數(shù)據(jù)與零售監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)顯示的增長(zhǎng)趨勢(shì)一致，應(yīng)該來(lái)說(shuō)，生產(chǎn)企業(yè)庫(kù)存趨勢(shì)可以在一定程度上反映渠道庫(kù)存情況。

　　白色家電產(chǎn)品價(jià)格呈現(xiàn)振蕩上升趨勢(shì)，季節(jié)性波動(dòng)與促銷(xiāo)活動(dòng)等關(guān)系較大。每年的5-7月是空調(diào)市場(chǎng)價(jià)格低點(diǎn)，我們認(rèn)為市場(chǎng)均價(jià)較一季度降低15%-20%屬于正常，這可以從往年數(shù)據(jù)來(lái)看出來(lái)。

　　空調(diào)出口數(shù)據(jù)符合我們?cè)诩径炔呗詧?bào)告中的分析，更加說(shuō)明2月份的同比大幅下降并非常態(tài)�？照{(diào)出口市場(chǎng)的多元化發(fā)展對(duì)于平滑空調(diào)總出口起到積極作用是毋庸置疑的。我們預(yù)計(jì)2008年全年對(duì)美空調(diào)出口量增速在-20%至-25%左右，整體出口量增速在5%-8%。

　　盡管我們也因經(jīng)濟(jì)、天氣、房地產(chǎn)等不利因素?fù)?dān)憂(yōu)今年夏季空調(diào)的銷(xiāo)售情況，但是即便出現(xiàn)低增速狀況，也僅僅是空調(diào)逐步成為必需品、市場(chǎng)保有量持續(xù)提升過(guò)程中的一次波動(dòng)。我們對(duì)空調(diào)市場(chǎng)仍然較為樂(lè)觀(guān)，從較長(zhǎng)時(shí)期來(lái)看，全球空調(diào)保有量有較大上升空間，而且空調(diào)更新高峰還沒(méi)有到來(lái)。

　　對(duì)其他行業(yè)的觀(guān)點(diǎn)：商用空調(diào)行業(yè)國(guó)內(nèi)企業(yè)成長(zhǎng)潛力還未完全發(fā)揮；冰箱行業(yè)內(nèi)銷(xiāo)與外銷(xiāo)的增速出現(xiàn)差異，預(yù)計(jì)美的系品牌將形成對(duì)海爾的直接挑戰(zhàn)；洗衣機(jī)行業(yè)增長(zhǎng)趨勢(shì)還在延續(xù)，可能重復(fù)冰箱行業(yè)前兩年的過(guò)程，滾筒洗衣機(jī)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)逐漸激烈。

　　對(duì)于彩電行業(yè)，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商盈利能力顯著回升，這一趨勢(shì)在2008年會(huì)延續(xù)。近期面板價(jià)格下降雖然有季節(jié)性因素，但是隨著廠(chǎng)商新產(chǎn)能投產(chǎn)，面板存在2009年供過(guò)于求的可能性，面板價(jià)格的下跌對(duì)彩電廠(chǎng)商的營(yíng)運(yùn)能力是又一次考驗(yàn)。

　　我們維持對(duì)白色家電行業(yè)的增持評(píng)級(jí)，維持對(duì)小家電行業(yè)的謹(jǐn)慎增持評(píng)級(jí)，我們維持對(duì)美的、格力、海爾的增持評(píng)級(jí)。

　　白色家電行業(yè)景氣度仍較高。

　　1.白色家電數(shù)據(jù)：增長(zhǎng)靠?jī)?nèi)需，漲價(jià)是趨勢(shì)

　　08年一季度白色家電行業(yè)關(guān)鍵詞有二：漲價(jià)與內(nèi)需。

　　由于全球經(jīng)濟(jì)的放緩和人民幣升值，內(nèi)需成為支撐行業(yè)增長(zhǎng)的重要力量，08年一季度顯示相對(duì)高速的增長(zhǎng)。盡管有觀(guān)點(diǎn)認(rèn)為這可能是在透支全年需求，而且4月份空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)增速回落似乎驗(yàn)證了這一觀(guān)點(diǎn)，但是我們認(rèn)為對(duì)整個(gè)行業(yè)來(lái)說(shuō)提前發(fā)貨現(xiàn)象存在但是有限，一季度行業(yè)高增速的更重要的原因應(yīng)該是：空調(diào)消費(fèi)季節(jié)性逐年減弱造成的季度增速差異。

　　根據(jù)家用電器協(xié)會(huì)以及銷(xiāo)售終端數(shù)據(jù)，白色家電產(chǎn)品均價(jià)普遍有小幅上揚(yáng)。我們?cè)谇捌趫?bào)告中曾經(jīng)分析過(guò)：均價(jià)的上漲一方面是基于成本壓力，另一方面也與產(chǎn)品高端化趨勢(shì)有關(guān)。

　　我們對(duì)空調(diào)、商用空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)等行業(yè)的季度數(shù)據(jù)（銷(xiāo)量、庫(kù)存、份額、季節(jié)性、出口）進(jìn)行了詳細(xì)分析。

　　空調(diào)庫(kù)存處于正常范圍，龍頭企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率提高。

　　1.1.家用空調(diào)：內(nèi)銷(xiāo)顯著優(yōu)于出口，庫(kù)存是關(guān)注重點(diǎn)

　　08年一季度，中華商務(wù)網(wǎng)的生產(chǎn)企業(yè)銷(xiāo)售數(shù)據(jù)與中怡康的市場(chǎng)零售監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)顯示，家用空調(diào)保持很好的增長(zhǎng)。庫(kù)存是我們關(guān)注的重點(diǎn)之一。

　　生產(chǎn)企業(yè)庫(kù)存數(shù)據(jù)與往年基本持平，[庫(kù)存/銷(xiāo)量]處于低點(diǎn)，而[庫(kù)存/內(nèi)銷(xiāo)]遠(yuǎn)低于往年水平。更為重要的是，格力、美的存貨周轉(zhuǎn)率都在提高。我們認(rèn)為行業(yè)集中度的提高是重要因素之一。

　　據(jù)了解當(dāng)前部分經(jīng)銷(xiāo)商的渠道庫(kù)存處于正常范圍內(nèi)，但是不排除第二季度中小品牌集中生產(chǎn)可能會(huì)對(duì)渠道庫(kù)存造成影響。由于缺乏行業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，我們無(wú)法對(duì)此進(jìn)行深入分析，只能繼續(xù)保持觀(guān)察。

　　對(duì)于08年空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)市場(chǎng)的判斷，我們基本維持之前的觀(guān)點(diǎn)。

　　空調(diào)銷(xiāo)售的季節(jié)性波動(dòng)明顯，出口旺季一般在3-5月，內(nèi)銷(xiāo)旺季則為3-7月。只有上半年數(shù)據(jù)出來(lái)才能對(duì)全年有一個(gè)準(zhǔn)確的判斷。

　　不過(guò)，通過(guò)分析02-06年空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)季度數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為基本上一季報(bào)數(shù)據(jù)已經(jīng)可以推算出全年趨勢(shì)。但一季度內(nèi)銷(xiāo)在全年的占比一般低于20％，僅憑一季度數(shù)據(jù)要準(zhǔn)確判斷全年尚較困難。

　　通過(guò)相關(guān)性比較，我們認(rèn)為08年全年空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)增速應(yīng)該與07年基本持平，估計(jì)20%-25%。我們初步判斷，即便4月份的內(nèi)銷(xiāo)增速延續(xù)至12月份，全年增速也不會(huì)低于15%。同時(shí)，由于空調(diào)均價(jià)的上揚(yáng)，我們認(rèn)為內(nèi)銷(xiāo)金額的增長(zhǎng)將比數(shù)量更為顯著。

　　預(yù)計(jì)08年空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)增速在20%-25%。

　　近期了解到，投資者對(duì)空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)市場(chǎng)有所擔(dān)憂(yōu)，無(wú)論是因?yàn)閷?duì)經(jīng)濟(jì)、房地產(chǎn)、天氣的預(yù)期，還是因?yàn)?月份空調(diào)增速出現(xiàn)回落。我們的觀(guān)點(diǎn)是，空調(diào)還在逐步成為必需品，這一過(guò)程中，各種因素會(huì)造成波動(dòng)，但是從較長(zhǎng)時(shí)期來(lái)看，全球空調(diào)保有量有較大上升空間，并且空調(diào)更新高峰還沒(méi)有到來(lái)，我們對(duì)空調(diào)市場(chǎng)仍然樂(lè)觀(guān)。

　　空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)集中度逐年提高。

　　一季度空調(diào)內(nèi)銷(xiāo)品牌集中度進(jìn)一步提高，行業(yè)龍頭強(qiáng)者更強(qiáng)。歷年空調(diào)產(chǎn)銷(xiāo)量的增量中，大多數(shù)都被前四家廠(chǎng)商占據(jù)。

　　格力空調(diào)占有率呈現(xiàn)穩(wěn)步上升趨勢(shì)，08年一季度內(nèi)銷(xiāo)市場(chǎng)占比33.4%；

　　美的在一季度的內(nèi)銷(xiāo)占有率顯著提升，與其轉(zhuǎn)型專(zhuān)賣(mài)渠道有關(guān)。

　　在前期對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商的調(diào)研中，我們感受到專(zhuān)賣(mài)店滲透對(duì)市場(chǎng)集中度提高的重要作用。

　　空調(diào)出口增速地區(qū)差異明顯。

　　整體上，出口的季節(jié)性略有平滑。2008年一季度空調(diào)出口數(shù)據(jù)符合我們?cè)诩径炔呗詧?bào)告中的分析，更加說(shuō)明2月份的同比大幅下降并非常態(tài)。

　　出口地區(qū)結(jié)構(gòu)上，出口出現(xiàn)下滑的主要是北美，比重已經(jīng)下降至接近21%。；同時(shí)，對(duì)歐洲和非洲出口增速大幅上升。

　　出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中，窗機(jī)數(shù)量持續(xù)下降，比重下降到30％以下；分體壁掛機(jī)以及制冷量＞4000大卡/時(shí)的空調(diào)增速較高。

　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整與價(jià)格普漲因素導(dǎo)致出口均價(jià)顯著提升，出口金額增長(zhǎng)顯著高于出口量增長(zhǎng)，達(dá)到23.2%。

　　預(yù)計(jì)08年空調(diào)出口增速在5%-8%。

　　我們預(yù)計(jì)2008年全年對(duì)美空調(diào)出口量增速在-20%至-25%左右，整體出口量增速在5%-8%。

　　對(duì)美國(guó)出口的下滑和美國(guó)庫(kù)存的繼續(xù)提高，說(shuō)明美國(guó)房地產(chǎn)和整個(gè)經(jīng)濟(jì)的衰退確實(shí)影響家電銷(xiāo)售；持續(xù)高庫(kù)存使得二季度乃至全年的出口存在壓力。

　　歐洲、拉美等市場(chǎng)的崛起導(dǎo)致對(duì)美出口占比不斷下降。由于歐洲家電零售額增速一般，我們認(rèn)為出口歐洲如此高增長(zhǎng)可能與其補(bǔ)充07年消耗的庫(kù)存有關(guān)。

　　空調(diào)出口市場(chǎng)的多元化發(fā)展對(duì)于平滑空調(diào)總出口起到積極作用是毋庸置疑的，并且從中長(zhǎng)期趨勢(shì)來(lái)看，全球空調(diào)需求還將有較大上升空間。

　　國(guó)內(nèi)企業(yè)成長(zhǎng)潛力還未完全發(fā)揮。

　　1.2.商用空調(diào)：市場(chǎng)仍待繼續(xù)開(kāi)拓

　　2008年一季度，商用空調(diào)總銷(xiāo)量86.64億元，同比增長(zhǎng)13.8%。其中，內(nèi)銷(xiāo)70.04億元，外銷(xiāo)16.6億元，同比分別增長(zhǎng)10.5%與30.6%。商用空調(diào)前六名的內(nèi)銷(xiāo)增長(zhǎng)率顯著超越平均，大金占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。

　　07年開(kāi)始，美的等國(guó)內(nèi)品牌也開(kāi)始試行中央空調(diào)專(zhuān)賣(mài)店運(yùn)作，我們認(rèn)為對(duì)中央空調(diào)銷(xiāo)售增長(zhǎng)的促進(jìn)作用可以期待。

　　格力占有率尚低；但連續(xù)中標(biāo)北京奧運(yùn)媒體村、南非"世界杯"足球賽主場(chǎng)館和廣州亞運(yùn)會(huì)體育文化中心的空調(diào)工程，顯示了較強(qiáng)的潛力。

　　美的系品牌合計(jì)市場(chǎng)份額將超過(guò)10%。

　　1.3.冰箱：內(nèi)銷(xiāo)與外銷(xiāo)的增速出現(xiàn)差異

　　2008年一季度，冰箱總產(chǎn)量1188萬(wàn)臺(tái)，總銷(xiāo)量1163萬(wàn)臺(tái)，同比分別增長(zhǎng)34.9%與32.0%。其中內(nèi)銷(xiāo)824萬(wàn)臺(tái)，出口411萬(wàn)臺(tái)，同比分別增長(zhǎng)47.6%和1.2%。2007年同期冰箱出口的量?jī)r(jià)分別同比增長(zhǎng)22.3%與52.5%。

　　[庫(kù)存/銷(xiāo)量]維持在較低水平，庫(kù)存壓力不大。

　　銷(xiāo)售季節(jié)性不強(qiáng)，一季度銷(xiāo)售占比基本在20%左右。

　　品牌集中度比較穩(wěn)定，海爾占比約20%，前四名廠(chǎng)商的份額在40%-50%之間，第二到十名銷(xiāo)量相差不大，在銷(xiāo)售增量的份額分配中顯示同樣的特征。我們預(yù)計(jì)美的系品牌合計(jì)市場(chǎng)份額將在2008年超過(guò)10%，成為行業(yè)第二，這將形成對(duì)海爾的直接挑戰(zhàn)。

　　滾筒洗衣機(jī)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)逐漸激烈。

　　1.4.洗衣機(jī)：增長(zhǎng)趨勢(shì)還在延續(xù)

　　2008年一季度，洗衣機(jī)總產(chǎn)量971萬(wàn)臺(tái)，總銷(xiāo)量993萬(wàn)臺(tái)，同比分別增長(zhǎng)29.4%與38.0%。其中內(nèi)銷(xiāo)623萬(wàn)臺(tái)，出口368萬(wàn)臺(tái)，同比分別增長(zhǎng)31.7%和16.2%。

　　整體上，海爾以較大優(yōu)勢(shì)位于榜首，但出口占比并不高；小天鵝、松下和榮事達(dá)在內(nèi)銷(xiāo)市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)較顯著；三星和LG在出口市場(chǎng)份額較高。

　　滾筒洗衣機(jī)占比不斷提高，銷(xiāo)售占比接近20%，但內(nèi)銷(xiāo)僅為12%。我們估計(jì)，2009年內(nèi)銷(xiāo)占比將達(dá)到15%，滾筒洗衣機(jī)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)將逐漸激烈。

　　國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商盈利能力顯著回升，這一趨勢(shì)在2008年會(huì)延續(xù)。

　　2.黑色家電：平板電視增長(zhǎng)促盈利能力躍遷

　　2008年一季度，彩電產(chǎn)量1957萬(wàn)臺(tái)，其中CRT彩電1100萬(wàn)臺(tái)，平板電視857萬(wàn)臺(tái)。電內(nèi)銷(xiāo)量964萬(wàn)臺(tái)，銷(xiāo)售額373億元，同比分別減少不到2%與21%，其中，CRT、液晶與等離子銷(xiāo)量分別為632萬(wàn)臺(tái)、287萬(wàn)臺(tái)與44萬(wàn)臺(tái)，同比分別增長(zhǎng)-19%、58%與189%。出口彩電880萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)18.3%。其中平板電視454萬(wàn)臺(tái)。

　　受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，國(guó)內(nèi)彩電廠(chǎng)商一季度盈利能力同比有顯著增長(zhǎng)。彩電板塊毛利率略有提升的同時(shí)，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率與凈利潤(rùn)率均有顯著上升，我們預(yù)計(jì)這一趨勢(shì)在2008年會(huì)延續(xù)。

　　根據(jù)暢銷(xiāo)型號(hào)的統(tǒng)計(jì)，市場(chǎng)占有率方面，液晶電視暢銷(xiāo)型號(hào)均為日韓產(chǎn)品，反映國(guó)內(nèi)品牌的差距；在價(jià)格方面，暢銷(xiāo)型號(hào)32寸等離子比液晶價(jià)格低25%，42寸為低18%，從一定程度上說(shuō)明等離子與液晶電視相比的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。

　　與國(guó)內(nèi)暢銷(xiāo)尺寸逐漸提高一樣，全球市場(chǎng)的大尺寸和全高清趨勢(shì)將延續(xù)。據(jù)DisplaySearch的預(yù)測(cè)，到2011年，全球30寸以上的液晶電視市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到11839萬(wàn)臺(tái)，等離子電視達(dá)到1794萬(wàn)臺(tái)；同時(shí)平均尺寸不斷提升，以PDP更為顯著。

　　從市場(chǎng)需求來(lái)看，平板電視的增長(zhǎng)無(wú)需擔(dān)心，但是對(duì)于國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商來(lái)說(shuō)，

　　原本基數(shù)極大的CRT市場(chǎng)在萎縮，銷(xiāo)售收入的增長(zhǎng)受到制約；

　　不掌握面板資源，且面板占成本比重過(guò)高，面板供應(yīng)與價(jià)格都是對(duì)營(yíng)運(yùn)能力和盈利能力提升的約束。

　　面板價(jià)格下跌對(duì)彩電廠(chǎng)商的營(yíng)運(yùn)能力是又一次考驗(yàn)。

　　近期面板價(jià)格下降雖然有季節(jié)性因素，但是隨著廠(chǎng)商新產(chǎn)能投產(chǎn)，面板存在2009年供過(guò)于求的可能性，面板價(jià)格的下跌對(duì)彩電廠(chǎng)商的營(yíng)運(yùn)能力是又一次考驗(yàn)。我們認(rèn)為，如果2009年上半年面板價(jià)格再次出現(xiàn)大幅下跌，短期是負(fù)面因素；但是中長(zhǎng)期看，面板占成本比重降低，對(duì)于彩電廠(chǎng)商控制成本，提高盈利能力是有利的。

　　3.上市公司一季報(bào)匯總

　　在2008年，對(duì)于家電類(lèi)上市公司，我們除了關(guān)心利潤(rùn)率能否提升，還關(guān)心營(yíng)運(yùn)效率能否提高。

　　盈利能力：毛利率、EBIT、凈利潤(rùn)率

　　營(yíng)運(yùn)能力：存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率

　　除了以上指標(biāo)，我們還關(guān)注資產(chǎn)凈利率、凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、資產(chǎn)負(fù)債率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率。

　　3.1.細(xì)分行業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)

　　2008年一季度，家用電器行業(yè)18家關(guān)注公司收入平均增長(zhǎng)27.6%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)79.6%，歸屬于母公司的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)62.1%。行業(yè)平均毛利率從去年同期的18.2%上升到19.0%，主要因?yàn)楹谏�家電的毛利率提升。從EBIT/Sales指標(biāo)來(lái)看，整體盈利能力略有提升。從細(xì)分行業(yè)看，

　　白電與小家電上市公司實(shí)現(xiàn)了收入與利潤(rùn)的良好增長(zhǎng)。

　　黑電上市公司收入增長(zhǎng)較低但利潤(rùn)增長(zhǎng)顯著，凈利潤(rùn)率達(dá)到3.3%，增長(zhǎng)百分點(diǎn)超過(guò)毛利率1.48個(gè)百分點(diǎn)，差異主要來(lái)自TCL資產(chǎn)出售帶來(lái)的投資收益。

　　照明行業(yè)雖毛利率略有提升，但費(fèi)用上升過(guò)快，影響盈利能力；同時(shí)佛山照明的大額證券投資虧損造成了板塊整體的虧損。

　　白電和小家電實(shí)現(xiàn)收入和利潤(rùn)雙增長(zhǎng)。

　　需要關(guān)注的是，財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增長(zhǎng)152.3%，整體財(cái)務(wù)費(fèi)用率增長(zhǎng)0.44個(gè)百分點(diǎn)，一方面與匯兌損失的增加有關(guān)，一方面反映了緊縮的貨幣政策給企業(yè)帶來(lái)的財(cái)務(wù)壓力，這對(duì)原本利潤(rùn)率偏低的家電企業(yè)來(lái)說(shuō)是比較嚴(yán)重的問(wèn)題。

　　白電和小家電實(shí)現(xiàn)營(yíng)運(yùn)效率的提高。

　　3.2.細(xì)分行業(yè)的營(yíng)運(yùn)狀況

　　2008年一季度，家用電器行業(yè)18家關(guān)注公司存貨同比增長(zhǎng)31.1%，應(yīng)收款同比增長(zhǎng)11.4%。存貨周轉(zhuǎn)率下降0.05次，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（包括應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收賬款與其他應(yīng)收）提高0.2次。從細(xì)分行業(yè)看，

　　白電和小家電的存貨周轉(zhuǎn)率與應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率均處于較高水平，存貨周轉(zhuǎn)率與應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率均有提升，顯示運(yùn)營(yíng)效率有所提高；

　　黑電存貨周轉(zhuǎn)率略降，應(yīng)收款基本持平，或與雪災(zāi)和備貨應(yīng)對(duì)奧運(yùn)商機(jī)有關(guān)，我們認(rèn)為二季報(bào)數(shù)據(jù)尤為關(guān)鍵，需要關(guān)注中報(bào)數(shù)據(jù)；

　　照明電器與黑電相似，存貨周轉(zhuǎn)率下降的同時(shí)應(yīng)收款基本持平。

　　預(yù)收賬款下降10.4%，預(yù)收賬款的下降，或反映提前發(fā)貨，或反映渠道存貨壓力。不管怎么說(shuō)，這種波動(dòng)在一定程度上反映了渠道對(duì)市場(chǎng)的預(yù)期。

　　資產(chǎn)負(fù)債率提高2.8個(gè)百分點(diǎn)至62.9%，負(fù)債以無(wú)息為主，繼續(xù)保持較強(qiáng)的占用上游資金的能力。不過(guò)，有息負(fù)債率提高1.2個(gè)百分點(diǎn)至12.3%，顯示了部分企業(yè)出現(xiàn)的營(yíng)運(yùn)資金壓力。

　　3.3.白色家電上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

　　我們比較關(guān)注的白電公司除小天鵝外，在一季度均繼續(xù)了較高的收入增長(zhǎng)，其中格力與美的最為突出。利潤(rùn)增長(zhǎng)也持續(xù)較高，凈利潤(rùn)率與EBIT率普遍有所提升，顯示了盈利能力在緊縮的貨幣政策與成本壓力尚未顯著影響到白電企業(yè)的盈利能力。但如果鋼材等原材料持續(xù)漲價(jià)，或?qū)⒃诙�季度比較顯著地反映到成本當(dāng)中。

　　一季度白色家電公司存貨普遍提升，除小天鵝外，預(yù)收款方面環(huán)比均有下降，其中格力與美的出現(xiàn)了同比下降，或反映提前發(fā)貨，或反映了渠道的資金與庫(kù)存壓力。我們認(rèn)為，預(yù)收賬款只要不出現(xiàn)持續(xù)下降就說(shuō)明市場(chǎng)還是比較良好的。格力與美的的存貨與應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率增幅均較高，絕對(duì)值也處于領(lǐng)先，顯示了較強(qiáng)的營(yíng)運(yùn)能力。我們認(rèn)為，白電廠(chǎng)商之間營(yíng)運(yùn)效率的差異，反映了其采取的戰(zhàn)略不同，或處于不同發(fā)展階段。

　　格力電器：收入大幅增長(zhǎng)，毛利率略有下降，但營(yíng)業(yè)及管理費(fèi)用率的下降使凈利潤(rùn)率顯著提高，盈利超預(yù)期。凈資產(chǎn)收益率高達(dá)7.20%。我們認(rèn)為利潤(rùn)增長(zhǎng)最終還要緊隨收入增長(zhǎng)，格力在空調(diào)行業(yè)的地位確保其必然穩(wěn)定的增長(zhǎng)。

　　美的電器：收入的大幅增長(zhǎng)與08年?duì)I銷(xiāo)渠道的變革有關(guān)，這個(gè)變革同時(shí)也帶來(lái)費(fèi)用率的提高。但是我們通過(guò)調(diào)研專(zhuān)賣(mài)店，感到營(yíng)銷(xiāo)渠道變革的效果還是顯著的，同時(shí)冰洗業(yè)務(wù)進(jìn)展或?qū)⒊蔀檩^大推動(dòng)。未來(lái)除了渠道變革外，還需要關(guān)注美的在資金和專(zhuān)賣(mài)店多元化方面的表現(xiàn)。

　　青島海爾：堅(jiān)持了較為穩(wěn)健的發(fā)展步伐，管理費(fèi)用大幅提升，但營(yíng)業(yè)費(fèi)用大幅降低，或反映公司在07年高額的廣告等投入后在08年有所放緩，但售后服務(wù)可能仍然是問(wèn)題。凈利潤(rùn)率略升0.1個(gè)百分點(diǎn)，總資產(chǎn)收益率高于平均，但凈資產(chǎn)收益率較低，顯示公司的經(jīng)營(yíng)仍然比較保守。

　　小天鵝：收入同比下降，從第三方數(shù)據(jù)來(lái)看，滾筒洗衣機(jī)出口量下降，而內(nèi)銷(xiāo)保持24%的銷(xiāo)量增長(zhǎng)。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，毛利率上升顯著，費(fèi)用率上升較少。

　　合肥三洋：收入增長(zhǎng)平穩(wěn)，期間費(fèi)用率下降顯著，規(guī)模效益顯現(xiàn)。與三洋合作的進(jìn)展會(huì)帶動(dòng)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，我們估計(jì)會(huì)出現(xiàn)一個(gè)跳躍的過(guò)程。

　　美菱電器：利潤(rùn)增長(zhǎng)遠(yuǎn)超收入增長(zhǎng)，主要源于毛利率的提升（上升6.7個(gè)百分點(diǎn)），或由于核算方式的改變所致。一季度凈利潤(rùn)率略有提升，但仍然較低.

　　我們將白色家電上市公司分為三類(lèi)：

　　進(jìn)取龍頭型：格力與美的。較強(qiáng)勢(shì)的龍頭效應(yīng)體現(xiàn)在收入的穩(wěn)步增長(zhǎng)、負(fù)債率尤其是無(wú)息負(fù)債率的高企、存貨與應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率的進(jìn)一步提高。

　　保守龍頭型：海爾。在冰洗市場(chǎng)上占據(jù)的優(yōu)勢(shì)并未帶來(lái)高速的利潤(rùn)增長(zhǎng)，這從它較低的收入增長(zhǎng)與財(cái)務(wù)杠桿中可以得到反映。海爾運(yùn)營(yíng)效率一直較高，但是在08年出現(xiàn)下降，處于格力與美的之間。同時(shí)海爾一季度存貨增長(zhǎng)達(dá)到170%，應(yīng)收款增長(zhǎng)也有47%，但預(yù)收款也增長(zhǎng)121%，或是由于訂單延遲交貨所致。我們?nèi)匀徽J(rèn)為海爾具有龍頭地位，但保守的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略可能使其錯(cuò)失市場(chǎng)機(jī)會(huì)，有可能造成較高的營(yíng)運(yùn)效率也難以繼續(xù)。

　　二線(xiàn)龍頭型：小天鵝、合肥三洋與美菱電器均屬此類(lèi)。這些公司規(guī)模略小，營(yíng)運(yùn)效率普遍低于龍頭廠(chǎng)商，獲取無(wú)息負(fù)債的能力也較弱。我們認(rèn)為，白電無(wú)論是渠道、費(fèi)用還是營(yíng)運(yùn)，都會(huì)隨著市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)。小天鵝被美的收購(gòu)后，在渠道、管理及資金方面的支持或能使其共享龍頭效應(yīng)，但整合還需要一個(gè)過(guò)程。

　　3.4.黑色家電上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

　　由于一季度彩電行業(yè)內(nèi)銷(xiāo)量有所下降，同時(shí)出口由于人民幣升值以及美國(guó)貿(mào)易限制因素，增速下滑，以及彩電企業(yè)出于盈利考慮縮減部分業(yè)務(wù)等因素，一季度黑電廠(chǎng)商收入增長(zhǎng)不高。但是，受益于奧運(yùn)商機(jī)所推動(dòng)的平板與大尺寸彩電消費(fèi)高潮，一季度黑電家電廠(chǎng)商集體實(shí)現(xiàn)了盈利能力的一步躍遷。

　　深康佳：收入降低的因素主要是雪災(zāi)的影響及出口的降低。但毛利率提升了1.65個(gè)百分點(diǎn)，使凈利潤(rùn)率提升0.82個(gè)百分點(diǎn)至1.57%，提升幅度達(dá)109.2%。我們認(rèn)為，康佳在一季度的"運(yùn)動(dòng)高清"液晶電視運(yùn)作的成功確保了盈利水平，但未來(lái)是否能夠保持還需要看它在平板電視技術(shù)和上游的滲透。

　　TCL集團(tuán)：收入同樣略有下降，毛利率略有上升，但管理費(fèi)用率下降顯著，或顯示了公司調(diào)整海外部門(mén)帶來(lái)的效應(yīng)。凈利潤(rùn)率大幅提升，主要是由于公司出售TCL低壓電器以及可轉(zhuǎn)換債券公允價(jià)值變動(dòng)的影響，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)3018萬(wàn)元，凈利潤(rùn)率0.34%。雖利潤(rùn)率仍低，但實(shí)現(xiàn)了扭虧為盈，未來(lái)平板電視占比擴(kuò)大如能帶來(lái)毛利率的提升，則盈利能力增強(qiáng)可以期待。

　　同洲電子：一季度收入繼續(xù)高速增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度較低是由于采用了更為審慎的會(huì)計(jì)政策，即研發(fā)費(fèi)用不再資本化處理�？鄢�該因素后歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)80.88%。由于公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為電視機(jī)頂盒，與彩電企業(yè)有所不同，價(jià)格的持續(xù)下降會(huì)帶來(lái)毛利率的下降，利潤(rùn)增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)主要是收入的高速增長(zhǎng)。我們認(rèn)為公司未來(lái)持續(xù)高速增長(zhǎng)可以期待。

　　海信電器：一季度收入增長(zhǎng)平穩(wěn)，毛利率略降0.42個(gè)百分點(diǎn)，但費(fèi)用率下降幅度能夠覆蓋，加上資產(chǎn)減值損失差額等因素，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比上升65.48%。凈利潤(rùn)率同比基本持平。由于營(yíng)業(yè)外收入大幅降低，同時(shí)實(shí)際所得稅率提高5.8個(gè)百分點(diǎn)、少數(shù)股東權(quán)益率增加10.9個(gè)百分點(diǎn)，歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)僅增長(zhǎng)10.46%。

　　四川長(zhǎng)虹：一季度收入增長(zhǎng)較高，毛利率提升幅度達(dá)2.29個(gè)百分點(diǎn)，顯示了公司對(duì)平板年商機(jī)的把握較好，同時(shí)白電資產(chǎn)貢獻(xiàn)了盈利。但各項(xiàng)費(fèi)用率都有所提升，凈利潤(rùn)率提升0.45個(gè)百分點(diǎn)�？鄢�公允價(jià)值變動(dòng)及投資收益影響后，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度達(dá)到447.1%，EBIT增長(zhǎng)2.77個(gè)百分點(diǎn)，幅度達(dá)168.9%。但公司資產(chǎn)收益率仍然較低，杠桿較高，未來(lái)還需要密切關(guān)注其PDP項(xiàng)目的進(jìn)程及資金的籌集。

　　雖然一季度黑電廠(chǎng)商的盈利實(shí)現(xiàn)了躍遷，但營(yíng)運(yùn)效率并沒(méi)有得到顯著的改善。除同洲電子外，存貨周轉(zhuǎn)率都在下降，或反映了彩電廠(chǎng)商備貨迎戰(zhàn)奧運(yùn)的策略，年初雪災(zāi)造成的庫(kù)存積壓可能也有影響。

　　康佳與TCL均出現(xiàn)了存貨與應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率的同比下降。我們注意到，它們一季度銷(xiāo)售收入同比下降，資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)較高，營(yíng)運(yùn)效率可能受到影響。預(yù)收款的環(huán)比下降說(shuō)明一季度完成了一些交貨，但預(yù)收款同比下降或預(yù)示中期收入增長(zhǎng)仍不樂(lè)觀(guān)。

　　同洲電子收入高增長(zhǎng)的同時(shí)凈資產(chǎn)增長(zhǎng)較慢，顯示少數(shù)股東權(quán)益影響數(shù)偏高。應(yīng)收款的大幅提高則說(shuō)明08年收款更加困難，應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率相應(yīng)降低。存貨周轉(zhuǎn)率提高說(shuō)明產(chǎn)品仍處于景氣高位，目前需要更多關(guān)注客戶(hù)的付款能力。

　　海信電器存貨增長(zhǎng)與預(yù)收款下降并存，但存貨與應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率還處于行業(yè)較高水平。資產(chǎn)負(fù)債率較低，基本都屬于無(wú)息負(fù)債，說(shuō)明財(cái)務(wù)上比較穩(wěn)健。

　　四川長(zhǎng)虹存貨與應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率相對(duì)較低，一季度存貨周轉(zhuǎn)率出現(xiàn)下降。一季度資產(chǎn)負(fù)債率上升10.6個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率提高顯著，或反映公司由于資金壓力加強(qiáng)應(yīng)收款回收力度。

　　3.5.小家電上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

　　小家電公司普遍規(guī)模較小，期間費(fèi)用率普遍高于大型家電，季節(jié)性比較普遍，體現(xiàn)在毛利率、期間費(fèi)用率與凈利率等指標(biāo)上。在我們關(guān)注的三家公司中，蘇泊爾與華帝股份以?xún)?nèi)銷(xiāo)為主，增長(zhǎng)比較穩(wěn)定；而德豪潤(rùn)達(dá)處于從出口向內(nèi)銷(xiāo)的轉(zhuǎn)型過(guò)程中，其較高的收入增長(zhǎng)可能與07年同期較低的基數(shù)有關(guān)。

　　蘇泊爾：一季度收入增長(zhǎng)平穩(wěn)，毛利率微升0.47個(gè)百分點(diǎn)，但營(yíng)業(yè)與管理費(fèi)用率上升顯著，顯示行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈；但財(cái)務(wù)費(fèi)用率反而下降，主要是短期借款減少及遠(yuǎn)期結(jié)匯產(chǎn)生匯兌收益有關(guān)，反映公司現(xiàn)金流比較充沛。蘇泊爾業(yè)績(jī)存在季節(jié)性，歷史上一季度毛利率與費(fèi)用率均顯著高于全年，但銷(xiāo)售凈利率維持比較平穩(wěn)的狀態(tài)。

　　華帝股份：收入增長(zhǎng)平穩(wěn)，毛利率與營(yíng)業(yè)費(fèi)用率均顯著上升，期間費(fèi)用率過(guò)高，導(dǎo)致凈利潤(rùn)率僅0.43%。但EBIT率上升0.45個(gè)百分點(diǎn)，上升幅度達(dá)31.7%，因此凈利潤(rùn)增長(zhǎng)大幅超過(guò)收入增長(zhǎng)。華帝股份一季度毛利率水平較低，中期或?qū)⒂酗@著上升。

　　德豪潤(rùn)達(dá)：一季度收入大幅上升，同時(shí)毛利率上升1.69個(gè)百分點(diǎn)，期間費(fèi)用率下降3.77個(gè)百分點(diǎn)，同比虧損減少顯著。出口業(yè)務(wù)毛利率水平比國(guó)內(nèi)較低，季節(jié)性因素使全年毛利率水平比一季度普遍高出30%-40%；而期間費(fèi)用率與一季度持平或略低，因此全年實(shí)現(xiàn)盈利仍可期待。但是，08年德豪潤(rùn)達(dá)轉(zhuǎn)戰(zhàn)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，需要加強(qiáng)品牌推廣、產(chǎn)品轉(zhuǎn)型與渠道建設(shè)，或?qū)�顯著增加期間費(fèi)用；同時(shí)緊縮的貨幣政策和人民幣升值將使公司財(cái)務(wù)費(fèi)用持續(xù)較高水平。

　　小家電公司一季度存貨增長(zhǎng)顯著，存貨水平與年初基本持平。但營(yíng)運(yùn)效率普遍提升。

　　蘇泊爾存貨周轉(zhuǎn)率從1.33上升到1.61，上升28個(gè)百分點(diǎn)；

　　華帝股份應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率從1.62上升到3.31；

　　德豪潤(rùn)達(dá)應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率從0.84上升到1.08。

　　從財(cái)務(wù)上看，蘇泊爾資金較為充裕，資產(chǎn)負(fù)債率大幅下降，其中有息負(fù)債率下降到0，反映了收購(gòu)帶來(lái)的強(qiáng)力支持。華帝股份與德豪潤(rùn)達(dá)均實(shí)現(xiàn)了預(yù)收款的大幅增長(zhǎng)，但其基數(shù)較小，據(jù)此判斷全年收入還比較難。雖然德豪潤(rùn)達(dá)實(shí)現(xiàn)了收入的高增長(zhǎng)，但周轉(zhuǎn)率仍處于劣勢(shì)地位。

　　3.6.照明器具上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

　　一季度照明器具公司收入與毛利率的增長(zhǎng)表現(xiàn)存在較大差異。浙江陽(yáng)光毛利率提升顯著，但收入增長(zhǎng)較低；佛山照明與雪萊特收入增長(zhǎng)略高但毛利率下降顯著。同時(shí)，高效照明行業(yè)未見(jiàn)大規(guī)模推廣影響了照明行業(yè)的收入增長(zhǎng)和盈利能力提升。國(guó)家近日公布了首批高效照明補(bǔ)貼產(chǎn)品名單那，這三家公司都有中標(biāo)，顯示了在行業(yè)內(nèi)較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，未來(lái)盈利能力改善可期。

　　浙江陽(yáng)光：一季度收入增長(zhǎng)較低，毛利率提升較多但費(fèi)用率上升幅度超過(guò)毛利率，加之公允價(jià)值變動(dòng)與投資收益因素影響，凈利潤(rùn)率同比下降1.47個(gè)百分點(diǎn)。其中財(cái)務(wù)費(fèi)用影響尤其突出，EBIT率甚至是上升3.24個(gè)百分點(diǎn)的。有這一點(diǎn)來(lái)看，主營(yíng)業(yè)務(wù)的盈利能力似乎觸底反彈。

　　佛山照明：一季度收入增長(zhǎng)但凈利潤(rùn)大幅下降，主要來(lái)自公允價(jià)值變動(dòng)與投資收益差額的影響（同比共下降1.94億），反映了證券投資給業(yè)績(jī)帶來(lái)的波動(dòng)性。但毛利率下降也比較顯著，同時(shí)費(fèi)用率上升，EBIT率也在下降。

　　雪萊特：收入增長(zhǎng)相對(duì)較快，毛利率與營(yíng)業(yè)、管理費(fèi)用率均有顯著下降，但財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升較多，凈利潤(rùn)率下降1.11個(gè)百分點(diǎn)。由于公司下游行業(yè)較為景氣，收入與利潤(rùn)增長(zhǎng)相對(duì)更為穩(wěn)定。

• · 投影機(jī)產(chǎn)品發(fā)展分析
• · IPTV、高清電視誰(shuí)主沉浮
• · 我國(guó)碟機(jī)難逃DVD覆轍原因分析
• · 彩電業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)影響分析
• · 2008年第一季度中國(guó)彩電市場(chǎng)銷(xiāo)售狀況分析
• · 對(duì)中國(guó)元素和流行趨勢(shì)的一點(diǎn)思考

• · 電腦、熱水器等列入家電下鄉(xiāng)補(bǔ)貼范圍
• · 北京家電銷(xiāo)售火爆
• · 家電下鄉(xiāng)補(bǔ)貼增至150億拉動(dòng)內(nèi)需1000多億
• · 天津小家電銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)率達(dá)280%以上
• · "家電下鄉(xiāng)"海信平板電視率先起程上市
• · 湖北家電下鄉(xiāng)簽責(zé)任狀 企業(yè)承諾不變相提價(jià)

• ·2008年1-7月四川制冷電器具制造主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)
• ·2008年1-7月廣東制冷電器具制造主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)
• ·2008年1-7月湖南制冷電器具制造主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)
• ·2008年1-7月湖北制冷電器具制造主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)
• ·2008年1-7月山東制冷電器具制造主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)
• ·2008年1-7月河南制冷電器具制造主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)